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农林牧渔行业周报：1-2月上市猪企出栏量同比增20%，全球大豆库消比环比下降

内蒙一期如期投产，煤炭价格下行带来盈利弹性 

] 
宝丰能源（600989） 
公司点评 

 

 

 

 

 

 

 

 

 
投资评级：买入（维持） 
] 
报告日期：            2025-03-13 

   

7,333 

收盘价（元） 
] 
17.49 
近 12 个月最高/最低（元）  17.84/14.20 
总股本（百万股） 
流通股本（百万股） 
流通股比例（%） 
总市值（亿元） 
流通市值（亿元） 
   
公司价格与沪深 300 走势比较 
] 

100.00 

7,333 

1,283 

1,283 

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

3/13 5/13 7/13 9/13 11/13 1/13

宝丰能源

沪深300

 

   
] 
分析师：王强峰 
] 
分析师：王强峰 
执业证书号：S0010522110002 
执业证书号：S0010522110002 
电话：13621792701 
电话：13621792701 
邮箱：wangqf@hazq.com 
邮箱：wangqf@hazq.com 
分析师：潘宁馨 
执业证书号：S0010524070002 
电话：13816562460 
邮箱：pannx@hazq.com 

 

  
] 
相关报告 

1.检修影响三季度利润，内蒙古项目
投产在即  2024-11-04 
2.二季度业绩亮眼，新疆项目启动环
评  2024-08-22 
3.一季度盈利同比大增，内蒙项目即
将落地  2024-04-26 
 
 

主要观点： 
] 
⚫ 事件描述 
3 月 11 日晚，宝丰能源发布 2024 年报，全年实现营收 329.83 亿元，同
比增加 13.21%，实现归母净利润 63.38 亿元，同比增加 12.16%；实现
扣非净利润 67.80 亿元，同比增加 13.97%，基本每股收益 0.87 元。 

⚫ 四季度焦炭板块延续弱势，三季度检修因素消除产销回升 
公司第四季度实现营收 87.08 亿元，同比-0.30%，环比+18.04%；归母
净利润 18.01 亿元，同比+2.33%，环比+46.16%；扣非净利润 18.74 亿
元，同比+3.90%，环比+34.79%。四季度收入利润均实现环比大幅提升，
主要由于三季度检修因素消除，公司第四季度量增明显。从公司披露的
经营数据来看，焦炭的产量/销量环比-1.55/+0.19 万吨，聚烯烃的产量/
销量环比+15.18/+14.77 万吨，EVA 产量/销量环比+2.36/+3.12 万吨。其
余产品量环比变动基本持平。产品均价来看，焦炭价格环比+1.39%，聚
乙烯价格环比+1.18%，聚丙烯价格环比-2.10%，整体波动较小。成本端，
根据我们的测算，公司采购的气化原料煤/动力煤/焦化精煤价格环比
+9.44%/-10.32%/+1.69%。 

焦炭四季度经历了供应收缩带来的价格提涨以及年尾的钢材需求不佳带

来的价格下滑，季均价格基本稳定。聚烯烃表现平淡，虽有原油价格支
撑，但市场呈观望态势，整体价格价差延续弱势。2025 年初以来，煤炭
及焦炭价格快速回落，焦炭板块盈利有所收窄，烯烃盈利改善明显，内
蒙项目三条线陆续投产将使公司一季度业绩获得较大弹性。 

⚫ 多方面精益管控成本，宝丰能源不断验证自身 α 
煤炭采购来源持续优化。公司原材料主要采购煤炭，煤炭价格对成本影
响较大。根据公司披露，2024 年全年气化原料煤/炼焦精煤/动力煤平均
采购单价同比-8.78%/-13.48%/-10.88%。报告期内，公司煤炭储运系统
建成投用，实现了煤炭卸、储、配、运业务一体化管控，卸车能力和效

率明显提升。从采购源头来看，积极拓宽原料煤供应渠道，调整供应商
结构，降低入炉煤成本。报告期内新增煤炭供应商 9 家、新煤种 31 个；
全年采购疆煤占甲醇气化煤比例 37.23%，同比增加 3 个百分点，其中，
中热值煤较内蒙古煤到厂价格平均低约 100 元。同时，公司积极强化物
流运输调度，焦炭产品装车时间同比缩短 12%；加强铁路运输费用议价
工作，积极争取运费优惠政策，合理调控公铁运量，节约运输成本上亿
元。 
综合能耗进一步下降。报告期内，公司万元产值能耗 2.8 吨标准煤，同
比下降 4.4%。 
费用控制方面，公司全年销售费用占比同比+0.07pct，管理费用占比同比
+0.01pct，财务费用占比同比+1.14pct，公司费用整体略有上涨。研发费

敬请参阅末页重要声明及评级说明                                                                                                                                              证券研究报告 
 

] 

 

 
 
 
 
 
 
 
 
 

 

