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公司报告 |  年报点评报告 

锦波生物（832982） 

业绩持续高速增长，高目标股权激励振奋人心 

  

锦波生物发布 2024 年年报和 2025 年一季报： 

2024 全年营收 14.43 亿元，yoy+84.92%；归母净利 7 .32 亿元，yoy+144.27%；
扣非归母净利 7.12 亿元，yoy+149.15%。2025Q1 营收 3.66 亿元，yoy+62.51%，
归母净利 1.69 亿元，yoy+66.25%，扣非归母净利 1.67 亿元，yoy+70.92%。 

降本增效成果显著，盈利能力稳中有升 

2024 全年毛利率 92.02%/同比+1.86pp，归母净利率 50.75%/同比+12.33pp，
研发费用率 4.94%/同比-5.95pp；2025Q1 毛利率 90.11%/同比-1.79pp，归母
净利率 45.99%/同比+1.04pp，研发费用率 5.19%/同比-0.63pp。 

核心板块医疗器械表现亮眼，功能性护肤品提速显著 

医疗器械 2024 年收入 12.54 亿元/同比+84.37%，占比 86.89%，毛利率
95.03%/同 比+1.85pct ， 其 中单 一 材 料 医疗 器 械 收入 11.28 亿 元/ 同比
+99.69%。功能性护肤品收入 1 .42 亿元/同比+86.83%，占比 9.83 %，毛利率
70.41%/同比+2.62pct。原料及其他小计收入 0.46 亿元/同比+89.07%，占比
3.17%。其他业务收入 0.02 亿元/同比+759.65%，占比 0.11%。 

产品矩阵持续丰富，国际化稳步推进 

薇旖美冻干纤维推出更多规格产品，其中 12 mg  ColNe t 已经新品首发；新
获批凝胶产品有望打开填充市场增量空间；多型别胶原蛋白在研。自主研
发结合产学共研，形成六大核心技术平台，其中 FAST 数据库可为人源化胶
原蛋白的研发提供解决方案，进一步提高核心技术壁垒。国内深化渠道覆
盖提升单机构产出，目前已覆盖医疗机构已达 4000 家。国际越南械三获批，
新增巴西专利；ProtYouth 5 款产品获得美国 FDA 认证，并与欧莱雅开展原
料合作。 

 

 

投资评级 
行业 
6 个月评级 
当前价格 
目标价格 
 
基本数据 
 
A 股总股本(百万股) 
流通 A 股股本(百万股) 

A 股总市值(百万元) 

流通 A 股市值(百万元) 
每股净资产(元) 

资产负债率(%) 

证券研究报告 
2025 年 04 月 24 日 

美容护理/医疗美容 

买入（维持评级） 

385.65 元 
494 元 

88.51 
 
45.89 
 
34,134.58 
 
17,697.90 
 
19.25 

24.74 

420.00/142.60 

分析师 

一年内最高/最低(元) 
 
 
作者 
  
何富丽 
SAC 执业证书编号：S1110521120003 
hefuli@tfzq.com 
张雪 
SAC 执业证书编号：S1110521020004 
zhangxue@tfzq.com 
耿荣晨 
SAC 执业证书编号：S1110524120006 
gengrongchen@tfzq.com 
都春竹 
duchunzhu@tfzq.com 
 
 

联系人 

分析师 

分析师 

股价走势 

拟实施股权激励计划，分 2025-2027 年三期考核 

锦波生物

沪深300

公司拟激励 100 万份股权（占总股本 1.13%），行权价格 276 元/份，激励
对象合计 87 人，约占公司员工总数的 10.57%。考核分为 2025-2027 年三
期，分别考核目标为 2025 年净利润不低于 10 亿元、2026 年净利润不低于
14 亿元、2027 年净利润不低于 18 亿元。 

74%

56%

38%

20%

2%

-16%

-34%

投资建议：考虑到公司研发驱动产品矩阵持续完善，国际化进展成效显著，
股权激励计划实施等推动公司高速增长，预计公司 2025-2027 年营收为
23.51/31.82/41.40 亿元，归 母净 利润 为 11.51/15.58/19.79 亿元，对应
PE30/22/17x。目标价 494 元，对应 2025 年 38 倍 PE，维持“买入”评级。 
风险提示：行业竞争加剧，新产品研发、获批及推广不及预期等 

资料来源：聚源数据 
  
相关报告 

2024-04

2024-08

202 4-12

 

  
财务数据和估值 

营业收入(百万元) 

增长率(%) 

EBITDA(百万元) 

增长率(%) 

EPS(元/股) 

市盈率(P/E) 

市净率(P/B) 

市销率(P/S) 

归属母公司净利润(百万元) 

EV/EBITDA 
  
资料来源：wind，天风证券研究 所 

 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

780.26 

1,442.83 

2,350.81 

3,181.93 

4,140.33 

99.96 

479.76 

299.80 

174.60 

3.39 

113.86 

35.79 

43.75 

35.99 

84.92 

994.67 

732.30 

144.27 

8.27 

46.61 

22.23 

23.66 

17.43 

62.93 

1,419.01 

1,150.75 

35.36 

1,902.25 

1,557.79 

30.12 

2,402.51 

1,979.26 

57.14 

13.00 

29.66 

14.24 

14.52 

22.85 

35.37 

17.60 

21.91 

9.28 

10.73 

16.44 

27.06 

22.36 

17.25 

6.54 

8.24 

12.43 

1  《锦波生物-公司点评:Ⅲ械凝胶获批
超 预 期 ， 打 开 市 值 估 值 空 间 》 
2025-04-12 
2 《锦波生物-季报点评:24Q3 归母净利
2.1 亿元，继续环比提升》  2024-10-29 
3 《锦波生物-半年报点评:24H1  业绩贴
近预告上限，研发加速产品及胶原型别
矩阵化拓展》  2024-08-29 
 
 

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1 

资 产 负 债 表 (百万元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

货币资金 

518.55 

941.12 

1,650.16 

2,794.68 

780.26 

1,442.83 

2,350.81 

3,181.93 

4,140.33 

应收票据及应收账款 

129.16 

189.45 

295.61 

413.30 

76.78 

115.20 

179.37 

210.01 

314.67 

361.09 

460.45 

482.07 

484.48 

(7.27) 

(18.00) 

非 流 动资产合计 

681.95 

758.47 

743.65 

770.01 

348.20 

854.31 

1,339.19 

1,816.79 

2,310.44 

 
 

 

2027E 

利 润 表 (百 万 元) 

4,215.45   营 业 收入 
504.79   营业成本 
81.18   营业税金及附加 
267.86   销售费用 

 

49.96 

管理费用 

5,119.24   研发费用 
0.53   财务费用 

502.09   资产/信用减值损失 

 

1.71 

公允价值变动收益 

145.72   投资净收益 
149.16   其他 
799.21   营 业 利润 
5,918.45   营业外收入 
15.00   营业外支出 
193.84   利 润 总额 
291.39   所得税 
500.23   净 利 润 
50.00   少数股东损益 
0.00   归 属 于母公司净利润 

 

 

每股收益（元） 
 

168.42 
218.42  
718.65  
(15.83)   主 要 财务比率 
88.51   成 长 能力 
316.24   营业收入 
4,810.87   营业利润 

5,199.79   获 利 能力 
5,918.45   毛利率 
   净利率 
  

ROE 

  

 

 

 

70.14 
净负债率 
4.62   流动比率 
(0.67)   速动比率 
(80.64)   营 运 能力 

 

(5.99) 

应收账款周转率 

1,966.73   存货周转率 

110.20   总资产周转率 

0.13   每 股 指标（元） 

(216.41)   每股收益 
(106.07)   每股经营现金流 
(0.41)   每股净资产 

(439.48)   估 值 比率 
0.00   市盈率 
(439.89)   市净率 

公司报告 |  年报点评报告 

财务预测摘要 

 

18.17 

66.29 

20.42 

38.15 

96.57 

32.31 

35.05 

58.63 

124.45 

158.92 

40.43 

28.35 

752.59 

1,297.61 

2,145.70 

3,453.88 

0.00 

0.00 

0.20 

0.40 

131.90 

51.11 

19.37 

92.48 

7.53 

2.71 

107.26 

125.72 

137.85 

186.16 

146.59 

156.70 

1,434.54 

2,056.07 

2,889.36 

4,223.89 

69.18 

54.50 

113.85 

237.53 

30.88 

0.00 

188.21 

219.09 

0.00 

51.53 

198.04 

249.57 

79.59 

0.00 

153.12 

232.71 

15.00 

89.14 

185.27 

289.41 

50.00 

0.00 

160.47 

210.47 

15.00 

102.23 

218.78 

336.00 

50.00 

0.00 

171.88 

221.88 

481.41 

524.87 

499.88 

557.89 

(0.54) 

68.09 

(4.01) 

88.51 

(7.47) 

88.51 

(11.18) 

88.51 

330.83 

316.24 

316.24 

316.24 

预付账款 

存货 

其他 

流 动 资产合计 

长期股权投资 

固定资产 

在建工程 

无形资产 

其他 

资 产 总计 

短期借款 

其他 

流 动 负债合计 

长期借款 

应付债券 

其他 

非 流 动负债合计 

负 债 合计 

少数股东权益 

股本 

资本公积 

留存收益 

其他 

应付票据及应付账款 

8.18 

11.10 

49.14 

66.50 

86.53 

164.96 

258.54 

408.57 

556.84 

731.18 

92.25 

84.98 

10.93 

0.00 

0.37 

0.89 

4.06 

1.35 

127.37 

71.21 

10.33 

0.00 

1.28 

11.49 

6.05 

2.91 

257.41 

103.20 

7.11 

(7.37) 

0.00 

0.56 

0.00 

2.98 

1.36 

353.83 

163.55 

473.24 

209.91 

5.94 

4.62 

(8.93) 

(10.40) 

0.00 

0.46 

0.00 

3.56 

1.50 

0.00 

0.67 

0.00 

4.16 

1.78 

350.91 

857.45 

1,340.81 

1,818.85 

2,312.83 

52.20 

126.28 

194.69 

265.57 

339.55 

298.70 

731.17 

1,146.13 

1,553.28 

1,973.28 

(1.09) 

(1.13) 

(4.62) 

(4.51) 

(5.99) 

299.80 

732.30 

1,150.75 

1,557.79 

1,979.26 

3.39 
 

8.27 
 

13.00 
 

17.60 
 

22.36 
 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

99.96% 

84.92% 

62.93% 

35.36% 

30.12% 

 

 

 

 

 

 

 

2.87 

2.62 

8.44 

14.21 

0.69 

3.39 

3.34 

113.86 

35.79 

35.99 

39.10 

 

 

 

 

 

 

 

4.44 

4.11 

9.06 

17.72 

0.83 

8.27 

8.67 

46.61 

22.23 

17.43 

18.33 

 

 

 

 

 

 

 

7.41 

6.98 

9.69 

21.27 

0.95 

13.00 

12.84 

27.08 

29.66 

14.24 

22.85 

23.87 

 

 

 

 

 

 

 

10.23 

9.70 

9.02 

19.40 

0.82 

22.36 

22.22 

58.93 

17.25 

6.54 

12.43 

12.80 

 

 

 

 

 

 

 

