券商

医药

房地产

三六零

迈瑞医疗

三七互娱

宁德时代

哔哩哔哩

北方稀土

美团

通信

传媒

计算机

国防军工

机械设备

电气设备

建筑装饰

建筑材料

综合

非银金融

银行

休闲服务

商业贸易

交通运输

公用事业

医药生物

轻工制造

纺织服装

食品饮料

国盛证券

中泰证券

平安证券

中信建投

天风证券

海通证券

国信证券

华泰证券

光大证券

东方证券

长江证券

安信证券

证券研究报告 | 公司点评 | 调味发酵品Ⅱ 
 

报告日期：2023 年 09 月 03 日 

 

千禾味业(603027) 
 
 
零添加持续放量，23Q2 年成长势能不减 
  
——千禾味业 23H1 业绩点评 
  
投资要点 
❑  业绩情况： 

23H1 营收 15.3 亿元（同比+50.9%）；归母净利 2.6 亿元（同比+115.9%）；
23Q2 营收 7.1 亿元（同比+33.8%）；归母净利 1.1 亿元（同比+75.1%）；扣非
归母净利 1.1 亿元（同比+82.4%）。 

❑  收入端：23Q2 公司收入实现高增长，产品结构、渠道结构均有亮眼表现，具体

来看 ： 
1）亮点一：零添加酱油持续放量，产品结构持续提升。23Q2 酱油/食醋品类实
现收入 4.5 亿/1.0 亿，分别同比+42.3%/+3.6%。公司积极把握零添加之风带来的
现象级机遇，从产品结构看，酱油表现非常亮眼，我们预计零添加酱油品类增速
高于酱油大盘增速。 

2）亮点二：传统渠道扩张速度不减，传统渠道占比提升带动外埠市场高增长。 
从市场结构看，23Q2 西部大本营市场收入同比+4.6%，主要系去年同期基数较高
影响；但外埠市场表现亮眼，23Q2 公司继续加快传统渠道招商与铺货，其中东
部/南部/中部/北部收入分别同比+64%/+61%/+89%/53%。 
❑  盈利端：23Q2 产品结构提振+费用收缩，带动盈利能力改善。 

—毛利率：23Q2 毛利率分别为 37.4%（同比+1.7pct），公司通过产品结构升
级，带动毛利率提升，盈利能力改善； 
—净利率：23Q2 实现归母净利率 15.6%（同比+3.7pct）。23Q2 公司销售费用率
为 13.5%（同比-0.1pct），公司管理/研发/财务费用率分别同比+1.0pct/-0.7pct/ 
-1.4pct，费用控制得当。 

❑  零添加品类有望延续高增长，公司长期成长路径清晰 

中长期来看公司成长路径清晰，公司在全国不同区域渠道策略因地制宜，成熟期
市场持续进行渠道精耕，新的传统渠道不断开发。我们认为公司不断丰富渠道结
构，提升运营效率和渠道竞争力，未来渠道扩张和下沉的空间仍然较大。 

❑  盈利预测及估值 

预计公司 23-25 年归母净利润为 4.9 亿/6.2 亿/7.5 亿元，增速为
40.9%/27.5%/22.1%，PE 分别为 38/30/24 倍，维持“增持”评级。 

 

 

 

 

 

 
 

投资评级:  增持(维持) 

 

分析师：杨骥 
执业证书号：S1230522030003 
 yangji@stocke.com.cn 
 
 
 

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 

股票走势图 
  

￥17.88 

18,377.44 

1,027.82 
 

千禾味业

上证指数

76%

59%

42%

25%

8%

-10%

 

 

9
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 
相关报告 
  
1 《业绩大幅超预期，23 年成长
势能不减 》 2023.05.08 
2 《千禾味业 22 年三季报点
评：酱油主业稳健，全国化进程
不改》 2022.10.30 
3 《提效降费，释放利润弹性—
—千禾味业 22H1 点评报告》 
2022.08.31 
 