宝丰能源（600989） 

用率 2.29%，同比+0.81pct。 

⚫ 资本开支持续投入，内蒙一期投产 

新建项目稳步推进，内蒙一期如期投产。据公司公告称，报告期内，10
万吨/年醋酸乙烯项目按期建成，为 EVA 项目提供稳定低成本原料保障；
10 万吨/年针状焦项目按期建成，将公司自产沥青加工为高端针状焦产
品，延伸了煤焦油加工产业链，提高了产品附加值；宁东 25 万吨/年 EVA
项目于 2024 年 2 月投产，顺利产出光伏级 EVA 产品，标志着公司向产
品高端化迈出重要一步；第一系列 100 万吨/年烯烃生产线于 2024 年
11 月投产、第二系列 100 万吨/年烯烃生产线于 2025 年 1 月投产，第
三系列 100 万吨/年烯烃生产线将于 2025 年 3 月底投产。内蒙古一期项
目是公司今年成长性的保障，该项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工
艺，烯烃总产能为 300 万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制
烯烃。新项目烯烃单耗显著较原有项目降低。其次，内蒙古项目靠近煤

炭原料资源丰富的内蒙古地区，将显著降低原料运输成本。内蒙项目使
公司平均成本进一步降低。项目投产后，公司烯烃产能将达到 520 万吨
/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。 

⚫ 投资建议 

我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，同时不断压缩成本，
成为行业内标杆企业。内蒙古项目一期落地将带来 2025 年较大盈利弹
性，后续宁东四期、新疆项目等将提供远期成长空间。我们预计公司
2025-2027 年归母净利润分别为 133.05、162.60、182.74 亿元(煤炭价
格下行略提高烯烃板块盈利预期，2025-2026 原值 125.12、133.67 亿
元)。对应  PE  分别为 9.64、7.89、7.02 倍，维持“买入”评级。 

⚫ 风险提示 

（1）  新建项目建设进度不及预期； 
（2）  原材料及产品价格大幅波动； 
（3）  宏观经济下行。 
  
] 
⚫ 重要财务指标 
主要财务指标 
营业收入 
收入同比（%） 
归属母公司净利润 
净利润同比（%） 

32983   
13.2% 

2024A 

6338   

12.2% 

 

毛利率（%） 
ROE（%） 

每股收益（元） 

P/E 

P/B 

EV/EBITDA 
资料来源：  wind，华安证券研究所 

 

 

54865   
66.3% 
13305   

109.9% 

37.7% 
23.6% 

1.81   
9.64   
2.28   
7.08   

33.1% 
14.7% 

0.87   
19.36   
2.87   
14.15   

2025E 

2026E 

单位:百万元 
2027E 

67308   
22.7% 
16260   
22.2% 

37.1% 
22.4% 

2.22   
7.89   
1.77   
5.31   

69856   
3.8% 
18274   
12.4% 

39.3% 
20.1% 

2.49   
7.02   
1.41   
4.15   

 

 

 敬请参阅末页重要声明及评级说明 
 

  2  /  4 

证券研究报告 

] 

 

财务报表与盈利预测 

 

宝丰能源（600989） 

  利润表 
单位:百万元 
  会计年度 
2027E 
76416      营业收入 
72530      营业成本 

 

 

2024A 

2025E 

2026E 

32983   

54865   

67308   

22050   

34198   

42343   

单位:百万元 
2027E 

 

 
 
 
] 
资产负债表 
 
会计年度 
 
流动资产 
 
现金 
 
应收账款 
 
其他应收款 
 
预付账款 
存货 
其他流动资产 
非流动资产 
长期投资 
固定资产 
无形资产 
其他非流动资产 
资产总计 
流动负债 
短期借款 
应付账款 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
其他非流动负债 
负债合计 
少数股东权益 
股本 
资本公积 
留存收益 
归属母公司股东权
负债和股东权益 
益 
 
现金流量表 
会计年度 
经营活动现金流 
净利润 
折旧摊销 
财务费用 
投资损失 
营运资金变动 
其他经营现金流 
投资活动现金流 
资本支出 
长期投资 
其他投资现金流 
筹资活动现金流 
短期借款 
长期借款 
普通股增加 
资本公积增加 
其他筹资现金流 
现金净增加额 

16230   

34881   
89566    114558    141981    168249      利润总额 
21250   

26229   

14327   

30818   

 

 