10.28 

9.81 

8.98 

22.46 

0.89 

17.60 

16.96 

41.54 

21.91 

9.28 

16.44 

17.02 

2 

554.76 

1,130.46 

1,992.18 

3,272.42 

175.68% 

145.35% 

56.76% 

35.66% 

27.17% 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00   归属于母公司净利润 

174.60% 

144.27% 

57.14% 

35.37% 

27.06% 

股 东 权益合计 

953.13 

1,531.21 

2,389.47 

3,666.00 

负 债 和股东权益总计 

1,434.54 

2,056.07 

2,889.36 

4,223.89 

90.16% 

92.02% 

92.37% 

93.40% 

92.40% 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

38.42% 

50.75% 

48.95% 

48.96% 

47.80% 

31.44% 

47.70% 

48.01% 

42.36% 

37.95% 

ROIC 

115.18% 

171.75% 

210.25% 

226.37% 

242.13% 

现 金 流量表(百万元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

偿 债 能力 

298.70 

731.17 

1,150.75 

1,557.79 

1,979.26 

资产负债率 

33.56% 

25.53% 

17.30% 

13.21% 

12.14% 

-40.50% 

-52.10% 

-65.08% 

-73.46% 

-79.04% 

 

 

 

净利润 

折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

资本支出 

长期投资 

其他 

债权融资 

股权融资 

其他 

41.22 

11.06 

(0.37) 

53.22 

10.47 

(1.28) 

60.47 

7.11 

(0.56) 

64.75 

5.94 

(0.46) 

营运资金变动 

(11.64) 

(94.96) 

(76.36) 

(122.38) 

其它 

(43.40) 

68.53 

(4.62) 

(4.51) 

经 营 活动现金流 

295.57 

767.16 

1,136.79 

1,501.13 

164.63 

112.19 

(0.28) 

0.00 

77.68 

0.20 

69.38 

0.20 

(315.43) 

(266.52) 

(162.35) 

(149.92) 

投 资 活动现金流 

(151.07) 

(154.33) 

(84.47) 

(80.33) 

145.58 

(82.68) 

(287.86) 

(276.75) 

79.21 

(108.14) 

0.00 

0.00 

筹 资 活动现金流 

244.71 

(190.27) 

(343.28) 

(276.28) 

汇率变动影响 

现 金 净增加额 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

EV/EBITDA 

389.20 

422.56 

709.04 

1,144.51 

1,420.77 

EV/EBIT 

0.00  
 

资料来源：公司公告，天风证券研究 所 
 

 
 

            请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 
 

19.92 

0.54 

(55.41) 

0.47 

10.77 

17.34 

 
 

公司报告 |  年报点评报告 

  
分析师声明 

的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 

一般声明 

本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的

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投资评级声明 

类别 

 

说明 

  股票投资评级 

  自报告日后的 6 个月内，相对同期标 

  普 500 指数的涨跌幅 

  行业投资评级 

  自报告日后的 6 个月内，相对同期标 

  普 500 指数的涨跌幅 

  评级 
 
  买入 

  增持 

  持有 

体系 

  预期股价相对收益 20%以上 

  预期股价相对收益 10%-20% 

  预期股价相对收益-10%-10% 

 

  卖出 

  预期股价相对收益-10%以下 

  强于大市 

  预期行业指数涨幅 5%以上 

  中性 

  弱于大市 
 

  预期行业指数涨幅-5%-5% 

  预期行业指数涨幅-5%以下 

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3 



业绩持续高速增长，高目标股权激励振奋人心

 
伯特利（603596.SH）系列点评七 
 
 
2024 年业绩超预期  智能电动齐驱 
 
 

事件：公司披露 2024 年报：2024 年实现营收 99.37 亿元，同比+33.0%，归母

净利 12.09 亿元，同比+35.7%，扣非归母净利 11.13 亿元，同比+30.2%；2024Q4

实现营收 33.58 亿元，同比+41.8%，环比+28.8%；归母净利 4.31 亿元，同比

+45.3%/环比+34.4%；扣非归母净利 4.04 亿元，同比+28.9%/环比+40.6%。 

披露 2025 年预算为收入 127 亿元/同比+28%，净利润 15.1 亿元/同比+24%。 

➢  2024 年业绩超预期  电控业务净利率高增。公司 2024 年营收同比+33%，

其中 2024Q4 营收同比+41.8%/环比+28.8%，主要系：1）重点客户销量高增，

奇瑞汽车/吉利汽车 2024 年销量分别同比+38.4%/+27.6%，且 2024 年公司新

增客户 8 家；2）重点产品销量高增，智能电控/盘式制动器/轻量化零部件/机械

转向产品 2024 年销量分别同比+40.0%/+19.2%/+35.3%/+23.8%，且新增量

产/定点项目 309 项/416 项，新定点项目年化收入达 65.4 亿元。2024 年子公司

 

伯特利电子实现净利润 1.66 亿元/同比+182%，净利率达 11.3%、同比+5.3pct，

归母净利率的提升主要得益于客户结构改善及规模效应。 

公司 2024 年毛利率达 21.1%，同比-1.5pct，其中 2024Q4 毛利率 20.9%，同

比-2.2pct、环比-0.7pct，主要系产品结构变化导致。费用方面，2024 年销售费

用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.1pct/-0.7pct/-0.2pct/-

0.2pct 至 0.5%/0.4%/2.4%/5.8%，主要受益于规模效应。 

2025 年 04 月 24 日 

 

 

维持评级 

58.95 元 

 

 

 

 

 
推荐 

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] 

 

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年，目标成为线控底盘供应商，剑指全球汽车零部件百强。 

➢  投资建议：公司客户和产品结构齐驱，短期受益于 EPB 和线控制动等智能

电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量、海外产能逐步爬坡，

预计公司 2025-2027 年收入为 130.75/170.89/220.44 亿元，归母净利润为

15.94/21.04/27.93 亿元，对应 EPS 为 2.63/3.47/4.60 元，对应 2025 年 4 月

23 日 58.95 元/股的收盘价，PE 分别为 22/17/13 倍，维持“推荐”评级。 

➢  风险提示：客户销量不及预期；竞争加剧；原材料价格上涨；关税风险等。 
 

] 
盈利预测与财务指标 

项目/年度 

营业收入（百万元） 
增长率（%） 
归属母公司股东净利润（百万元） 
增长率（%） 
每股收益（元） 
PE 
PB 

 

  

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

9,937 
33.0 
1,209 
35.6 
1.99 
30 
5.5 

13,075 
31.6 
1,594 
31.9 
2.63 
22 
4.5 

17,089 
30.7 
2,104 
32.0 
3.47 
17 
3.6 

22,044 
29.0 
2,793 
32.8 
4.60 
13 
2.9 

资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 4 月 23 日收盘价） 

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 
 
 

证券研究报告 

1 

公司财务报表数据预测汇总 
 
[TABLE_FINANCE] 
利润表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  主要财务指标 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

9,937 

13,075 

17,089 

22,044 

  成长能力（%） 

7,836 

10,092 

13,159 

16,844 

营业收入增长率 

32.95 

31.58 

30.70 

29.00 

伯特利(603596.SH)/汽车   

 

 

 

 

 

 

 

 

 

4.77 

0.76 

13 

2.9 

9.16 

1.29 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

营业总收入 

营业成本 

营业税金及附加 

销售费用 

管理费用 

研发费用 

EBIT 

财务费用 

资产减值损失 

投资收益 

营业利润 

营业外收支 

利润总额 

所得税 

净利润 

EBITDA 

 

固定资产 

无形资产 

资产合计 

短期借款 

长期借款 

其他长期负债 

非流动负债合计 

负债合计 

股本 

少数股东权益 

47 

40 

237 

576 

-67 

-29 

-4 

33 

84 

52 

312 

758 

0 

0 

0 

109 

69 

408 

991 

0 

0 

0 

141 

88 

EBIT 增长率 

31.37 

39.42 

32.33 

33.22 

净利润增长率 

35.60 

31.89 

31.95 

32.76 

526 

  盈利能力（%） 

1,279 

毛利率 

21.14 

22.82 

22.99 

23.59 

1,300 

1,812 

2,397 

3,194 

净利润率 

12.17 

12.19 

12.31 

12.67 

-29 

-31 

-31 

总资产收益率 ROA 

9.45 

10.09 

10.66 

11.27 

净资产收益率 ROE 

18.44 

20.04 

21.39 

22.63 

0 

0 

0 

  偿债能力 

速动比率 

1,363 

1,841 

2,429 

3,225 

流动比率 

1,395 

1,841 

2,429 

3,225 

现金比率 

1.74 

1.41 

0.41 

1.72 

1.41 

0.44 

1.74 

1.43 

0.48 

1.77 

1.47 

0.53 

173 

229 

302 

401 

资产负债率（%） 

45.72 

47.07 

47.99 

48.34 

1,222 

1,612 

2,127 

2,824 

  经营效率 

归属于母公司净利润 

1,209 

1,594 

2,104 

2,793 

应收账款周转天数 

130.44 

124.74 

124.97 

125.81 

1,600 

2,147 

2,804 

3,677 

存货周转天数 

66.14 

67.41 

66.56 

66.78 

 

 

 

 

总资产周转率 

0.84 

0.91 

0.96 

0.99 

资产负债表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  每股指标（元） 

货币资金 

2,185 

3,014 

4,301 

6,044 

每股收益 

1.99 

2.63 

3.47 

4.60 

应收账款及票据 

4,136 

5,027 

6,664 

8,653 

每股净资产 

10.81 

13.12 

16.22 

20.35 

预付款项 

存货 

59 

77 

95 

125 

每股经营现金流 

1,420 

1,864 

2,400 

3,082 

每股股利 

1.74 

0.35 

2.87 

0.43 

3.78 

0.57 

其他流动资产 

1,456 

1,934 

2,079 

2,362 

  估值分析 

流动资产合计 

9,255 

11,915 

15,539 

20,266 

长期股权投资 

0 

0 

0 

0 

30 

5.5 

22 

4.5 

17 

3.6 

2,572 

2,933 

3,262 

3,586 

EV/EBITDA 

21.04 

15.68 

12.01 

148 

166 

175 

183 

股息收益率（%） 

0.59 

0.74 

0.97 

非流动资产合计 

3,531 

3,878 

4,194 

4,509 

12,786 

15,793 

19,733 

24,774 

20 

20 

20 

20 

  现金流量表（百万元） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

应付账款及票据 

4,815 

6,282 

8,158 

10,441 

净利润 

1,222 

1,612 

2,127 

2,824 

其他流动负债 

491 

613 

773 

994 

折旧和摊销 

301 

336 

407 

483 

流动负债合计 

5,326 

6,914 

8,951 

11,455 

营运资金变动 

-529 

-242 

-287 

-479 

69 

  经营活动现金流 

1,058 

1,739 

2,291 

2,892 

PE 

PB 

 

 

69 

451 

520 

607 

384 

69 

451 

520 

607 

402 

69 

451 

520 

607 

425 

451 

520 

607 

457 

资本开支 

投资 

股权募资 

债务募资 

5,846 

7,435 

9,471 

11,975 

  投资活动现金流 

-706 

-683 

-723 

-797 

股东权益合计 

6,940 

8,359 

10,263 

12,799 

  筹资活动现金流 

-227 

-280 

-351 

负债和股东权益合计 

12,786 

15,793 

19,733 

24,774 

  现金净流量 

829 

1,287 

1,743 

-728 

-683 

-723 

-797 

-6 

0 

0 

0 

-13 

0 

0 

0 

-24 

0 

0 

-244 

-516 

-164 

证券研究报告 

2 

资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 

  