❑  风险提示 

零添加产品动销情况不及预期，渠道开发不及预期。 
 
 
 
 
财务摘要 
 
] 
(百万元) 

2022A 

2023E 

2436  

26.6% 

344  

55.4% 

0.33  

53.43  

3362  

38.0% 

485  

40.9% 

0.47  

37.93  

2024E 

3968  

18.0% 

618  

27.5% 

0.60  

29.74  

2025E 

4569  

15.1% 

754  

22.1% 

0.73  

24.36  

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股收益(元)  

P/E 

资料来源：浙商证券研究所 
 
 

http://www.stocke.com.cn 

 

1/3 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

 
] 
表附录：三大报表预测值 
资产负债表 
(百万元) 
流动资产 

2022 

 

 

1802  

 

 

2023E 

2024E 

2004  

2670  

1369  

1426  

409  

410  

201  

12  

25  

595  

150  

0  

0  

883  

98  

348  

41  

776  

65  

193  

0  

518  

42  

0  

42  

3172  

819  

0  

2353  

3172  
 

 

773  

344  

106  

(8) 

(3) 

240  

94  
(613) 

(108) 

0  

(505) 

52  

65  

0  

(13) 

212  
 

 

 

  现金 

  交易性金融资产 
  应收账项 

  其它应收款 

  预付账款 

  存货 
  其他 

非流动资产 

  金额资产类 

  长期投资 
  固定资产 

  无形资产 

  在建工程 

  其他 
资产总计 

流动负债 

  短期借款 

  应付款项 
  预收账款 

  其他 
非流动负债 

  长期借款 
  其他 

负债合计 

负债和股东权益 

 
现金流量表 

(百万元) 
经营活动现金流 

净利润 

折旧摊销 

财务费用 
投资损失 

营运资金变动 

其它 

投资活动现金流 
资本支出 

筹资活动现金流 

长期投资 

其他 

短期借款 

长期借款 

其他 

现金净增加额 

少数股东权益 

归属母公司股东权益 

 
 

 

 
资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

416  

285  

286  

19  

43  

900  

55  

0  

0  

967  

86  

323  

50  

3430  

539  

0  

189  

0  

350  

46  

0  

46  

585  

0  

2845  

3430  
 

 

42  

485  

63  

(11) 

(4) 

(158) 

(333) 
10  

(126) 

0  

137  

(46) 

(65) 

0  

19  

7  
 

 

 

2022 

2023E 

2024E 

747  

348  

370  

21  

48  

1064  

73  

1483  

0  

0  

1022  

78  

331  

52  

4153  

644  

0  

232  

0  

412  

46  

0  

46  

690  

1  

3463  

4153  
 

 

507  

618  

71  

(14) 

(5) 

28  

(191) 
(189) 

(137) 

0  

(52) 

14  

0  

0  

14  

331  
 

 

 

  营业税金及附加 
  营业费用 

  利润表 
2025E    (百万元) 
3405    营业收入 
  营业成本 
1310   
316   
458   
24   
52   
1153   
93   
1527   
0   
0   

  研发费用 

  管理费用 

  财务费用 
  资产减值损失 

  公允价值变动损益 

  投资净收益 

  其他经营收益 

  营业外收支 

1076    营业利润 

69   
323    利润总额 
  所得税 
60   
4932    净利润 
780   

  少数股东损益 
0    归属母公司净利润 

  EBITDA 
  EPS（最新摊薄） 

285   
0   
495   
45    主要财务比率 
0   
45    成长能力 
825    营业收入 
1    营业利润 

 

4106    归属母公司净利润 
4932    获利能力 
   毛利率 
   净利率 

 

ROE 

2025E   
743   
ROIC 
755    偿债能力 
78    资产负债率 
(16)   净负债比率 
(4)   流动比率 
57    速动比率 

(128)   营运能力 
(85)   总资产周转率 
(126)   应收账款周转率 
0    应付账款周转率 
41    每股指标(元) 
(95)   每股收益 