2024A 

2025E 

2026E 

4786   

26252   

51893   

2477   

22308   

48149   

20   

39   

266   

137   

148   

421   

34   

96   

475   

1575   

2758   

2703   

409   

480   

435   

84780   

88306   

90088   

1655   

2207   

2943   

43216   

64699   

67480   

5027   

5169   

5338   

760   

760   

760   

1075   

1712   

2053   

19415   

23758   

28005   

25310   

32017   

38592   

21513   

27013   

32380   

3797   

5004   

6212   

46560   

58247   

69410   

0   

7333   

7176   

0   

7333   

7176   

0   

7333   

7176   

28497   

41802   

58062   

2024A 

2025E 

2026E 

8898   

21676   

26284   

6338   

13305   

16260   

2188   

772   

-16   

2913   

1610   

-33   

2750   

2005   

-55   

-499   

3344   

4789   

6953   

10499   

12006   

-11529   

-6943   

-5013   

-11529   

-6439   

-4346   

0   

0   

-552   

-736   

48   

69   

125      营业税金及附加 
139      销售费用 
503      管理费用 
2749      财务费用 
371      资产减值损失 
91833      公允价值变动收益 
3381      投资净收益 
68464      营业利润 
5399      营业外收入 
14588      营业外支出 

32248      所得税 
856      净利润 
1750      少数股东损益 
29642      归属母公司净利润 
45156      EBITDA 
37332      EPS（元） 
 
7824     
77404      主要财务比率 
0      会计年度 
7333      成长能力 
7176      营业收入 
76335      营业利润 
90844      归属于母公司净利

  毛利率（%） 
  净利率（%） 
  ROE（%） 
2027E 
25213      ROIC（%） 
18274      偿债能力 
2839      资产负债率（%） 
2404      净负债比率（%） 

-44      流动比率 
1191      速动比率 
17632      营运能力 
-5088      总资产周转率 
-4707      应收账款周转率 
-438      应付账款周转率 
57      每股指标（元） 

43006   
89566    114558    141981    168249      获利能力 

72571   

56311   

润 

 

 

 

 

 

 

 

单位:百万元 

645   

117   

875   

744   

0   

0   

16   

10   

552   

915   

195   

1455   

1558   

0   

0   

33   

1172   

240   

1785   

1537   

0   

0   

55   

8   

432   

8   

437   

7828   

15740   

19102   

21475   

69856   

42406   

1249   

249   

1853   

1393   

0   

0   

44   

9   

474   

7286   

15316   

18673   

21010   

949   

2011   

2413   

2737   

6338   

13305   

16260   

18274   

0   

0   

0   

6338   

13305   

16260   

10744   

20291   

23440   

0.87   
 

1.81   
 

2.22   
 

0   

18274   

25747   

2.49   
 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

 

 

 

 

13.2% 

15.4% 

12.2% 

33.1% 

19.2% 

14.7% 

10.0% 

66.3% 

101.1% 

109.9% 

37.7% 

24.2% 

23.6% 

16.0% 

22.7% 

21.4% 

22.2% 

37.1% 

24.2% 

22.4% 

15.4% 

3.8% 

12.4% 

12.4% 

39.3% 

26.2% 

20.1% 

14.0% 

52.0% 

50.8% 

108.3% 

103.4% 

0.23   

0.12   

1.00   

0.87   

48.9% 

95.6% 

1.68   

1.57   

46.0% 

85.2% 

2.37   

2.26   

0.41   

0.54   

0.52   

0.45   

1414.66   

698.25   

787.81   

880.19   

20.28   

24.54   

22.49   

22.30   

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

96      每股经营现金流薄） 

4246   

5098   

4570   

4256      每股收益 

3989   

5500   

5367   

289   

0   

-110   

0   

0   

0   

0   

0   

0   

77   

-402   

-798   

4952      每股净资产 
0      估值比率 
0      P/E 
-792      P/B 

1614   

19831   

25841   

24381        EV/EBITDA 

0.87   

1.21   

5.86   

19.36   

2.87   

14.15   

1.81   

2.96   

7.68   

9.64   

2.28   

7.08   

2.22   

3.58   

9.90   

7.89   

1.77   

5.31   

2.49   

3.44   

12.39   

7.02   

1.41   

4.15   

资料来源：公司公告，华安证券研究所 

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] 

 

 

宝丰能源（600989） 

使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些

 
 
重要声明 
] 
 
分析师声明 
 
 
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，
 
 
 
 
 

供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式
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投资评级说明 
] 
以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A
股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）
为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下： 
行业评级体系 

增持—未来  6  个月的投资收益率领先市场基准指数  5%以上; 
中性—未来  6  个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至  5%; 
减持—未来  6  个月的投资收益率落后市场基准指数  5%以上; 

公司评级体系 

买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上； 
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无

  

法给出明确的投资评级。 

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内蒙一期如期投产，煤炭价格下行带来盈利弹性

 

 

 

 

] 
凯赛生物（688065） 
公司点评 
24 年业绩大幅增长，与宁德合作推动 PA 商业化 

 

 

 

 
 
投资评级：买入（维持） 
] 
报告日期：            2025-03-13 

   

主要观点： 
] 
⚫ 事件描述 

] 
收盘价（元） 
48.66 
近 12 个月最高/最低（元）  56.98/32.48 

总股本（百万股） 
流通股本（百万股） 
流通股比例（%） 

总市值（亿元） 
流通市值（亿元） 
   
公司价格与沪深 300 走势比较 
] 