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伯特利(603596.SH)/汽车   

 

分析师承诺 

   
评级说明 

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究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研

究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任
何形式的补偿。 

以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业
指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其
中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三
板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指
数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普
500 指数为基准。 

公司评级 

行业评级 

评级 

推荐 

说明 

相对基准指数涨幅 15%以上 

谨慎推荐 

相对基准指数涨幅 5%～15%之间 

中性 

回避 

推荐 

中性 

回避 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

相对基准指数涨幅 5%以上 

相对基准指数涨幅-5%～5%之间 

相对基准指数跌幅 5%以上 

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深圳：深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场 1 座 10 层  01 室；  518048 

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证券研究报告 

3 



系列点评七：2024年业绩超预期 智能电动齐驱

医药生物行业周报（25年第16周）：映恩生物完成港股IPO，继续推荐关注具备全球潜力的创新药标的

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2025年04月24日优于大市索通发展（603612.SH）——财报点评阳极利润快速修复，新项目建设稳步推进核心观点公司研究·财报点评有色金属·金属新材料证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cnS0980520040001S0980520040005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价16.82元总市值/流通市值8378/8378百万元52周最高价/最低价20.00/9.78元近3个月日均成交额340.55百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《索通发展（603612.SH）三季报点评：阳极利润回归正常水平，新产能有望持续稳步扩张》——2024-10-24《索通发展（603612.SH）半年报点评：阳极利润逐步回归正常水平，静待行业景气度回暖》——2024-08-21《索通发展（603612.SH）三季报点评：三季度利润环比扭亏为盈，阳极业务有望迎来反转》——2023-10-30《索通发展（603612.SH）半年报点评：阳极产品底部信号明确，负极产品开始贡献业绩》——2023-09-04《索通发展（603612.SH）-阳极行业底部信号明确，负极行业打造第二成长曲线》——2023-05-02公司发布2024年年报：全年实现营收137.50亿元，同比-10.19%；实现归母净利润2.72亿元，同比扭亏为盈；实现扣非净利润1.58亿元，同比扭亏为盈。其中，公司于24Q4实现营收38.31亿元，同比+13.31%，环比+11.23%；实现归母净利润0.56亿元，同比+114.28%，环比-69.88%，环比下降主因是24Q3因业绩承诺方提前退回对应股份，确认公允价值变动收益约1.6亿元；实现扣非净利润0.23亿元，同比+102.71%，环比-0.08%。公司发布2025年一季报：实现营收37.42亿元，同比+20.50%；实现归母净利润2.44亿元，同比扭亏为盈。公司25Q1经营业绩大幅回暖，主因是石油焦和预焙阳极价格快速回暖，推升公司预焙阳极的单位利润。预焙阳极产能及产销量数据方面：2024年，山东创新二期34万吨预焙阳极项目和陇西索通30万吨预焙阳极项目达产，公司新增预焙阳极产能64万吨，目前总产能已达到346万吨。2024年，预焙阳极总产量326.45万吨，同比+10.25%，销量331.69万吨，同比+11.35%，其中，出口销售90.01万吨，同比+34.30%，国内销售241.68万吨，同比+4.69%。展望2025年预计公司预焙阳极总产量或有望达到350万吨以上。公司新项目建设在稳步推进当中：广西年产60万吨预焙阳极项目力争2025年底焙烧工序建成投产、全部工序2026年上半年建成投产；江苏索通年产32万吨预焙阳极项目力争2025年底前具备开工条件；海外市场，与阿联酋环球铝业(EGA)合资建设项目也正在稳步推进中，并取得阶段性进展；公司与美国铝业旗下三家子公司签订销售框架协议，拟于2025年向其供应预焙阳极预计共约24万吨。风险提示：项目建设进度不达预期，项目产品产销量不达预期。投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2025-2027年营收分别为185.94/205.13/239.38(原预测189.45/238.15/-)亿元，同比增速35.2%/10.3%/16.7%；归母净利润分别为10.45/12.04/14.46(原预测9.28/11.86/-)亿元，同比增速283.5%/15.2%/20.2%；摊薄EPS分别为2.10/2.42/2.90元，当前股价对应PE为8/7/6X。我们认为公司在预焙阳极领域已取得非常明显的竞争优势，有望抓住国内“北铝南移”战略机遇期实现产能的快速扩张，同时海外市场布局逐步启动，未来也有较大的成长空间，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)15,31113,75018,59420,51323,938(+/-%)-21.1%-10.2%35.2%10.3%16.7%净利润(百万元)-7232721,0451,2041,446(+/-%)-179.8%137.7%283.5%15.2%20.2%每股收益（元）-1.340.552.102.422.90EBITMargin-2.2%5.1%11.0%11.3%11.6%净资产收益率（ROE）-12.8%5.3%17.7%17.8%18.6%市盈率（PE）-12.630.88.07.05.8EV/EBITDA97.114.06.45.64.8市净率（PB）1.611.621.421.241.08资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布2024年年报：全年实现营收137.50亿元，同比-10.19%；实现归母净利润2.72亿元，同比扭亏为盈；实现扣非净利润1.58亿元，同比扭亏为盈；实现经营活动产生的现金流量净额4.26亿元，同比-74.17%。其中，公司于24Q4实现营收38.31亿元，同比+13.31%，环比+11.23%；实现归母净利润0.56亿元，同比+114.28%，环比-69.88%，环比大幅下降主因是24Q3因业绩承诺方提前退回对应股份，确认公允价值变动收益约1.6亿元；实现扣非净利润0.23亿元，同比+102.71%，环比-0.08%。公司发布2025年一季报：实现营收37.42亿元，同比+20.50%；实现归母净利润2.44亿元，同比扭亏为盈；实现扣非净利润2.39亿元，同比+279.05%。公司25Q1经营业绩大幅回暖，主因是石油焦和预焙阳极价格快速回暖，推升公司预焙阳极的单位利润。图1：公司营业收入及增速图2：公司归母净利润及增速资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图3：国内中硫石油焦价格（元/吨）图4：国内预焙阳极价格（元/吨）资料来源：亚洲金属网、国信证券经济研究所整理资料来源：亚洲金属网、国信证券经济研究所整理预焙阳极产能及产销量数据方面：2024年，山东创新二期34万吨预焙阳极项目和陇西索通30万吨预焙阳极项目达产，公司新增预焙阳极产能64万吨，目前总产能已达到346万吨；另外湖北索通100万吨煅后焦项目部分产能达产。2024年公司预焙阳极产能保持满负荷运行，总产量326.45万吨，同比+10.25%，销量331.69万吨，同比+11.35%，其中出口销售90.01万吨，同比+34.30%，国内销售241.68万吨，同比+4.69%。展望2025年，预计公司预焙阳极总产量或有望达到350万吨以上。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司预焙阳极产能快速提升图6：公司预焙阳极产量快速提升资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理财务数据方面：截止至今年一季度，公司资产负债率为64.15%；货币资金约19.02亿元，同比-29.15%；存货约38.52亿元，同比+45.92%。期间费用方面，公司2024年销售费用5930万元，同比-4.68%；管理费用约2.49亿元，同比+7.13%；研发费用约1.56亿元，同比-24.20%；财务费用约1.62亿元，同比-31.70%。图7：公司资产负债率图8：公司期间费用率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理公司新项目建设也在稳步推进当中：公司与吉利百矿就广西年产60万吨预焙阳极项目签署投资条款清单，公司将稳步推进项目建设进度，力争2025年底焙烧工序建成投产、全部工序于2026年上半年建成投产；与华峰集团控股子公司峰瓯贸易合作在江苏启东设立合资子公司，投资建设年产32万吨铝用预焙阳极项目，项目有利于进一步满足出口市场需求，公司将积极推进项目筹建进度，力争2025年底前具备开工条件。海外市场，公司与阿联酋环球铝业(EGA)合资建设项目也正在稳步推进中，并取得阶段性进展；公司还与美国铝业旗下三家子公司签订销售框架协议，拟于2025年向其供应预焙阳极预计共约24万吨。投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2025-2027年营收分别为185.94/205.13/239.38(原预测189.45/238.15/-)亿元，同比增速35.2%/10.3%/16.7%；归母净利润分别为10.45/12.04/14.46(原预测9.28/11.86/-)亿元，同比增速283.5%/15.2%/20.2%；摊薄EPS分别为2.10/2.42/2.90元，当前股价对应PE为8/7/6X。我们认为公司在预焙阳极领域已取得非常明显的竞争优势，有望抓住国内“北铝南移”战略机遇期实现产能的快速扩张，同时海外市场布局逐步启动，未来也有较大的成长空间，维持“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物25692180100010001000营业收入1531113750185942051323938应收款项21312540305633723804营业成本1505912485158291740120235存货净额25152742250227493101营业税金及附加8895128142165其他流动资产15171579213523562749销售费用6259748296流动资产合计917690418694947710654管理费用232249317348403固定资产69787531778479618074研发费用205156214236275无形资产及其他502492472453433财务费用237162214236275投资性房地产523551551551551投资收益(8)(8)000长期股权投资10000资产减值及公允价值变动1285198000资产总计1718017615175011844219712其他收入(1800)(337)(194)(216)(256)短期借款及交易性金融负债43994978408532712265营业利润(891)554183720882509应付款项13991590146016041871营业外净收支(16)(16)000其他流动负债2914313127531357利润总额(907)537183720882509流动负债合计60896999585756285493所得税费用(113)88367418502长期借款及应付债券28953144314431443144少数股东损益(72)177425467561其他长期负债658571571571571归属于母公司净利润(723)272104512041446长期负债合计35533715371537153715现金流量表（百万元）202320242025E2026E2027E负债合计964210714957293439208净利润(723)272104512041446少数股东权益19031730202823542747资产减值准备615(731)1222股东权益56355171590267457757折旧摊销530662755840905负债和股东权益总计1718017615175011844219712公允价值变动损失(1285)(198)000财务费用237162214236275关键财务与估值指标202320242025E2026E2027E营运资本变动3304(1214)(1071)(196)(304)每股收益(1.34)0.552.102.422.90其它(780)673286324391每股红利1.750.730.630.720.87经营活动现金流1660(536)102621752441每股净资产10.4210.3811.8513.5415.57资本开支(4532)(663)(1000)(1000)(1000)ROIC-3%3%10%11%13%其它投资现金流(444)444000ROE-13%5%18%18%19%投资活动现金流(4976)(218)(1000)(1000)(1000)毛利率2%9%15%15%15%权益性融资93669000EBITMargin-2%5%11%11%12%负债净变化1172249000EBITDAMargin1%10%15%15%15%支付股利、利息(946)(362)(313)(361)(434)收入增长-21%-10%35%10%17%其它融资现金流1509523(893)(814)(1007)净利润增长率-180%138%283%15%20%融资活动现金流2897366(1206)(1175)(1441)资产负债率67%71%66%63%61%现金净变动(419)(389)(1180)00股息率11.3%4.3%3.7%4.3%5.2%货币资金的期初余额29882569218010001000P/E(12.6)30.88.07.05.8货币资金的期末余额25692180100010001000P/B1.61.61.41.21.1企业自由现金流(993)(625)32515031829EV/EBITDA97.114.06.45.64.8权益自由现金流1688146(833)444609资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032