0    每股经营现金 
0    每股净资产 

(95)   估值比率 
563   
  

P/B 

P/E 

EV/EBITDA 

  

  

 

2/3 

千禾味业(603027)公司点评 

 

 

 

 

 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

2436  

1546  

21  

331  

73  

65  

(8) 

(14) 

0  

3  

8  

1  

400  

402  

58  

344  

0  

344  

505  

0.33  
 

 

 

 

 

 

 

2.32  

1.56  

 
0.87  

14.10  

14.30  

0.33  

0.75  

2.44  

53.43  

7.34  

38.23  
 

3362  

2061  

29  

502  

97  

89  

(11) 

(27) 

0  

4  

0  

570  

(4) 

566  

81  

485  

0  

485  

625  

0.47  
 

 

 

 

 

 

 

3.72  

2.05  

 
1.02  

14.65  

14.13  

0.47  

0.04  

2.77  

37.93  

6.46  

28.29  
 

3968  

2396  

34  

577  

111  

105  

(14) 

(32) 

0  

5  

0  

726  

(4) 

722  

104  

618  

0  

618  

784  

0.60  
 

 

 

 

 

 

 

4.15  

2.49  

 
1.05  

13.94  

13.67  

0.60  

0.49  

3.37  

29.74  

5.31  

22.04  
 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

26.55% 

48.28% 

55.35% 

36.56% 

14.12% 

15.54% 

14.12% 

37.99% 

42.47% 

40.87% 

38.71% 

14.42% 

18.64% 

16.90% 

18.03% 

27.27% 

27.51% 

39.61% 

15.58% 

19.59% 

17.64% 

15.14% 

21.75% 

22.10% 

40.21% 

16.52% 

19.93% 

18.06% 

25.81% 

17.06% 

16.61% 

16.72% 

7.97% 

0.05% 

0.06% 

0.04% 

4569  

2732  

39  

646  

123  

121  

(16) 

(36) 

0  

4  

0  

884  

(2) 

882  

127  

755  

1  

754  

944  

0.73  
 

 

 

 

 

 

 

4.37  

2.89  

 
1.01  

13.60  

13.34  

0.73  

0.72  

4.00  

24.36  

4.48  

17.74  
 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

千禾味业(603027)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

3/3 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



千禾味业23H1业绩点评：零添加持续放量，23Q2年成长势能不减

2022年公司营收超13亿元，近4年CAGR达21%

2022年公司归母净利润为0.75亿元，同比下降17%

股权结构：民营企业，实控人持股比例33%

公司布局产品包括普通气体、氨气、清洁能源、氦气以及电子特气与硅基功能性新材料

2022年普通气体与工业氨气合计收入占比达84%

2020-2022年普通气体毛利率维持在40%左右

公司已公告布局潜江、宜昌两大电子特气产业园，加码电子特气

潜江电子特气产业园产品产能规划

宜昌电子特气产业园新增电子级硅烷产品，年产电子级硅烷5000吨_年

2021年电子特种气体前十大品类

公司布局三氟化氮等清洗气体、六氟化钨等金属气相沉积气体

2025年三氟化氮国内供需缺口达4149吨

2025年六氟化钨国内供需缺口达470吨

特种气体主要应用于电子半导体（占比43%）、化工领域

芯片制造材料中电子气体为第二大半导体材料（占14%）

预计2026年中国特种气体行业规模达808亿元

2022年中国电子特气市场规模220.8亿元

全球电子市场外资是主要玩家，2020年CR4占比77%

2022年中国电子特气市场85%由外资掌握

截至2022年报公司主要产品产能情况

公司销售网络图

2023-2025年，公司营业收入复合增速70%

可比公司估值对比，数据截至2023年9月1日收盘

和远气体深度报告：华中区域民营气体龙头，加码电子特气业绩有望腾飞

证券研究报告 | 公司点评 | 造纸 
 

报告日期：2023 年 09 月 03 日 

投资评级:  买入(维持) 
 

分析师：史凡可 
执业证书号：S1230520080008 
 shifanke@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