100.00 

583 

583 

284 

284 

29%

12%

-22%

-39%

-5%

3/24

6/24

9/24

12/24

 

凯赛生物

沪深300

   
] 
分析师：王强峰 
执业证书号：S0010522110002 
电话：13621792701 
邮箱：wangqf@hazq.com 
分析师：刘天其 
执业证书号：S0010524080003 
电话：17321190296 
邮箱：liutq@hazq.com 

  
] 
相关报告 

1.凯赛生物：Q3 业绩符合预期，癸二
酸持续放量  2024-11-03 
2.Q2 业绩环比大幅改善，二元酸景气
度持续回暖  2024-08-19 
3.一季度业绩大幅增长，生物基聚酰
胺放量在即  2024-04-30 

2 月 28 日，公司发布  2024  年业绩快报。2024 年公司预计实现营业收
入 29.56 亿元，利润总额 5.46 亿元，归母净利润 4.87 亿元，扣非归母
净利润  4.62  亿元，基本每股收益为 0.84 元/股。其中，2024 年第四季
度预计实现营收  7.41 亿元，归母净利润  1.42 亿元，扣非归母净利润 
1.27  亿元。 
 

⚫ 业绩边际改善显著，产业链协同效应凸显 

2024 年业绩增长主因长链二元酸需求回暖，新品种癸二酸产能放量，
带动产销量同比高增。2024 年公司预计实现营业收入 29.56 亿元，同
比上升 39.84%；实现利润总额 5.46 亿元，同比上升 21.57%；归母净
利润 4.87 亿元，同比上升 32.80%；扣非归母净利润  4.62  亿元，同比
上升 50.87%。得益于新能源车渗透率提升，需求增长，长链二元酸增
长显著，癸二酸、DC12、DC13 均表现优异。单季度来看，第四季度预
计实现营收 7.41 亿元，同比上升 35.12%，环比下降 3.81%；归母净利
润  1.42 亿元，同比上升 168.91%，环比上升 44.84%；扣非归母净利
润  1.27  亿元，同比上升 151.01%，环比上升 33.14%。第四季度利润
弹性释放源于汇兑损失收窄，叠加费用端优化。分业务看，境内市场受
益于癸二酸对化学法的替代加速，境外需求则由其他二元酸产品拉动。
总体看需求侧有逐步回暖趋势，新产品有望进一步放量。 
 

⚫ 产业链垂直整合，加速生物基聚酰胺复合材料商业化进程 
凯赛生物与宁德时代合作成立合资公司，是双方在新能源材料领域从构
建技术到场景闭环的关键一步，也是凯赛生物推动生物基聚酰胺复材商
业化的重要里程碑。  2025 年 2 月，公司与宁德时代（持股 34.9%）、卡
涞复材（持股 20%）合资成立安徽凯酰时代复合材料公司（注册资本 1.5 
亿元），聚焦生物基复合材料在电池壳体、储能箱体及交通领域的研发生
产，标志着新能源场景应用进入实质性阶段。产业链协同方面，双方通
过合资公司整合了凯赛的生物基单体技术、卡涞复材的工程化量产能力
以及宁德时代的智能制造经验，形成从生物质原料→树脂→复材→终端
产品的垂直链条。从市场拓展的角度来看，此次合作将极大地提升凯赛
生物在新能源领域的市场渗透力。借助宁德时代的全球市场渠道和客户
资源，凯赛生物能够快速切入新能源汽车、储能系统等高增长市场，推
动材料性能迭代,加速生物基材料的商业化进程。 
 

⚫ 长期成长路径清晰，技术壁垒与政策红利共振 

公司长期优势显著，合成生物学技术平台优势在碳中和目标驱动下将释

放结构性红利。作为全球生物法长链二元酸龙头，公司市占率高，生物

法成本优势稳固，癸二酸替代逻辑已验证。公司依托自主构建的“菌种

敬请参阅末页重要声明及评级说明                                                                                                                                              证券研究报告 
 

] 

 

 
 
 
 
 
 
 
 
 

 

凯赛生物（688065） 

设计-代谢调控-分离纯化”技术体系，形成生物基材料产业化的底层支
撑，叠加 AI 蛋白质设计平台（分子之心）赋能，产品迭代效率提升。
政策端，全球范围内，欧盟碳关税（CBAM）将于 2026 年全面实施，
公司生物基材料在汽车、电子等出口导向型产业中替代优势显著。中国

《重点新材料首批次应用示范目录》将生物基聚酰胺列为战略材料，推
动其在新能源、汽车等领域的替代，2025 年生物基聚酰胺市场空间有
望继续扩大。长期来看，生物基材料在储能、氢能、轨道交通等领域的