财报点评：阳极利润快速修复，新项目建设稳步推进

证券研究报告·公司点评报告·玻璃玻纤 
中国巨石（600176） 
2025 年一季报点评：扣非盈利逐季提升，龙
头优势巩固 
买入（维持） 
 

] 
盈利预测与估值 

 
2024A 

 
2025E 

 
2026E 

 
2027E 

 

 

  

营业总收入（百万元） 

15,856 

18,238 

20,483 

22,919 

 
2023A 

14,876 

(26.33) 

3,044 

0.76 

15.78 

同比（%） 

归母净利润（百万元） 

EPS-最新摊薄（元/股） 

P/E（现价&最新摊薄） 
  
  

同比（%） 

(53.94) 

(19.70) 

6.59 

2,445 

0.61 

19.65 

15.03 

3,260 

33.34 

0.81 

14.74 

12.31 

3,980 

22.10 

0.99 

12.07 

11.90 

4,626 

16.22 

1.16 

10.38 

] 
 
] 
投资要点 
◼  事件：公司披露 2025 年一季报，Q1 实现营业总收入 44.79 亿元，同比
+32.4%，实现归母净利润/扣非后归母净利润 7.30/7.44 亿元，同比分别
+108.5%/+342.5%。 

◼  量价齐升下收入加速增长，单季扣非盈利逐季提升。（1）公司 Q1 营业
收入同比增长 32.4%，较 2024Q4 的增速加快 10.0pct，得益于 2025 年
初以来风电、热塑市场延续高景气、电子布需求景气改善，预计 Q1 粗
纱、电子布销量同比保持较快增长，均价同比明显反弹。（2）Q1 毛利
率为 30.5%，同比/环比分别提升 10.4/2.0pct，扣非后销售净利率为
16.6%，同比/环比分别提升 11.6/1.7pct，得益于 Q1 风电纱等中高端粗
纱品类复价落地，电子布推动新一轮提价，同时单位成本持续压缩，预
计粗纱、电子布单位净利环比进一步改善。量价齐升下公司 Q1 扣非后
归母净利润 7.44 亿元，环比增长 17.8%，延续逐季提升的趋势。 

◼  费用控制成效良好，存货周转天数环比减少，资产负债率持续下降。（1）
公司 Q1 期间费用率为 9.3%，同比-2.8pct，主要得益于费用总额控制成
效和收入快速增长的摊薄，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比压
缩 0.3/1.6/0.4/0.6pct。Q1 资产处置收益同比减少 1.70 亿元，主要是去年
同期贵金属处置收益基数较高。（2）公司 Q1 购建固定资产、无形资产
和其他长期资产支付的现金 2.04 亿元，同比-53%，环比+11%，反映资
本开支力度仍处低位。（3）公司一季度末存货周转天数环比 2024 年末
减少 15 天至 118 天，反映公司库存加速去化，趋近近年来的中位水平。
（4）公司一季度末资产负债率 40.2%，同比下降 3.1pct，主要得益于盈
利的改善和资本开支的控制。   

◼  行业供给释放有望显著放缓，景气有韧性，公司作为龙头优存量调结构、
有序扩张，盈利能力有望持续改善。一季度以来，行业之中前期推迟点
火的生产线陆续投产，阶段性供给冲击逐步消化，但行业库存上升的压
力可控。同时当前行业盈利仍处历史低位，二三线企业盈利承压，持续
制约资本开支节奏，行业中长期供给扩张仍受到明显约束。尽管短期随
着全球贸易摩擦反复，外需不确定性增强，但产能投放的显著收缩有望
支撑景气的韧性，若下游需求景气延续，有望进一步打开盈利上升空间。
公司持续推动产品结构优化，中高端占比提升，实施粗纱产线冷修技改，
扩张细纱电子布产能，中长期盈利能力有望持续改善。 

◼  盈利预测与投资评级：玻纤行业供给释放放缓，景气底部向上，叠加公
司降本调结构下竞争优势巩固，盈利能力有望延续回升态势，股东回报
也进一步提升，估值有望继续修复。基于一季度量价表现超预期，我们
预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 32.6/39.8/46.3 亿元（前值为
30.5/39.8/45.8 亿元），对应市盈率为 15/12/10 倍，维持“买入”评级。 

◼  风险提示：内需回升幅度不及预期、外需衰退的风险，全球贸易摩擦加

剧的风险。 

 
 

  

 

 

2025 年 04 月 24 日 

证券分析师    黄诗涛 
执业证书：S0600521120004 
 
huangshitao@dwzq.com.cn 
证券分析师    石峰源 
执业证书：S0600521120001 
 
shify@dwzq.com.cn 

中国巨石

沪深300

 
  
股价走势 

20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
-15%
-20%
-25%

 
 
市场数据 
 
收盘价(元) 

市净率(倍) 

2024/4/24

2024/8/23

2024/12/22

2025/4/22

 

12.00 

1.56 

一年最低/最高价 

8.80/13.25 

流通 A 股市值(百万元) 

48,037.64 

48,037.64 

总市值(百万元) 
 
 
基础数据 
 
每股净资产(元,LF) 
资产负债率(%,LF) 
总股本(百万股) 
流通 A 股(百万股) 
 
 
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2024-12-30 

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东吴证券研究所 

公司点评报告 

中国巨石三大财务预测表 

 
 
] 
资产负债表（百万元） 
流动资产 

    

非流动资产 

2   营业利润 

资产总计 
流动负债 

470   资产处置收益 

货币资金及交易性金融资产 
经营性应收款项 
存货 
合同资产 
其他流动资产 

长期股权投资 
固定资产及使用权资产 
在建工程 
无形资产 
商誉 
长期待摊费用 
其他非流动资产 

1,153   营业外净收支   
61,510   利润总额 
16,478   减:所得税 
7,409   净利润 
3,651   减:少数股东损益 
582   归属母公司净利润 

2027E   利润表（百万元） 
18,148   营业总收入 
5,152   营业成本(含金融类) 
6,429   税金及附加 
4,813   销售费用 
0        管理费用 
1,753   研发费用 
43,362   财务费用 
1,736   加:其他收益 
36,249   投资净收益 
2,684   公允价值变动 
1,068   减值损失 

 
2025E 
14,418 
3,433 
5,136 
4,282 
0 
1,567 
40,852 
1,611 
34,807 
1,737 
1,072 
470 
2 
1,153 
55,271 
15,270 
7,409 
3,025 
463 
4,372 
6,483 
3,385 
1,000 
26 
2,072 
21,753 
归属母公司股东权益 
31,998 
少数股东权益 
1,520 
所有者权益合计 
33,518 
负债和股东权益 
55,271 
 
 
 
 
现金流量表（百万元） 
2025E 
经营活动现金流 
5,963 
投资活动现金流 
(3,473) 
筹资活动现金流 
(2,182) 
现金净增加额 
310 
折旧和摊销 
2,795 
资本开支 
(3,473) 
营运资本变动 
(349) 
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 

短期借款及一年内到期的非流动负债 
经营性应付款项 
合同负债 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
应付债券 
租赁负债 
其他非流动负债 

 
2024A 
13,356 
3,123 
4,556 
4,203 
0 
1,473 
40,023 
1,536 
34,316 
1,475 
1,070 
470 
2 
1,153 
53,378 
14,847 
7,409 
2,862 
403 
4,173 
7,083 
3,985 
1,000 
26 
2,072 
21,930 
30,041 
1,407 
31,448 
53,378 
 
 
2024A 
2,032 
(977) 
(1,059) 
(3) 
2,255 
(998) 
(2,892) 

 
2026E 
15,863 
4,081 
5,755 
4,369 
0 
1,658 
42,297 
1,671 
35,561 
2,369 
1,071 
470 
2 
1,153 
58,161 
15,833 
7,409 
3,308 
520 
4,595 
6,483 
3,385 
1,000 
26 
2,072 
22,316 
34,187 
1,658 
35,845 
58,161 
 
 
2026E 
7,180 
(4,473) 
(2,059) 
647 
3,165 
(4,473) 
(255) 

2027E   重要财务与估值指标 
7,885   每股净资产(元) 
(4,463)   最新发行在外股份（百万股） 
(2,350)   ROIC(%) 
1,072   ROE-摊薄(%) 
3,550   资产负债率(%) 
(4,463)   P/E（现价&最新股本摊薄） 

2,072    
22,961   毛利率(%) 
36,731   归母净利率(%) 
1,818    
38,549   收入增长率(%) 
61,510   归母净利润增长率(%) 

4,837    
6,483   每股收益-最新股本摊薄(元) 
3,385    
1,000   EBIT 

 
2024A 
15,856 
11,888 
229 
199 
344 
528 
218 
252 
45 
(13) 
(4) 
275 
3,005 
(2) 
3,003 
474 
2,529 
85 
2,445 
 
0.61 
 
2,917 
5,172 
 
25.03 
15.42 
 
6.59 
(19.70) 
 
 
2024A 
7.50 
4,003 
5.59 
8.14 
41.08 
19.65 
1.60 

(589)   P/B（现价） 

26   EBITDA 

负债合计 

    
    

 
 

 
2025E 
18,238 
12,563 
263 
229 
784 
584 
237 
290 
75 
0 
(19) 
80 
4,004 
(3) 
4,001 
629 
3,373 
113 
3,260 
 
0.81 
 
4,239 
7,034 
 
31.12 
17.87 
 
15.03 
33.34 
 
 
2025E 
7.99 
4,003 
8.01 
10.19 
39.36 
14.74 
1.50 

 
2026E 
20,483 
13,740 
295 
257 
860 
655 
225 
325 
60 
0 
(20) 
80 
4,895 
(3) 
4,892 
774 
4,118 
138 
3,980 
 
0.99 
 
5,117 
8,282 
 
32.92 
19.43 
 
12.31 
22.10 
 
 
2026E 
8.54 
4,003 
9.26 
11.64 
38.37 
12.07 
1.41 

 

 
2027E 
22,919 
15,161 
330 
287 
963 
733 
252 
364 
65 
0 
(21) 
90 
5,690 
(3) 
5,686 
900 
4,786 
160 
4,626 
 
1.16 
 
5,938 
9,488 
 
33.85 
20.18 
 
11.90 
16.22 
 
 
2027E 
9.18 
4,003 
10.20 
12.59 
37.33 
10.38 
1.31 

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东吴证券投资评级标准 

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A  股市场基准为沪深  300  指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 
500  指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下： 

公司投资评级： 
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 
中性：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 
减持：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 
卖出：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 
行业投资评级： 
增持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 
中性：  预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 
减持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相

对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身

特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不

应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 

东吴证券研究所 
苏州工业园区星阳街 5 号 
邮政编码：215021 
传真：（0512）62938527 
公司网址：  http://www.dwzq.com.cn 

 