￥6.59 

8,809.80 

1,336.84 

博汇纸业

上证指数

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

23%

14%

5%

-5%

-14%

-23%

 
 

9
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《Q2 环比大幅改善，全年回暖
可期》 2023.07.16 
2 《22A 成本高位承压，成本下
行&需求修复静待回暖》 
2023.04.21 
3 《Q4 盈利承压，静待成本下
行、需求改善》 2023.02.03 

  

 

博汇纸业(600966) 
 
 
Q2 大幅回暖，H2 修复可期 
  
——博汇纸业点评报告 
  
投资要点 

公司 23H1 收入 86.57 亿元，同比-2.38%；归母净利-3.46 亿元，同比-180.07%；
扣非归母净利-4.53 亿元，同比-204.09%；单 23Q2 收入 44.96 亿元，同比-
4.93%、环比+8.03%；归母净利 1.51 亿元，同比-40.15%，扣非归母净利 0.95 亿
元，同比-63.57%；Q2 环比扭亏为盈，H2 有望持续修复。 

❑  Q2 环比大幅修复，H2 盈利改善可期 

23H1 公司机制纸产量 198.57 万吨(同比+13%)、销量 194.99 万吨（同比+19%），
下半年销量伴随消费旺季需求回暖有望不断恢复；23Q2 白卡纸市场均价 4486 元
（环比-12%、同比-30%）、7-8 月白卡纸陆续发出涨价函部分传导落地，传统旺
季来临纸价有望企稳止跌；成本端 2023Q2 针叶浆、阔叶浆市场均价为 5603、
4200 元/吨（同比-23%、同比-34%），Q2 部分低价浆入库、且木片、能源价格下
行，成本环比有所改善，考虑运输及库存周期，预计 H2 超跌低价木浆入库，成
本改善幅度扩大，综合 H2 旺季价格回暖、成本逐季优化，吨盈利剪刀差扩张可
期。 

❑  利润率、现金流环比明显改善，费用控制稳定 

（1）利润率：23Q2 公司实现毛利率 12.58%（同比-6.24pct，环比+17.18pct），实
现归母净利率 3.35%（同比-1.97pct，环比+15.30pct），利润端环比明显改善。 
（2）期间费用率：23Q2 期间费用率为 10.51%（同比+0.61pct，环比-0.45pct），
综合费用控制较稳定。其中销售费用率为 0.82%（同比+0.18pct，环比-
0.32pct），管理与研发费用率为 6.71%（同比-0.94ct，环比+0.27pct)，财务费用率
为 2.98%（同比+1.37pct，环比-0.40pct）。 
（3）营运效率与现金流：23Q2 公司应收账款及票据 7.83 亿元（同比-0.09 亿
元，环比+0.99 亿元），应收账款周转天数 16.97 天（同比+2.42 天，环比+0.38
天），应付票据及账款合计 61.51 亿元（同比-11.04 亿元，环比-7.39 亿元）；存货
29.54 亿元（同比-9.24 亿元，环比-4.50 亿元），环比下滑系高价浆及产成品库存
有所消化。存货周转天数 72.60 天(同比-0.43 天，环比-1.12 天）。现金流方面，
23Q2 经营现金流净额为 3.27 亿元（同比-1.76 亿元，环比+1.69 亿元），现金流环
比有所改善。 

❑  白卡龙头格局持续优化，APP 大股东赋能，成长路径清晰 

公司为白卡纸龙头，22 年主要产能包括白卡纸 215 万吨，箱板纸 100 万吨，高档
信息纸 45 万吨，预计 23 年新增 20 万吨纱管纸产能、45 万吨文化纸产能完全释
放。未来规划产能包括江苏基地 80 万吨特种纸板、100 万吨高档包装纸等。大
股东 APP 在新品开发和管理效率方面赋能显著，看好中长期公司龙头格局优
化、盈利能力提升。 