渗透率提升将打开第二成长曲线，碳中和背景下的政策红利与技术颠覆
性形成双击。 
 

⚫ 投资建议 

由于受下半年费用端波动影响，我们预计公司  2024-2026 年归母净利润分

别为 4.73、6.55、8.57 亿元，同比增速为 29.1%、38.4%、30.8%。对应  PE 

分别为 60、43、33 倍。维持  “买入”评级。 

 

⚫ 风险提示 
(1)  宏观经济及产业政策波动风险； 
(2)  新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性的风险； 
(3)  关税等进出口政策及国际贸易环境变化风险； 
(4)  汇率波动风险。 
 

  
] 
⚫ 重要财务指标 
主要财务指标 
营业收入 
收入同比（%） 
归属母公司净利润 
净利润同比（%） 

毛利率（%） 
ROE（%） 

每股收益（元） 

P/E 

P/B 

 

 

2023A 
2114   
-13.4% 
367   
-33.8% 
28.8% 
3.3% 
0.63   
87.27   
2.87   
52.68   

2024E 
4261   
101.5% 
473   
29.1% 
24.7% 
4.1% 
0.81   
59.99   
2.44   
35.52   

单位:百万元 
2026E 
9797   
31.2% 
857   
30.8% 
28.3% 
6.5% 
1.47   
33.14   
2.16   
18.79   

2025E 
7468   
75.3% 
655   
38.4% 
27.2% 
5.3% 
1.12   
43.34   
2.31   
23.57   

 

 

EV/EBITDA 
资料来源：  wind，华安证券研究所 

 

敬请参阅末页重要声明及评级说明                                      2  /  4                                                                                    证券研究报告 

] 

财务报表与盈利预测 

 

 

凯赛生物（688065） 

 
 
] 
资产负债表 
 
会计年度 
 
流动资产 
 
现金 
 
应收账款 
其他应收款 
 
预付账款 
 
存货 
 
其他流动资产 
非流动资产 
长期投资 
固定资产 
无形资产 
其他非流动资产 
资产总计 
流动负债 
短期借款 
应付账款 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
其他非流动负债 
负债合计 
少数股东权益 
股本 
资本公积 
留存收益 
归属母公司股东权
负债和股东权益 
益 
 
现金流量表 
会计年度 
经营活动现金流 
净利润 
折旧摊销 
财务费用 
投资损失 
营运资金变动 
其他经营现金流 
投资活动现金流 
资本支出 
长期投资 
其他投资现金流 
筹资活动现金流 
短期借款 
长期借款 
普通股增加 
资本公积增加 
其他筹资现金流 
现金净增加额 

 

 
2023A 

2024E 

单位:百万元 
2026E 

2025E 

  利润表 
  会计年度 
8900      营业收入 
94      营业成本 

 

 

2023A 

2024E 

2025E 

单位:百万元 
2026E 

7468   

5436   

9797   

7025   

568   

1029   

1351      营业税金及附加 

7571   

5390   

243   

10   

31   

6163   

2171   

7153   

320   

19   

90   

34   

142   

1466   

2857   

5005   

430   

458   

623   

11263   

13792   

16457   

143   

188   

241   

3933   

4605   

5174   

704   

760   

765   

6483   

8239   

10277   

18833   

19955   

23610   

3410   

4029   

6167   

746   

1652   

1012   

651   

245   

405   

4060   

3609   

583   

8526   

2055   

845   

1987   

1198   

651   

245   

405   

4680   

3658   

583   

8506   

2528   

992   

3675   

1501   

1451   

1045   

405   

7618   

3729   

583   

8497   

3184   

569   

409   

290   

6   

8   

-300   

522   

405   

52   

5   

-99   

-1291   

-850   

465   

1820   

1583   

-1559   

-2945   

-3154   

-1428   

-2895   

-3086   

-101   

-30   

-262   

585   

-715   

0   

-15   

-117   

-45   

-5   

26   

98   

0   

0   

-20   

-52   

442   

726   

466   

78   

16   

-53   

-16   

860   

147   

800   

0   

-8   

-78   

46      销售费用 
181      管理费用 
6486      财务费用 
742      资产减值损失 
18968      公允价值变动收益 

297      投资净收益 
5635      营业利润 
774      营业外收入 
12262      营业外支出 
27867      利润总额 
7776      所得税 
1196      净利润 
4865      少数股东损益 
1715      归属母公司净利润 
3151      EBITDA 
2745      EPS（元） 
 
405     
10927      主要财务比率 
3821      会计年度 
583      成长能力 
8497      营业收入 
4040      营业利润 
13120      归属于母公司净利
27867      获利能力 

润 

  毛利率（%） 
  净利率（%） 
  ROE（%） 
1091      ROIC（%） 
949      偿债能力 
534      资产负债率（%） 
149      净负债比率（%） 
20      流动比率 
-568      速动比率 
1523      营运能力 
-3072      总资产周转率 
-2995      应收账款周转率 
-57      应付账款周转率 
-20      每股指标（元） 