2025年一季报点评：扣非盈利逐季提升，龙头优势巩固

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2025年04月24日优于大市铜陵有色（000630.SZ）铜冶炼成本竞争力强，米拉多二期即将投产核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价3.18元总市值/流通市值40685/33478百万元52周最高价/最低价4.39/2.81元近3个月日均成交额695.90百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《铜陵有色（000630.SZ）-2023年矿产铜量增239%，一季度净利润改善》——2024-05-16《铜陵有色（000630.SZ）-收购世界级大型铜矿，盈利能力稳步提升》——2023-12-222024年归母净利润同比增长4%。2024全年实现营收1455亿元（+5.9%），归母净利润28.1亿元（+4.1%），扣非归母净利润26.9亿元（+43.9%），经营性净现金流15.4亿元（-74.1%），现金流下降主因公司新建冶炼产能即将投产，原料存货增加。2024Q4单季营收392亿元（同比+12.5%），归母净利润0.79亿元（同比-36.1%，环比-85.7%）。2024Q4毛利润环比增3.1亿元，管理费用环比+2.9亿元，财务费用+2亿元，研发费用+1亿元，并计提4.4亿元资产减值，使得2024Q4归母净利润环比大幅下降。冶炼版块。2024H2公司冶炼业务盈利环比下降但没有亏损：2024H2子公司金隆冶炼厂净利润3.3亿元，环比2024H1减少1.3亿元；2024H2赤峰金通冶炼厂净利润1.8亿元，环比减少1.2亿元。2024H2中国铜冶炼厂原料长单比例下降，盈利普遍大幅下滑甚至亏损。铜陵有色得益于冶炼厂区位优势、高回收率、硫酸消纳便利以及高长单比例，2024下半年冶炼利润尚可。粗略估算2024年冶炼利润占比仍在40%以上，2025年低加工费会显著影响冶炼版块利润。矿山板块。2024年公司铜矿产量15.5万吨，同比减少2万吨，主因2024Q4厄瓜多尔电力短缺，米拉多铜矿选矿系统停产1个多月，这也导致2024年米拉多铜矿净利润14.9亿元（同比-3亿元）。米拉多二期项目即将于2025年年中投产，届时公司铜矿产能有望达到31万吨，在A股铜上市公司仅次于紫金矿业和洛阳钼业。风险提示：铜价大幅波动风险，铜精矿加工费下跌风险。投资建议：维持“优于大市”评级参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2025-2027年国内阴极铜现货年均价均为77000元/吨，铜精矿加工费均为21.25美元/吨。预计公司2025-2027年归母净利润分别为28.85/43.97/45.61亿元,同比增速2.7/52.4/3.7%；摊薄EPS分别为0.23/0.34/0.36元，当前股价对应PE分别为14.1/9.3/8.9X。米拉多铜矿二期即将投产，公司铜矿年产能将达到31万吨，另外公司铜冶炼产能具备全球竞争力，抗风险能力强，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)137,454145,531177,530207,027207,502(+/-%)12.8%5.9%22.0%16.6%0.2%净利润(百万元)26992809288543974561(+/-%)-1.1%4.1%2.7%52.4%3.7%每股收益（元）0.210.220.230.340.36EBITMargin4.6%4.4%4.2%5.1%5.2%净资产收益率（ROE）8.5%8.3%8.0%11.3%10.8%市盈率（PE）14.914.514.19.38.9EV/EBITDA8.28.67.96.15.9市净率（PB）1.271.201.131.040.96资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024年归母净利润同比增长4%。2024全年实现营收1455亿元（+5.9%），归母净利润28.1亿元（+4.1%），扣非归母净利润26.9亿元（+43.9%），经营性净现金流15.4亿元（-74.1%），现金流下降主因公司新建冶炼产能即将投产，原料存货增加。2024Q4单季营收392亿元（同比+12.5%），归母净利润0.79亿元（同比-36.1%，环比-85.7%）。2024Q4毛利润环比增3.1亿元，管理费用环比+2.9亿元，财务费用+2亿元，研发费用+1亿元，并计提4.4亿元资产减值，使得2024Q4归母净利润环比大幅下降。冶炼版块。2024H2公司冶炼业务盈利环比下降但没有亏损：2024H2子公司金隆冶炼厂净利润3.3亿元，环比2024H1减少1.3亿元；2024H2赤峰金通冶炼厂净利润1.8亿元，环比减少1.2亿元。2024H2中国铜冶炼厂原料长单比例下降，盈利普遍大幅下滑甚至亏损。铜陵有色得益于冶炼厂区位优势、高回收率、硫酸消纳便利以及高长单比例，2024下半年冶炼利润尚可。粗略估算2024年冶炼利润占比仍在40%以上，2025年低加工费会显著影响冶炼版块利润。矿山板块。2024年公司铜矿产量15.5万吨，同比减少2万吨，主因2024Q4厄瓜多尔电力短缺，米拉多铜矿选矿系统停产1个多月，这也导致2024年米拉多铜矿净利润14.9亿元（同比-3亿元）。米拉多二期项目即将于2025年年中投产，届时公司铜矿产能有望达到31万吨，在A股铜上市公司仅次于紫金矿业和洛阳钼业。图1：铜陵有色营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：铜陵有色单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：铜陵有色归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：铜陵有色单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：铜陵有色矿铜产量（万吨）图6：铜陵有色硫酸产量（万吨）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：铜陵有色营业收入构成（亿元）图8：铜陵有色毛利润构成（亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：铜陵有色毛利率和净利率图10：铜陵有色分产品毛利率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图11：铜陵有色ROE图12：铜陵有色资产负债率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图13：铜陵有色现金流（亿元）图14：铜陵有色期间费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理近年来有色金属价格波动较大，矿业类上市公司盈利波动也大，我们选取铜价和铜精矿加工费作为两个影响利润的重要变量，对公司2025年归母净利润的敏感性进行分析，如下表所示。表1：2025年归母净利润敏感性分析（亿元）铜价（元/吨）60,00065,00070,00075,00080,00085,00090,000铜精矿加工费（美元/吨）1011.415.219.123.026.930.734.62015.219.122.926.830.734.638.43019.022.926.830.634.538.442.34022.926.730.634.538.442.246.15026.730.634.438.342.246.149.9资料来源：公司公告、国信证券经济研究所预测投资建议：参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2025-2027年国内阴极铜现货年均价均为77000元/吨，铜精矿加工费均为21.25美元/吨。预计公司2025-2027年归母净利润分别为28.85/43.97/45.61亿元,同比增速2.7/52.4/3.7%；摊薄EPS分别为0.23/0.34/0.36元，当前股价对应PE分别为14.1/9.3/8.9X。米拉多铜矿二期即将投产，公司铜矿年产能将达到31万吨，另外公司铜冶炼产能具备全球竞争力，抗风险能力强，维持“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物1117568917098787214612营业收入137454145531177530207027207502应收款项38095214486456725685营业成本127479135217166034191768191903存货净额1580518623225512608626082营业税金及附加9191242132117351749其他流动资产995010493124271449214525销售费用103101113119119流动资产合计4124041872475915477361555管理费用17611829195320702075固定资产2821729764299792989928160研发费用802729700750800无形资产及其他53914998479946004401财务费用783554550500450投资性房地产24813343334333433343投资收益15685100100100长期股权投资917968101810681118资产减值及公允价值变动(579)(593)000资产总计7824580944867309368498578其他收入(590)(551)(500)(550)(600)短期借款及交易性金融负债1215612121121211212112121营业利润5396552971591038610706应付款项7366788990201043410433营业外净收支(5)(21)000其他流动负债45013747499557725772利润总额5392550871591038610706流动负债合计2402323757261362832828326所得税费用15971696286441544282长期借款及应付债券1207512606126061260612606少数股东损益10951003141118341863其他长期负债26502324272431243524归属于母公司净利润26992809288543974561长期负债合计1472514930153301573016130现金流量表（百万元）202320242025E2026E2027E负债合计3874838688414664405844456净利润26992809288543974561少数股东权益7679836893561064011944资产减值准备(69)155512(14)股东权益3181733889359083898642178折旧摊销32002833293432773453负债和股东权益总计7824580944867309368498578公允价值变动损失579593000财务费用783554550500450关键财务与估值指标202320242025E2026E2027E营运资本变动(1917)(6029)(2683)(3814)341每股收益0.210.220.230.340.36其它46810993712821318每股红利0.140.160.070.100.11经营活动现金流4960470412451449659每股净资产2.512.652.813.053.30资本开支0(3782)(3001)(3001)(1501)ROIC8%7%6%9%9%其它投资现金流501(150)000ROE8%8%8%11%11%投资活动现金流403(3984)(3051)(3051)(1551)毛利率7%7%6%7%8%权益性融资70000EBITMargin5%4%4%5%5%负债净变化3712776000EBITDAMargin7%6%6%7%7%支付股利、利息(1715)(2068)(865)(1319)(1368)收入增长13%6%22%17%0%其它融资现金流(8461)1814(0)00净利润增长率-1%4%3%52%4%融资活动现金流(4461)(769)(866)(1319)(1368)资产负债率59%58%59%58%57%现金净变动902(4283)2077746740股息率4.2%5.1%2.1%3.2%3.4%货币资金的期初余额1027311175689170987872P/E14.914.514.19.38.9货币资金的期末余额1117568917098787214612P/B1.31.21.11.01.0企业自由现金流0(2541)169628148807EV/EBITDA8.28.67.96.15.9权益自由现金流049109422198269资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032

铜冶炼成本竞争力强，米拉多二期即将投产

证券研究报告·公司点评报告·汽车零部件 
拓普集团（601689） 
2024 年年报点评：业绩稳健向好，机器人打
开成长空间 
买入（维持） 
 

] 
盈利预测与估值 

 
2023A 

 
2024A 

 
2025E 

 
2026E 

 
2027E 

 

 

  

营业总收入（百万元） 

19,701 

26,600 

32,879 

40,774 

48,929 

同比（%） 

归母净利润（百万元） 

同比（%） 

EPS-最新摊薄（元/股） 

P/E（现价&最新摊薄） 
  
  

] 
 
] 
投资要点 

23.18 

2,151 

26.49 

1.24 

41.85 

35.02 

3,001 

39.52 

1.73 

29.99 

23.60 

3,554 

18.46 

2.05 

25.32 

24.01 

4,460 

25.47 

2.57 

20.18 

20.00 

5,652 

26.72 

3.25 

15.93 

◼  事件：公司发布 2024 年年报，2024 年公司实现营收  266 亿元，同比
+35.02%，归属于上市公司股东的净利润  30 亿元，同比+39.52%，实现
扣非归母净利润 27.3 亿元，同比+35.0%，利润率方面，2024 年公司实
现毛利率 20.8%，实现净利率 11.3%；2024 年公司销售/管理/研发/财务
费用率分别为 1.0%/2.3%/4.6%/0.6%。24Q4 公司实现营收 72.5 亿元，同
比+30.63%/环比+1.66%；24Q4 归母净利润达 7.67 亿元，同比+38.47%/
环比-1.45%，实现扣非归母净利润 7.1 亿元，同比+35.5%；利润率方面，
实现毛利率 19.8%，同比-4.29pct/环比-1.06pct；24Q4 净利率达 10.58%，
同比+0.60pct/环比-0.33pct，24Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率分别
0.6%/2.1%/5.0%/0.7%。 