公司为白卡纸行业龙头，下游需求复苏、纸价回暖，低价浆陆续入库，H2 盈利
持续改善。我们预计公司 23-25 年分别实现营收 187.18/205.79/242.36 亿元，同比 
+1.94%/+9.94%/+17.77% ；对应归母净利润分别 2.70/9.24/15.20 亿元，同比
+18.40%/+242.36%/+64.45%；对应 PE 分别为 33X/10X/6X，维持 “买入”评级。 

需求复苏低于预期，新增产能供给过多，产品价格涨幅不及预期。 
 
 
 

❑  投资建议 

❑  风险提示 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

1/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



博汇纸业点评报告：Q2大幅回暖，H2修复可期

 

杭州银行(600926) 
 
 
高成长性延续 
  
——杭州银行 2023 年中报点评 
  
投资要点 
❑  业绩概览 

杭州银行 23H1 归母净利润同比+26.3%，增速环比-1.8pc，营收同比+6.1%，增速
环比-1.5pc；23Q2 末不良率环比持平于 0.76%，拨备覆盖率环比+2pc 至 571%。 

❑  利润延续高增 

杭州银行 23H1 归母净利润同比高增 26.3%，延续高增态势；23H1 营收同比增长
6.1%，增速环比 23Q1 微降 1.5pc。具体来看： 
（1）资产质量优驱动利润高增。23H1 利润增速仍保持高水平，源于资产质量优
势延续，存量拨备充足，增量拨备少提贡献盈利。23H1 不良生成率仅 0.28%，资
产减值损失同比减少 29%，贡献利润增速 26pc。 
（2）息差、中收拖累营收增速。23Q2 息差同比-16bp，降幅较 23Q1 扩大 10bp；
受资本市场波动影响，中收增速较 23Q1 下降 10pc 至-17%，拖累营收表现。 

❑  息差仍有拖累 

我们测算 23Q2 单季息差环比下降 18bp 至 1.48%，同比降幅较 23Q1 扩大 10bp，
息差下行幅度略超市场预期，主要源于资产端收益率下行压力加大。 
（1）资产端：我们测算 23Q2 单季资产收益率环比-10bp 至 3.89%，23H1 资产收
益率较 22H2 下降 14bp，主要源于新发贷款利率行业性走低。 
（2）负债端：我们测算 23H1 负债端成本率较 22H2 持平于 2.29%，其中存款端
付息率较 22H2 下降 5bp 至 2.21%。但整体负债成本未能明显下降，判断是由于
同业负债成本增加。我们测算 23H1 同业负债成本较 22H2 提升 35bp 至 2.28%。 
展望全年，考虑到新发利率下行，预计息差仍将回落，但降幅有望边际收窄。 

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

￥11.59 

68,731.99 

5,930.28 

杭州银行

上证指数

证券研究报告 | 公司点评 | 城商行Ⅱ 
 

报告日期：2023 年 08 月 29 日 

投资评级:  买入(维持) 
 

分析师：梁凤洁 
执业证书号：S1230520100001 
021-80108037 
liangfengjie@stocke.com.cn 
 
分析师：邱冠华 
执业证书号：S1230520010003 
02180105900 
qiuguanhua@stocke.com.cn 
 
研究助理：周源 
  zhouyuan01@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

5%

0%

-5%

-10%

-14%

-19%

 
 

8
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《利润大超预期》 2023.04.28 
2 《利润同比高增，资产质量向
好》 2023.02.15 
3 《盈利高增，息差回升》 
2022.10.27 

  

❑  资产质量优异 

（1）关注等指标有波动，但仍处优异水平。23Q2 末杭州银行不良率、关注率、
逾期率环比分别持平、+16bp、+5bp 至 0.76%、0.44%、0.59%。 
（2）拨备增厚，风险抵补能力进一步增强。23Q2 末杭州银行拨备覆盖率环比提
升 2pc 至 571%，预计仍为上市银行最高水平。 