1754      每股收益 
204      每股经营现金流薄） 
1700      每股净资产 
0      估值比率 
0      P/E 
-149      P/B 
-226        EV/EBITDA 

11164   

11617   

12263   

18833   

19955   

23610   

 

 

 

 

 

 

 

单位:百万元 

2023A 

2024E 

2025E 

2026E 

454   

591   

2114   

1505   

28   

38   

184   

-211   

-29   

0   

-8   

2   

7   

449   

40   

409   

42   

367   

540   

0.63   
 

 

 

 

 

 

 

28.8% 

17.3% 

3.3% 

1.4% 

21.6% 

27.5% 

2.22   

1.70   

0.12   

6.67   

1.11   

0.63   

0.98   

19.14   

4261   

3207   

49   

77   

335   

-210   

0   

0   

-5   

3   

9   

584   

62   

522   

49   

473   

791   

0.81   
 

 

 

 

 

 

 

24.7% 

11.1% 

4.1% 

2.0% 

23.5% 

30.6% 

1.53   

0.73   

0.22   

7.40   

1.59   

0.81   

-0.51   

19.91   

89   

136   

607   

13   

0   

0   

-16   

816   

3   

10   

809   

83   

726   

71   

655   

1311   

1.12   
 

117   

178   

797   

140   

0   

0   

-20   

1063   

3   

9   

1056   

107   

949   

92   

857   

1757   

1.47   
 

 

 

 

 

 

 

27.2% 

28.3% 

8.8% 

5.3% 

4.0% 

8.7% 

6.5% 

5.1% 

32.3% 

47.6% 

1.16   

0.28   

39.2% 

64.5% 

1.14   

0.25   

0.34   

7.16   

1.46   

1.12   

0.76   

0.38   

7.15   

1.42   

1.47   

1.87   

21.02   

22.49   

 

 

 

 

 

 

2023A 
 

2024E 
 

-13.4% 

101.5% 

-35.9% 

-33.8% 

30.0% 

29.1% 

2025E 
 

75.3% 

38.1% 

38.4% 

2026E 
 

31.2% 

30.2% 

30.8% 

87.27   

59.99   

43.34   

33.14   

2.87   

2.44   

2.31   

2.16   

52.68   

35.52   

23.57   

18.79   

-1211   

-3219   

-1851   

资料来源：公司公告，华安证券研究所 

 

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] 

 

 

凯赛生物（688065） 

使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些

 
重要声明 
] 
 
分析师声明 
 
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，
 
 
 
 
 
 

供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式
的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 
免责声明 
华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份

信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅

有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研

究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述

的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，

不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必

注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会
持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 
本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形
式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或
转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖
原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或
转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 
  
投资评级说明 
] 
以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A
股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）
为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下： 
行业评级体系 

增持—未来  6  个月的投资收益率领先市场基准指数  5%以上; 
中性—未来  6  个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至  5%; 
减持—未来  6  个月的投资收益率落后市场基准指数  5%以上; 

公司评级体系 

买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上； 
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无

  

法给出明确的投资评级。 

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24年业绩大幅增长，与宁德合作推动PA商业化

基础化工行业周报：国际油价持续回落，农药、制冷剂等价格上涨

 

 

 

 

 

 

 
泰恩康（301263） 
公司点评 

“和胃”国产化更进一步，CKBAⅡ期临床数据披露在即 

 

 
投资评级：买入（维持） 
报告日期：            2025-03-13 

   

 事件 

主要观点： 

收盘价（元） 
20.91
近 12 个月最高/最低（元）  21.99/11.92

总股本（百万股） 
流通股本（百万股） 
流通股比例（%） 

总市值（亿元） 
流通市值（亿元） 
   
公司价格与沪深 300 走势比较 

425

263

61.80

87

54

60%

38%

17%

-5%

3/24

-27%

公司全资子公司安徽泰恩康收到国家药监局签发的“和胃整肠丸”

境内生产药品注册上市许可申请《受理通知书》。 
 
 点评 
 注册上市许可获受理，“和胃”国产化进程取得关键进展 

在 2023 年 7 月公司已取得“和胃整肠丸”的全套生产技术及国内
的所有权益的基础上，此次境内生产药品注册上市许可获受理，标志着
“和胃整肠丸”的国产化进程取得关键进展。 

“和胃整肠丸”取得国内注册批件后，将从代理转为自产，解决目

前因泰国授权厂商产能限制导致的缺货情况，并进一步提升该品种的毛

利率及盈利能力。公司将逐步进行全国性的推广，进一步扩大该品种的
市场占有率，在未来 3 至 5 年内争取将其打造为超 10 亿元的肠胃领域
知名头部品牌。 

6/24

9/24

12/24

 CKBAⅡ期临床数据披露在即，积极拓展其他适应症 

泰恩康

沪深300

   
] 
分析师：谭国超 
执业证书号：S0010521120002 
邮箱：tangc@hazq.com 
联系人：刘洪飞 
执业证书号：S0010123080001 
邮箱：liuhongfei@ hazq.com 