◼  24 年业绩高速增长，汽车电子贡献增量。分业务看，1）内饰业务营收
84.34 亿元，同比+28.24%，毛利率 18.12%，同比-1.79pct；2）底盘业务
营收 82.03 亿元，同比+33.98%，毛利率 20.42%，同比-2.62pct；3）减
震业务营收 44.02 亿元同比+2.40%，毛利率 21.10%，同比-2.98pct；4）
热管理业务营收 21.30 亿元，同比+38.24%，毛利率 17.11%，同比-1.61pct；
5）汽车电子业务营收 18.20 亿元，同比+907.63%，毛利率 19.42%，同
比-2.20pct；贡献主要收入增量；6）电驱业务营收 0.13 亿元，同比
+624.11%，毛利率 50.90%，高毛利率；7）其他业务营收 15.89 亿元，
同比+63.34%。 

◼  公司拓展机器人业务，打开新成长曲线。公司研发线控刹车系统  IBS  项
目多年，在机械、减速机构、电机、电控、软件等领域形成了深厚的技
术积淀，并且横向拓展至热管理系统、线控转向系统、空气悬架系统、
智能座舱执行器以及机器人电驱执行器等业务。公司与客户从直线执行
器开始合作，又启动了旋转执行器的研发，然后又开始研发灵巧手电机
等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人
躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器
人业务的平台化产品布局。 

◼  盈利预测与投资评级：考虑到公司大客户产线调整影响，我们将公司
2025-2026 年归母净利润的预测下调为 35.54 亿元、44.60 亿元（2025-
2026 年前值为 37.15 亿元、45.58 亿元），27 年预计为 56.52 亿元，对应
2025-2027 年 EPS 分别为 2.05 元、2.57 元、3.25 元（2025-2026 年前值
为 2.20 元、2.70 元），市盈率分别为 25 倍、20 倍、16 倍，受关税影响，
公司股价调整较深，但基本面较好，具备较大发展空间，维持“买入”
评级。 

  

◼  风险提示：下游乘用车行业销量不及预期；铝压铸行业竞争加剧超预期；

铝合金原材料价格上涨超预期。 

 
 

 

 

2025 年 04 月 24 日 

证券分析师    黄细里 
执业证书：S0600520010001 
021-60199793 
huangxl@dwzq.com.cn 
证券分析师    郭雨蒙 
执业证书：S0600525030002 
 
guoym@dwzq.com.cn 

拓普集团

沪深300

 
  
股价走势 

89%
78%
67%
56%
45%
34%
23%
12%
1%
-10%
-21%

 
 
市场数据 
 
收盘价(元) 

市净率(倍) 

2024/4/24

2024/8/23

2024/12/22

2025/4/22

 

51.79 

4.68 

一年最低/最高价 

30.69/76.21 

流通 A 股市值(百万元) 

90,002.50 

90,002.50 

总市值(百万元) 
 
 
基础数据 
 
每股净资产(元,LF) 
资产负债率(%,LF) 
总股本(百万股) 
流通 A 股(百万股) 
 
 
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《拓普集团(601689)：2024 年业绩预

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告点评：2024Q4 业绩符合预期，汽零

+机器人共驱成长》 

2025-01-22 

《拓普集团(601689)：2024 年三季报

点评：2024Q3 业绩符合预期，毛利率

环比实现改善》 

2024-10-29 

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  1  /  3 

东吴证券研究所 

公司点评报告 

拓普集团三大财务预测表 

 
 
] 
资产负债表（百万元） 
流动资产 

    

非流动资产 

资产总计 
流动负债 

190   资产处置收益 
210   营业利润 
470   营业外净收支   

104   加:其他收益 
18,895   投资净收益 
2,607   公允价值变动 
2,054   减值损失 

货币资金及交易性金融资产 
经营性应收款项 
存货 
合同资产 
其他流动资产 

长期股权投资 
固定资产及使用权资产 
在建工程 
无形资产 
商誉 
长期待摊费用 
其他非流动资产 

2027E   利润表（百万元） 
39,206   营业总收入 
12,751   营业成本(含金融类) 
17,010   税金及附加 
8,869   销售费用 
0        管理费用 
575   研发费用 
24,530   财务费用 

 
2025E 
25,209 
7,454 
11,437 
5,845 
0 
472 
20,962 
98 
16,136 
2,260 
1,584 
198 
210 
476 
46,171 
18,125 
2,816 
14,209 
36 
1,064 
4,922 
1,449 
2,513 
486 
474 
23,047 
归属母公司股东权益 
23,088 
少数股东权益 
37 
所有者权益合计 
23,124 
负债和股东权益 
46,171 
 
 
 
 
现金流量表（百万元） 
2025E 
经营活动现金流 
6,821 
投资活动现金流 
(4,217) 
筹资活动现金流 
(120) 
现金净增加额 
2,416 
折旧和摊销 
2,137 
资本开支 
(4,237) 
营运资本变动 
1,022 
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 

短期借款及一年内到期的非流动负债 
经营性应付款项 
合同负债 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
应付债券 
租赁负债 
其他非流动负债 

 
2026E 
31,161 
8,895 
14,306 
7,422 
0 
538 
22,974 
102 
17,670 
2,500 
1,826 
194 
210 
473 
54,135 
21,574 
2,702 
17,530 
47 
1,296 
4,922 
1,449 
2,513 
486 
474 
26,496 
27,597 
41 
27,639 
54,135 
 
 
2026E 
6,004 
(4,450) 
(114) 
1,440 
2,460 
(4,469) 
(1,029) 

 
2024A 
18,683 
5,038 
9,277 
4,000 
0 
368 
18,861 
97 
14,219 
2,285 
1,370 
202 
210 
479 
37,544 
13,039 
2,936 
9,339 
24 
740 
4,922 
1,449 
2,513 
486 
474 
17,961 
19,550 
33 
19,583 
37,544 
 
 
2024A 
3,236 
(3,728) 
2,187 
1,628 
1,704 
(3,095) 
(1,711) 

(117)   ROIC(%) 
3,856   ROE-摊薄(%) 
2,799   资产负债率(%) 
(4,353)   P/E（现价&最新股本摊薄） 

63,736   利润总额 
25,468   减:所得税 
2,585   净利润 
21,252   减:少数股东损益 
55   归属母公司净利润 

1,576    
4,922   每股收益-最新股本摊薄(元) 
1,449    
2,513   EBIT 

2027E   重要财务与估值指标 
8,307   每股净资产(元) 
(4,334)   最新发行在外股份（百万股） 

33,346   收入增长率(%) 
63,736   归母净利润增长率(%) 

30,390   毛利率(%) 
33,299   归母净利率(%) 

 
2024A 
26,600 
21,067 
183 
274 
621 
1,224 
166 
408 
84 
1 
(139) 
0 
3,420 
1 
3,421 
418 
3,004 
3 
3,001 
 
1.73 
 
3,501 
5,205 
 
20.80 
11.28 
 
35.02 
39.52 
 
 
2024A 
11.51 
1,738 
12.72 
15.35 
47.84 
29.99 
4.50 

486   EBITDA 
474    

(258)   P/B（现价） 

负债合计 

    
    

47    

 
 

 
2025E 
32,879 
25,927 
222 
332 
760 
1,644 
101 
230 
20 
0 
(125) 
0 
4,019 
1 
4,020 
462 
3,558 
4 
3,554 
 
2.05 
 
4,122 
6,259 
 
21.15 
10.81 
 
23.60 
18.46 
 
 
2025E 
13.20 
1,738 
12.72 
15.40 
49.92 
25.32 
3.92 

 
2026E 
40,774 
32,109 
270 
408 
930 
2,039 
124 
286 
20 
0 
(130) 
0 
5,072 
1 
5,073 
609 
4,464 
5 
4,460 
 
2.57 
 
5,197 
7,657 
 
21.25 
10.94 
 
24.01 
25.47 
 
 
2026E 
15.80 
1,738 
14.03 
16.16 
48.94 
20.18 
3.28 

 

 
2027E 
48,929 
38,852 
317 
480 
1,093 
2,398 
124 
100 
20 
0 
(130) 
0 
5,656 
1 
5,657 
0 
5,657 
6 
5,652 
 
3.25 
 
5,781 
8,581 
 
20.60 
11.55 
 
20.00 
26.72 
 
 
2027E 
19.08 
1,738 
15.38 
16.97 
47.68 
15.93 
2.71 

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  2  /  3 

东吴证券研究所 

免责及评级说明部分 

 

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 
本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不

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构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后

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本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、

删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司

将保留向其追究法律责任的权利。 

 

东吴证券投资评级标准 

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A  股市场基准为沪深  300  指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 
500  指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下： 

公司投资评级： 
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 
中性：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 
减持：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 
卖出：预期未来  6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 
行业投资评级： 
增持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 
中性：  预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 
减持：  预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相

对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身

特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不

应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 

东吴证券研究所 
苏州工业园区星阳街 5 号 
邮政编码：215021 
传真：（0512）62938527 
公司网址：  http://www.dwzq.com.cn 

 



2024年年报点评：业绩稳健向好，机器人打开成长空间

金石资源（603505.SH）  

2024 营收创新高，各项目进展较好，压力释放或重归增长 

基础化工/化学制品 

 

 

 

 

32%

16%

0%

-16%

-32%

公
司
研
究

 

公
司
信
息
更
新
报
告 

开
源
证
券
 
证
券
研
究
报
告 

2025 年 04 月 24 日 

投资评级：买入（维持） 

一年最高最低(元) 

36.08/21.25 

   
日期 

当前股价(元) 

总市值(亿元) 

流通市值(亿元) 

总股本(亿股) 

流通股本(亿股) 

近 3 个月换手率(%) 
 

股价走势图 

2025/4/23 

22.84 

138.13 

138.13 

6.05 

6.05 

42.18 

金石资源

沪深300

2024-04

2024-08

2024-12

数据来源：聚源 

相关研究报告 

 
《中期分红强化股东回报，Q4 萤石价

 

格有望大 幅上涨 —公司信息更新报

告》-2024.10.29 

《2024H1 业绩创历史同期新高，持续

回购彰显信心—公司信息更新报告》

-2024.8.10 
 

——公司信息更新报告 

   
金益腾（分析师） 
毕挥（分析师） 
jinyiteng@kysec.cn 
bihui@kysec.cn 
证书编号：S0790520020002 
证书编号：S0790523080001 
 
 2024 营收创历史新高，2025Q1 净利润增长 10.46%，维持“买入”评级 
公司 2024 年实现营收 27.52 亿元，同比+45.17%；实现归母净利润 2.57 亿元，同比
-26.33%；经营性现金流 5.48 亿元，同比+6,841.53%。2025Q1 实现营收 8.59 亿元，

李思佳（联系人） 
lisijia@kysec.cn 
证书编号：S0790123070026 

同比+91.68%；实现归母净利润 0.67 亿元，同比+10.46%；经营性现金流 1.18 亿元，
同比+103.83%。公司 2024 业绩承压主要因：（1）锂业景气下滑影响利润 4,169.66 万
元；（2）锂电材料、蒙古预处理项目转固减利；（3）单一矿产销量减少，安全环保

投入增加，毛利率减少 5.83  pcts；（4）营业收入大幅增长主要因金鄂博氟化工的无
水氟化氢产品实现销售。考虑到萤石行业态势以及公司各项目实际情况，我们适当

调整公司 2025-2026 年盈利预测，并新增 2027 年盈利预测，预计公司 2025-2027 年

归母净利润分别为 4.76、6.97（前值 7.42、9.13）、9.73 亿元，EPS 分别为 0.79、1.14
（前值 1.22、1.51）、1.61 元，当前股价对应 PE 分别为 29.0、20.0、14.2 倍，我们看
好萤石行情的延续以及公司各项目持续推进带来的价值重估，维持“买入”评级。 
 公司各项目进展较超预期，压力已过业绩有望持续释放 
2024 公司各项目进展顺利：（1）单一矿：销量 39.96 万吨，同比减少 9.45%。（2）