❑  盈利预测与估值 

预计 2023-2025 年杭州银行归母净利润同比增长 26.33%/26.28%/26.39%，对应
BPS  15.89/18.42/21.64 元。截至 2023 年 8 月 28 日，收盘价 11.59 元/股，对应 PB 
0.73/0.63/0.54 倍。目标价 15.89 元/股，对应 2023 年 PB 1.00 倍，空间 37%，维持
“买入评级”。 

❑  风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。 
 
财务摘要 
 
] 
(百万元) 

2022A 

2023E 

2024E 

2025E 

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股净资产(元)  

P/B 

            32,932  

            34,732  

            38,018  

            42,263  

12.16% 

5.47% 

9.46% 

11.16% 

            11,679  

            14,755  

            18,633  

            23,551  

26.11% 

26.33% 

26.28% 

26.39% 

13.76  

0.84  

15.89  

0.73  

18.42  

0.63  

21.64  

0.54  

资料来源：公司财报，浙商证券研究所 
 
 

http://www.stocke.com.cn 

 

1/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

  
表 1：杭州银行 2023 年中报业绩概览 

杭州银行(600926)公司点评 

 

 

 

 

 

 

 

 
资料来源：公司公告，浙商证券研究所。注 1：以 22A 举例，22Q4 单季生息资产平均余额为期初期末平均，22A 生息资产平均余额为 22Q1、22Q2、
22Q3、22Q4 平均余额的平均值。右侧 QoQ 指 22Q4 环比 22Q3 指标变化情况。 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
  
] 
http://www.stocke.com.cn 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

2/4 

 