 

2024 年 10 月，CKBA 软膏 II 期临床已完成全部 200 例受试者入组，
整体安全性良好，盲态数据下已体现出较好疗效趋势，展现了该产品后
续开发的巨大潜力。公司预计将于 2025Q2 公布临床 II 期数据，Ⅱ期临
床数据披露后公司计划提交突破性疗法认定申请，以进一步加速 CKBA
治疗白癜风适应症 1 类新药的上市进程。另一方面，公司将根据 CKBA
软膏的靶点作用机制积极拓展阿尔兹海默等其他适应症。 

 投资建议：维持“买入”评级 

预计  2024-2026  年公司收入分别为 8.06/10.05/12.53 亿元（前值

为  8.77/10.99/13.76 亿元），收入增速分别为  5.9%/24.7%/24.7%，
2024-2026  年归母净利润分别为  1.37/1.83/2.38  亿元（前值为
1.94/2.63/3.67 亿元），增速分别为  -14.4%/33.3%/30.1%，2024-2026
年  EPS  预计分别为 0.32/0.43 /0.56 元，对应  2024-2026  年的  PE  分
别为 46/34/26x，公司在肠胃用药、两性健康用药和眼科用药领域优势
显著，创新药  CKBA  临床试验顺利开展。维持“买入”评级。 

  
相关报告 

1.【华安医药】公司点评泰恩康：Q3
业绩符合预期，CKBAII 期全部受试者
入组  2024-11-06 
2.【华安医药】公司点评泰恩康：核
心产品优势稳固，CKBAII 期临床试验
顺利  2024-08-30 

 风险提示 
产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。 
 
 
 
 
 
 
 

  

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 重要财务指标 
主要财务指标 
营业收入 
收入同比（%） 
归属母公司净利润 
净利润同比（%） 

毛利率（%） 
ROE（%） 

每股收益（元） 

P/E 

P/B 

 

2023A 

761 
-2.9% 
160 
-8.3% 
60.6% 
8.9% 
0.38 
42.97 
3.88 
29.91 

 

2024E 

806 
5.9% 
137 
-14.4% 
63.4% 
7.6% 
0.32 
45.64 
3.49 
31.16 

泰恩康（301263） 

单位:百万元 
2026E 

2025E 

1005 
24.7% 
183 
33.3% 
67.1% 
9.2% 
0.43 
34.23 
3.16 
24.46 

1253 
24.7% 
238 
30.1% 
70.2% 
10.7% 
0.56 
26.32 
2.82 
19.01 

 
 
 

 

EV/EBITDA 
资料来源：  wind，华安证券研究所 

 

 敬请参阅末页重要声明及评级说明 
 

  2  /  4 

证券研究报告 

 

泰恩康（301263） 

 

 

2023A 

2024E 

单位:百万元 
2026E 

2025E 

 

 

2023A 

2024E 

2025E 

单位:百万元 
2026E 

1005 

1253 

 财务报表与盈利预测 

 

] 
资产负债表 
会计年度 
流动资产 
现金 
应收账款 
其他应收款 
预付账款 
存货 
其他流动资产 
非流动资产 
长期投资 
固定资产 
无形资产 
其他非流动资产 
资产总计 
流动负债 
短期借款 
应付账款 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
其他非流动负债 
负债合计 
少数股东权益 
股本 
资本公积 
留存收益 
归属母公司股东权
负债和股东权益 
 
现金流量表 
会计年度 
经营活动现金流 
净利润 
折旧摊销 
财务费用 
投资损失 
营运资金变动 
其他经营现金流 
投资活动现金流 
资本支出 
长期投资 
其他投资现金流 
筹资活动现金流 
短期借款 
长期借款 
普通股增加 
资本公积增加 
其他筹资现金流 
现金净增加额 

1187 

456 

312 

4 

18 

87 

312 

1042 

2229 

0 

230 

158 

654 

253 

54 

121 

78 

147 

108 

39 

400 

39 

425 

901 

464 

94 

154 

40 

2 

-8 

-106 

272 

-391 

-200 

-200 

9 

-54 

34 

108 

189 

-208 

-176 

-351 

906 

159 

301 

4 

13 

76 

354 

1235 

0 

240 

195 

800 

2141 

163 

0 

71 

92 

143 

108 

35 

307 

38 

425 

897 

474 

114 

136 

36 

8 

0 

-62 

195 

-228 

-233 

-1 

7 

-183 

-54 

0 

0 

-4 

-125 

-296 

924 

68 

377 

5 

17 

87 

370 

1433 

0 

239 

245 

949 

2357 

202 

0 

90 

112 

143 

108 

35 

345 

33 

425 

897 

656 

155 

178 

38 

6 

0 

-71 

252 

-240 

-239 

-1 

0 

-6 

0 

0 

0 

0 

-6 

-92 

 