包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目生产萤石粉 57.84 万吨，销售 74.00 万
吨。②金鄂博氟化工公司生产无水氟化氢 12.77 万吨，销售 11.75 万吨，并对外销售
20.41 万吨萤石精粉。包头“选化一体”项目 2024 年度贡献利润约 11,424.15 万元，

 

占公司净利润的 44.45%，同比增长 54.55%，已经成为公司重要的利润来源，逐步
兑现公司增长逻辑。2025Q1 态势向好：（1）单一矿：产、销分别约 7.8、6.6 万吨，
同比有所增加。但由于安全环保投入加大以及外购部分原矿加工，毛利率有所下降。

（2）包头“选化一体”项目：包钢金石生产萤石精粉约 20 万吨；金鄂博生产无水
氟化氢 4.95 万吨，销售 4.88 万吨，并外售萤石精粉 4.66 万吨。包钢金石选矿平均制
造成本达 800 元/吨以内，无水氟化氢因销售价格有所回升以及成本有所下降，毛利

率达 10.66%，“选化一体”成本优势逐步体现。2025 经营目标：（1）单一萤石矿产
销达 40-45 万吨；（2）包钢金石生产萤石精粉 60-70 万吨，金鄂博生产无水氟化氢（氟
化铝）18-22 万吨；（3）蒙古项目计划生产 10-20 万吨萤石产品。 

 风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。 
 
财务摘要和估值指标 
 
指标 
营业收入(百万元) 
YOY(%) 
归母净利润(百万元) 
YOY(%) 
毛利率(%) 
净利率(%) 
ROE(%) 
EPS(摊薄/元) 
P/E(倍) 
P/B(倍) 

2023A 
1,896 
80.5 
349 
56.9 
34.6 
19.8 
17.8 
0.58 
39.6 
8.5 

2024A 
2,752 
45.2 
257 
-26.3 
21.1 
9.2 
11.8 
0.42 
53.7 
8.7 

2025E 
3,993 
45.1 
476 
85.4 
23.2 
11.9 
18.1 
0.79 
29.0 
6.7 

2026E 
5,050 
26.5 
697 
46.3 
26.8 
16.2 
24.1 
1.14 
20.0 
5.1 

2027E 
6,047 
19.7 
973 
39.7 
30.1 
20.1 
26.6 
1.61 
14.2 
3.8 

 
数据来源：聚源、开源证券研究所 

1 / 4 

 
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 

附：财务预测摘要 
 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E   利润表(百万元) 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

1616 

2362 

2875 

3339 

资产负债表(百万元) 
流动资产 
现金 

应收票据及应收账款 
其他应收款 
预付账款 

存货 
其他流动资产 
非流动资产 

长期投资 
固定资产 
无形资产 

其他非流动资产 
资产总计 
流动负债 

短期借款 
应付票据及应付账款 
其他流动负债 

非流动负债 
长期借款 
其他非流动负债 

负债合计 
少数股东权益 
股本 

资本公积 

留存收益 
归属母公司股东权益 

负债和股东权益 

 

 

 

 
现金流量表(百万元) 

经营活动现金流 
净利润 
折旧摊销 

财务费用 
投资损失 
营运资金变动 

其他经营现金流 
投资活动现金流 
资本支出 

长期投资 
其他投资现金流 
筹资活动现金流 

短期借款 
长期借款 
普通股增加 

资本公积增加 
其他筹资现金流 
现金净增加额 

 

231 

284 

3 

20 

444 

634 

3397 

189 

1709 

573 

926 

5014 

1797 

581 

824 

392 

1102 

1044 

58 

2899 

482 

605 

65 

1076 

1633 

5014 

 

 

 

 

8 

376 

184 

35 

-64   

-530   

8 

1020 

-23   

9 

950 

177 

494 

170 

-19   

128 

-73   

387 

382 

4 

27 

859 

703 

4292 

353 

2468 

747 

723 

6653 

3122 

922 

1561 

640 

1381 

1322 

59 

4503 

555 

605 

66 

1092 

1596 

6653 

 

 

 

 

548 

255 

288 

72 

-86   

14 

5 

933 

-64   

-11   

547 

341 

278 

0 

1 

-74   

88 

561 

584 

7 

41 

979 

703 

4800 

662 

2738 

763 

637 

7675 

3693 

1463 

1640 

590 

1357 

1299 

59 

5050 

553 

605 

66 

1492 

2072 

7675 

 

 

 

 

465 

475 

320 

54 

-143   

-240   

-0   

143 

32 

541 

-23   

0 

0 

-485   

-188   

709 

638 

7 

46 

1237 

703 

5418 

1030 

3031 

790 

568 

8758 

4029 

1215 

2226 

588 

1326 

1267 

59 

5355 

676 

605 

66 

2152 

2727 

8758 

 

 

 

 

1296 

820 

384 

26 

-202   

268 

-0   

202 

-0   

-248   

-32   

0 

0 

279 

496 

-1033   

-1008   

-686   

-799   

520 

634 

-309   

-368   

3743   营业收入 
849   营业成本 

825   营业税金及附加 

9   营业费用 
59   管理费用 

1297   研发费用 
703   财务费用 
6133   资产减值损失 

1426   其他收益 
3368   公允价值变动收益 
830   投资净收益 

510   资产处置收益 
9876   营业利润 
4122   营业外收入 

1306   营业外支出 
2140   利润总额 
676   所得税 

1188   净利润 
1130   少数股东损益 

59   归属母公司净利润 

5310  

919  

605  

EBITDA 
EPS(元) 

 

3072   成长能力 
3647   营业收入(%) 

9876   营业利润(%) 

   归属于母公司净利润(%) 
   获利能力 

   毛利率(%) 
   净利率(%) 

1083  
ROIC(%) 
1217   偿债能力 
459   资产负债率(%) 

-30     净负债比率(%) 
-230     流动比率 
-334     速动比率 

-0     营运能力 
-945     总资产周转率 
779   应收账款周转率 

-395     应付账款周转率 
230   每股指标（元） 
11   每股收益(最新摊薄) 

91   每股经营现金流(最新摊薄) 
-137     每股净资产(最新摊薄) 

0   估值比率 

0  

58  

P/E 

P/B 

149  

EV/EBITDA 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E  

ROE(%) 

公司信息更新报告 

-9   

-24   

143 

202 

230 

574 

986 

1447 

-2   

-2   

1896 

1240 

47 

8 

116 

49 

35 

6 

0 

64 

1 

456 

4 

9 

450 

74 

376 

27 

349 

731 

0.58 

 

 

 

 

 

 

 

80.5 

61.5 

56.9 

34.6 

19.8 

17.8 

14.8 

57.8 

79.3 

0.9 

0.5 

0.5 

8.4 

2.3 

0.58 

0.01 

2.70 

39.6 

8.5 

21.9 

2752 

2173 

54 

10 

145 

63 

72 

7 

1 

86 

0 

300 

3 

10 

293 

38 

255 

257 

712 

0.42 

45.2 

-34.2 

-26.3 

21.1 

9.2 

11.8 

10.4 

0.8 

0.4 

0.5 

8.3 

2.1 

0.42 

0.91 

2.64 

53.7 

8.7 

23.5 

 

 

 

 

 

 

 

3993 

3065 

126 

16 

200 

110 

54 

0 

7 

0 

0 

3 

9 

568 

93 

475 

476 

989 

0.79 

 

 

 

 

 

 

 

45.1 

91.4 

85.4 

23.2 

11.9 

18.1 

14.0 

0.8 

0.5 

0.6 

8.3 

2.1 

0.79 

0.77 

3.43 

29.0 

6.7 

17.2 

5050 

3695 

143 

20 

252 

137 

26 

0 

7 

0 

0 

3 

9 

980 

160 

820 

123 

697 

1468 

1.14 

 

 

 

 

 

 

 

26.5 

71.8 

46.3 

26.8 

16.2 

24.1 

23.5 

61.1 

65.4 

0.8 

0.5 

0.6 

8.3 

2.1 

1.14 

2.14 

4.51 

20.0 

5.1 

11.4 

67.7 

110.7 

65.8 

101.1 

6047 

4227 

158 

24 

302 

156 

-30   

0 

7 

0 

0 

3 

9 

1441 

224 

1217 

243 

973 

1993 

1.61 

 

 

 

 

 

 

 

19.7 

46.7 

39.7 

30.1 

20.1 

26.6 

30.4 

53.8 

46.2 

0.9 

0.5 

0.6 

8.3 

2.1 

1.61 

1.79 

6.03 

14.2 

3.8 

8.5 

66   主要财务比率 

2023A 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

数据来源：聚源、开源证券研究所 

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2 / 4 

公司信息更新报告 

特别声明 
 
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式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的
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力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 
因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 
 

分析师承诺 
 
负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发
表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确
性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的
任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 
 

股票投资评级说明 
 

评级 

说明 

买入（Buy） 

预计相对强于市场表现 20%以上； 

证券评级 

增持（outperform）  预计相对强于市场表现 5%～20%； 
中性（Neutral） 

预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 

减持（underperform）  预计相对弱于市场表现 5%以下。 

行业评级 

看好（overweight）  预计行业超越整体市场表现； 
中性（Neutral） 

预计行业与整体市场表现基本持平； 

看淡（underperform）  预计行业弱于整体市场表现。 

备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪
深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针
对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同
的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决
定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较
完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

分析、估值方法的局限性说明 
 
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型
均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 
 

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3 / 4 

公司信息更新报告 

法律声明 
 
开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 

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本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工
具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀
请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、
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公司信息更新报告：2024营收创新高，各项目进展较好，压力释放或重归增长

 
 
公司报告 |  季报点评 

民爆光电（301362） 

公司收入同比呈修复性增长，净利率同环比显著改善 

  

事件：2025Q1 公司实现营业收入 4.03 亿元，同比+15.66%，归母净利润
0.6 亿元，同比+18.45%。 
 
收入端，我们预计 25Q1 延续了之前增长较好的趋势，24H2 核心品类中工
业照明实现快速增长，叠加去年同期收入增速基数较低，整体收入增速表
现较好。 
 
利润端，2025Q1 公司毛利率为 28.63%，同比-2.28pct，环比+1.1pct，环
比利润率有所提升；净利率为 14.85%，同比+0.37pct。我们预计可能是由
于收入结构的变化带来毛利率同比有所下降。2025Q1 公司季度销售、管
理、研发、财务费用率分别为 4.86%、3.28%、6.4%、-1.96%，同比-1.62、
-0.95、-1.18、+0.16pct。公司销售费用率和研发费用率的大幅下降一方面
由于费用同比略有减少，另一方面是由于收入增速增长更多所致。 
 
投资建议：公司深耕海外 LED 商业/工业照明领域，盈利能力常年保持领
先，后续有望充分受益于海外市场商业&工业场景 LED 渗透率提升，同时
叠加自身疫后加速对美国市场开拓进展，根据公司一季报的情况，我们暂
不改预测，预计公司 25-27 年归母净利润分别为 2.5/2.8/3.0 亿元，对应动
态 PE 为 15.9x/14.5x/13.3x，维持“增持”评级。 
 