  利润表 
  会计年度 
  营业收入 
  营业成本 
  营业税金及附加 
  销售费用 
  管理费用 
  财务费用 
  资产减值损失 
  公允价值变动收益 
  投资净收益 
  营业利润 
  营业外收入 
  营业外支出 
  利润总额 
  所得税 
  净利润 
  少数股东损益 
  归属母公司净利润 
  EBITDA 
  EPS（元） 
 
  主要财务比率 
  会计年度 
  成长能力 
  营业收入 
  营业利润 
  归属于母公司净利
  获利能力 
  毛利率（%） 
  净利率（%） 
  ROE（%） 
  ROIC（%） 
  偿债能力 
  资产负债率（%） 
  净负债比率（%） 
  流动比率 
  速动比率 
  营运能力 
  总资产周转率 
  应收账款周转率 
  应付账款周转率 
  每股指标（元） 
  每股收益 
  每股经营现金流薄） 
  每股净资产 
  估值比率 
  P/E 
  P/B 

1010 

22 

484 

6 

19 

101 

378 

1618 

0 

238 

305 

1075 

2628 

242 

0 

114 

128 

143 

108 

35 

386 

26 

425 

897 

894 

192 

231 

41 

6 

0 

-91 

327 

-231 

-230 

-1 

0 

-6 

0 

0 

0 

0 

1790 
2229 

1796 
2141 

1979 
2357 

2216 
2628 

 

 

 

 

 

 

 

单位:百万元 

2023A 

2024E 

2025E 

2026E 

资料来源：公司公告，华安证券研究所 

 

191 

166 

216 

289 

0.38 

0.32 

0.43 

0.56 

2023A 

2024E 

2025E 

2026E 

761 

300 

10 

137 

66 

-6 

-10 

1 

8 

2 

1 

192 

39 

154 

-7 

160 

223 

 

 

 

 

 

 

 

-2.9% 

-8.7% 

-8.3% 
 

60.6% 

21.1% 

8.9% 

7.3% 

17.9% 

21.8% 

4.69 

4.20 

0.36 

2.62 

3.37 

0.38 

0.22 

4.21 

806 

295 

10 

177 

73 

-1 

-3 

0 

0 

0 

0 

166 

30 

136 

-1 

137 

200 

 

 

 

 

 

 

 

5.9% 

-13.3% 

-14.4% 
 

63.4% 

17.0% 

7.6% 

6.8% 

14.3% 

16.7% 

5.54 

4.86 

0.37 

2.63 

3.07 

0.32 

0.27 

4.22 

330 

13 

224 

95 

4 

-3 

0 

0 

0 

0 

216 

39 

178 

-5 

183 

259 

 

 

 

 

 

 

 

24.7% 

30.8% 

33.3% 
 

67.1% 

18.2% 

9.2% 

8.4% 

14.7% 

17.2% 

4.57 

3.93 

0.45 

2.96 

4.10 

0.43 

0.36 

4.65 

374 

16 

282 

123 

5 

-4 

0 

0 

0 

0 

289 

58 

231 

-7 

238 

335 

 

 

 

 

 

 

 

24.7% 

33.3% 

30.1% 
 

70.2% 

19.0% 

10.7% 

9.9% 

14.7% 

17.2% 

4.17 

3.57 

0.50 

2.91 

3.66 

0.56 

0.45 

5.21 

-6 
-45    EV/EBITDA 

42.97 

3.88 

29.91 

45.64 

3.49 

31.16 

34.23 

3.16 

24.46 

26.32 

2.82 

19.01 

敬请参阅末页重要声明及评级说明                                      3  /  4                                                                                    证券研究报告 

 

泰恩康（301263） 

 

分析师与研究助理简介 

分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生(上海)医疗器械有限公司、
和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司  PIPE 项目，有丰富的医疗产业、一级市
场投资和二级市场研究经验。 

联系人：刘洪飞，医药行业研究员，华中科技大学生物信息学本科、中国人民大学经济学硕士。 
  
重要声明 
分析师声明 
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，

使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些

信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅

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华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份

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究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述

的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，

不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必

注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会
持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 
本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形
式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或
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投资评级说明 
以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A
股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）
为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下： 
行业评级体系 

增持—未来  6  个月的投资收益率领先市场基准指数  5%以上; 
中性—未来  6  个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至  5%; 
减持—未来  6  个月的投资收益率落后市场基准指数  5%以上; 

公司评级体系 

买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上； 
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无

  

法给出明确的投资评级。 

敬请参阅末页重要声明及评级说明                                      4  /  4                                                                                    证券研究报告 



“和胃”国产化更进一步，CKBAⅡ期临床数据披露在即

合成生物学周报：海口高新区扶持生物降解产业，巴斯夫推出全球首个生物质平衡聚醚砜产品