风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风
险；新品销售和推出不及预期等。 

 

 

投资评级 
行业 
6 个月评级 
当前价格 
目标价格 
 
基本数据 
 
A 股总股本(百万股) 
流通 A 股股本(百万股) 

A 股总市值(百万元) 

流通 A 股市值(百万元) 
每股净资产(元) 

资产负债率(%) 

证券研究报告 
2025 年 04 月 24 日 

家用电器/照明设备Ⅱ 

增持（维持评级） 

38.45 元 
  元 

104.67 
 
29.67 
 
4,024.56 
 
1,140.81 
 
24.91 

16.15 

48.12/29.56 

一年内最高/最低(元) 
 
 
作者 
  
孙谦 
SAC 执业证书编号：S1110521050004 
sunqiana@tfzq.com 
潘暕 
SAC 执业证书编号：S1110517070005 
panjian@tfzq.com 
 
 

分析师 

分析师 

股价走势 

民爆光电

创业板指

37%

28%

19%

10%

1%

-8%

-17%

2024-04

2024-08

202 4-12

 

资料来源：聚源数据 
  
相关报告 

1  《民爆光电-年报点评报告:核心照明
业务稳步增长，公司维持高分红水平》  
2025-04-01 
2 《民爆光电-季报点评:收入稳步增长，
利润略有承压》  2024-10-27 
3  《民爆光电-半年报点评: 订单环比修
复，毛利率有所下降》  2024-08-29 
 
 

  
财务数据和估值 

营业收入(百万元) 

增长率(%) 

EBITDA(百万元) 

增长率(%) 

EPS(元/股) 

市盈率(P/E) 

市净率(P/B) 

市销率(P/S) 

归属母公司净利润(百万元) 

EV/EBITDA 
  
资料来源：wind，天风证券研究 所 

 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

1,528.64 

1,640.96 

1,809.01 

1,987.94 

2,177.31 

4.34 

380.64 

230.19 

(6.20) 

2.20 

17.48 

1.57 

2.63 

4.94 

7.35 

403.74 

230.59 

0.17 

2.20 

17.45 

1.58 

2.45 

4.77 

10.24 

299.90 

253.78 

10.06 

2.42 

15.86 

1.50 

2.22 

4.74 

9.89 

328.79 

277.79 

9.46 

2.65 

14.49 

1.48 

2.02 

5.77 

9.53 

358.28 

303.22 

9.15 

2.90 

13.27 

1.45 

1.85 

5.23 

            请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 
 
 

 

 

1 

公司报告 |  季报点评 

财务预测摘要 

 

 
 

资 产 负 债 表 (百万元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E   利 润 表 (百 万 元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

货币资金 

912.23 

1,083.91 

1,599.74 

994.27 

1,079.03   营 业 收入 

1,528.64 

1,640.96 

1,809.01 

1,987.94 

2,177.31 

应收票据及应收账款 

221.43 

241.89 

162.71 

388.84 

215.97   营业成本 

1,025.93 

1,146.01 

1,259.07 

1,379.73 

1,507.70 

预付账款 

14.31 

15.79 

5.19 

25.20 

7.45   营业税金及附加 

234.00 

271.68 

302.23 

311.22 

363.07   销售费用 

857.44 

848.79 

666.89 

776.55 

783.12   管理费用 

11.17 

91.86 

74.78 

99.71 

14.18 

98.57 

65.95 

15.38 

16.90 

18.51 

108.54 

119.28 

130.64 

72.36 

79.52 

87.09 

流 动 资产合计 

2,239.41 

2,462.06 

2,736.77 

2,496.08 

2,448.64   研发费用 

119.68 

133.87 

149.10 

165.48 

长期股权投资 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00   财务费用 

(17.80) 

(30.02) 

(30.75) 

(33.80) 

(37.01) 

220.61 

252.75 

268.12 

347.49 

382.86   资产/信用减值损失 

(16.67) 

(21.31) 

(19.30) 

(19.10) 

(19.90) 

53.63 

35.04 

51.27 

33.90 

51.27 

31.44 

51.27 

28.99 

51.27   公允价值变动收益 

26.54   投资净收益 

8.89 

3.90 

(1.87) 

37.34 

(1.87) 

27.00 

(1.87) 

27.00 

(1.87) 

27.00 

508.47 

298.10 

404.93 

393.95 

358.70   其他 

(8.77) 

(42.32) 

(22.07) 

(22.77) 

(24.61) 

非 流 动资产合计 

817.75 

636.02 

755.77 

821.71 

819.37   营 业 利润 

255.64 

254.74 

278.43 

306.02 

334.75 

3,057.16 

3,098.08 

3,492.54 

3,317.79 

3,268.01   营业外收入 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00   营业外支出 

4.05 

3.82 

1.77 

5.61 

3.59 

3.93 

3.14 

4.45 

2.83 

4.67 

应付票据及应付账款 

257.81 

303.75 

395.74 

316.86 

101.95   利 润 总额 

255.87 

250.91 

278.09 

304.70 

332.91 

其他 

流 动 负债合计 

长期借款 

应付债券 

其他 

非 流 动负债合计 

108.17 

365.99 

0.00 

0.00 

68.85 

68.85 

116.89 

420.63 

0.00 

0.00 

58.23 

58.23 

361.87 

757.61 

0.00 

0.00 

64.70 

64.70 

230.95 

547.81 

0.00 

0.00 

63.93 

63.93 

负 债 合计 

494.46 

554.36 

822.31 

611.73 

500.84  

62.29  

 

 

336.60   所得税 

438.55   净 利 润 

27.67 

23.54 

27.81 

30.47 

33.29 

228.20 

227.37 

250.28 

274.23 

299.62 

0.00   少数股东损益 

(1.99) 

(3.22) 

(3.50) 

(3.56) 

(3.60) 

0.00   归 属 于母公司净利润 

230.19 

230.59 

253.78 

277.79 

303.22 

62.29   每股收益（元） 

2.20 

2.20 

2.42 

2.65 

2.90 

少数股东权益 

(5.33) 

(4.86) 

(6.11) 

(6.62) 

(7.40)   主 要 财务比率 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E 

104.67 

104.67 

104.67 

104.67 

104.67   成 长 能力 

1,504.67 

1,504.14 

1,504.14 

1,504.14 

1,504.14   营业收入 

4.34% 

7.35% 

10.24% 

958.98 

989.65 

1,080.15 

1,119.63 

1,185.40   营业利润 

-7.02% 

-0.35% 

9.30% 

(0.29) 

(49.87) 

(12.61) 

(15.76) 

(19.63)   归属于母公司净利润 

-6.20% 

0.17% 

10.06% 

9.89% 

9.91% 

9.46% 

9.53% 

9.39% 

9.15% 

股 东 权益合计 

2,562.70 

2,543.72 

2,670.23 

2,706.05 

2,767.17   获 利 能力 

负 债 和股东权益总计 

3,057.16 

3,098.08 

3,492.54 

3,317.79 

3,268.01   毛利率 

32.89% 

30.16% 

30.40% 

30.59% 

30.75% 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

   净利率 

  

  

ROE 

ROIC 

15.06% 

14.05% 

14.03% 

13.97% 

13.93% 

8.96% 

9.05% 

9.48% 

10.24% 

74.65% 

62.09% 

60.11% 

334.13% 

10.93% 

45.77% 

现 金 流量表(百万元) 

2023 

2024 

2025E 

2026E 

2027E   偿 债 能力 

228.20 

227.37 

253.78 

277.79 

303.22   资产负债率 

16.17% 

17.89% 

23.54% 

18.44% 

15.33% 

40.23 

37.08 

43.08 

47.08   净负债率 

-34.85% 

-41.70% 

-59.08% 

-35.95% 

-38.19% 

 

 

 

34.31 

(6.93) 

(3.90) 

(14.44) 

(30.75) 

(33.80) 

(37.01)   流动比率 

(37.34) 

(27.00) 

(27.00) 

(27.00)   速动比率 

营运资金变动 

(125.22) 

188.03 

203.96 

(424.34) 

29.29   营 运 能力 

其它 

133.80 

(152.25) 

(5.37) 

(5.43) 

(5.47)   应收账款周转率 

经 营 活动现金流 

260.25 

251.60 

431.70 

(169.70) 

310.11   存货周转率 

67.66 

0.00 

71.84 

0.00 

43.53 

120.77 

81.64   总资产周转率 

0.00 

0.00 

0.00   每 股 指标（元） 

(1,405.83) 

482.35 

134.45 

(351.12) 

(106.33)   每股收益 

投 资 活动现金流 

(1,338.17) 

554.19 

177.98 

(230.35) 

(24.68)   每股经营现金流 

存货 

其他 

固定资产 

在建工程 

无形资产 

其他 

资 产 总计 

短期借款 

股本 

资本公积 

留存收益 

其他 

 

 

 

净利润 

折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

资本支出 

长期投资 

其他 

债权融资 

股权融资 

其他 

 

 

 

 

 

 

 

 

5.26 

4.71 

7.51 

6.82 

0.66 

2.20 

2.49 

1.57 

4.94 

5.34 

 

 

 

 

 

 

 

 

4.96 

4.41 

7.08 

6.49 

0.53 

2.20 

2.40 

1.58 

4.77 

5.19 

 

 

 

 

 

 

 

 

3.61 

3.21 

8.94 

6.30 

0.55 

2.42 

4.12 

1.50 

4.74 

5.41 

12.10 

34.11 

29.93 

32.98 

37.83   每股净资产 

24.53 

24.35 

25.57 

998.55 

(245.66) 

(123.77) 

(238.40) 

(238.50)   估 值 比率 

150.17 

(65.03) 

0.00 

0.00 

0.00   市盈率 

17.48 

17.45 

15.86 

14.49 

13.27 

筹 资 活动现金流 

1,160.82 

(276.58) 

(93.84) 

(205.42) 

(200.67)   市净率 

汇率变动影响 

现 金 净增加额 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00  

EV/EBITDA 

82.91 

529.21 

515.83 

(605.47) 

84.76  

EV/EBIT 

资料来源：公司公告，天风证券研究 所 
 

 
 

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5.58 

4.76 

7.20 

6.46 

0.66 

2.90 

2.96 

26.51 

1.45 

5.23 

6.02 

 

 

 

 

 

 

 

 

4.56 

3.99 

7.21 

6.48 

0.58 

2.65 

-1.62 

25.92 

1.48 

5.77 

6.64 

2 

 
 

公司报告 |  季报点评 

  
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所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中

 

 

 

 

 
 

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考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以

及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自

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投资评级声明 

类别 

 

说明 

  股票投资评级 

  自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 

  深 300 指数的涨跌幅 

  行业投资评级 

  自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 

  深 300 指数的涨跌幅 

  评级 
 
  买入 

  增持 

  持有 

体系 

  预期股价相对收益 20%以上 

  预期股价相对收益 10%-20% 

  预期股价相对收益-10%-10% 

 

  卖出 

  预期股价相对收益-10%以下 

  强于大市 

  预期行业指数涨幅 5%以上 

  中性 

  弱于大市 
 

  预期行业指数涨幅-5%-5% 

  预期行业指数涨幅-5%以下 

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公司收入同比呈修复性增长，净利率同环比显著改善