维度单位：百万元22H123Q123H1环比变化同比变化22Q122Q222Q322Q423Q123Q2QoQ利润指标ROE（年化）16.6%18.9%18.7%-0.2pc2.0pc14.5%14.0%11.2%9.8%16.8%15.7%-1.1pcROA（年化）0.90%1.04%1.00%-4bp10bp0.93%0.88%0.69%0.60%1.02%0.95%-7bp拨备前利润13,0936,99213,6364.1%            6,741            6,351            6,135            3,630            6,992            6,644-5.0%同比增速16.8%3.7%4.1%0.4pc-12.6pc13.9%20.0%13.1%-18.6%3.7%4.6%0.9pc归母净利润6,5934,2398,32626.3%            3,309            3,284            2,682            2,404            4,239            4,088-3.6%同比增速31.7%28.1%26.3%-1.8pc-5.4pc31.4%32.0%32.2%8.1%28.1%24.5%-3.6pcEPS（未年化）1.060.671.3627.5%0.560.550.450.410.710.69-3.6%BVPS（未年化）13.0414.4914.902.8%14.3%12.8113.0413.5313.7614.4914.902.8%收入拆分营业收入17,3029,43118,3566.1%8,7698,5348,7606,8699,4318,925-5.4%同比增速16.3%7.5%6.1%-1.5pc-10.2pc15.7%16.9%16.8%-1.6%7.5%4.6%-3.0pc利息净收入10,9746,20311,9138.6%5,4595,5155,9795,9036,2035,710-7.9%生息资产（期初期末平均，注1）1,311,6701,498,3561,521,2321.5%16.0%1,274,7431,348,5981,393,3961,429,4581,498,3561,544,1083.1%净息差（日均余额口径）1.69%n.a1.56%n.a-13bpn.an.an.an.an.an.an.a净息差（期初期末口径）1.67%1.66%1.57%-9bp-11bp1.71%1.64%1.72%1.65%1.66%1.48%-17.7bp生息资产收益率（期初期末口径）4.08%3.99%3.94%-5bp-14bp4.14%4.03%4.02%3.99%3.99%3.89%-10bp付息负债成本率（期初期末口径）2.36%2.30%2.33%3bp-3bp2.37%2.35%2.27%2.30%2.30%2.36%6bp非利息净收入6,3283,2286,4431.8%3,3093,0192,7819663,2283,215-0.4%手续费净收入2,8241,3792,341-17.1%1,4821,3421,1646851,379963-30.2%其他非息收入3,5041,8494,10217.1%1,8271,6761,6162811,8492,25221.8%业务及管理费4,0672,3454,53511.5%1,9552,1112,5413,1522,3452,190-6.6%成本收入比23.50%24.87%24.71%-0.2pc1.2pc22.30%24.74%29.00%45.89%24.87%24.53%-0.3pc资产减值损失5,7092,1124,054-29.0%3,0162,6933,2329152,1121,943-8.0%贷款减值损失2,0846193,09848.6%1,3557291,180-3756192,479300.5%信用成本0.67%0.34%0.84%50bp17bp0.89%0.45%0.70%-0.22%0.34%1.30%96bp所得税费用7916411,25558.6%417374221310641614-4.3%有效税率10.72%13.14%13.10%0.0pc2.4pc11.19%10.23%7.62%11.44%13.14%13.05%-0.1pc规模增长总资产1,532,8551,696,1261,744,2142.8%13.8%     1,456,949     1,532,855     1,563,443     1,616,538     1,696,126     1,744,2142.8%生息资产余额1,388,3031,536,2841,551,9311.0%11.8%     1,308,892     1,388,303     1,398,489     1,460,427     1,536,284     1,551,9311.0%贷款总额661,627750,340773,8573.1%17.0%        630,410        661,627        677,645        702,203        750,340        773,8573.1%对公贷款418,931496,432510,7122.9%21.9%        400,456        418,931        428,091        442,336        496,432        510,7122.9%个人贷款242,696253,908263,1463.6%8.4%        229,954        242,696        249,554        259,868        253,908        263,1463.6%同业资产80,10361,10958,029-5.0%-27.6%          78,650          80,103          77,713          66,289          61,109          58,029-5.0%金融投资705,587777,944813,0134.5%15.2%        657,149        705,587        719,351        745,046        777,944        813,0134.5%存放央行87,324105,05295,962-8.7%9.9%          90,065          87,324          80,993        102,145        105,052          95,962-8.7%总负债1,438,5781,593,1991,638,9072.9%13.9%     1,363,992     1,438,578     1,466,247     1,517,965     1,593,199     1,638,9072.9%付息负债余额1,401,9851,559,1521,595,8872.4%13.8%     1,336,283     1,401,985     1,426,708     1,483,471     1,559,152     1,595,8872.4%吸收存款904,6191,003,3421,012,8921.0%12.0%        869,077        904,619        870,945        928,084     1,003,342     1,012,8921.0%   企业活期426,104444,204449,5461.2%5.5%        412,591        426,104        388,250        394,049        444,204        449,5461.2%   个人活期44,27854,09454,3050.4%22.6%          45,217          44,278          44,691          55,215          54,094          54,3050.4%   企业定期302,079326,150319,529-2.0%5.8%        285,779        302,079        299,701        319,670        326,150        319,529-2.0%   个人定期108,921144,777156,0957.8%43.3%        102,438        108,921        112,434        126,136        144,777        156,0957.8%同业负债154,423190,571213,58012.1%38.3%        112,606        154,423        191,607        229,961        190,571        213,58012.1%发行债券299,842294,997312,1385.8%4.1%        294,952        299,842        316,051        266,017        294,997        312,1385.8%向央行借款43,10070,24257,276-18.5%32.9%          59,648          43,100          48,105          59,409          70,242          57,276-18.5%所有者权益94,278102,927105,3062.3%11.7%          92,957          94,278          97,196          98,573        102,927        105,3062.3%总股本5,9305,9305,9300.0%0.0%            5,930            5,930            5,930            5,930            5,930            5,9300.0%资产质量不良贷款5,2535,6905,8793.3%11.9%5,1865,2535,2205,4205,6905,8793.3%不良率0.79%0.76%0.76%0bp-3bp0.82%0.79%0.77%0.77%0.76%0.76%0bp关注贷款3,0642,1173,42361.7%11.7%2,3943,0643,1222,7442,1173,42361.7%关注率0.46%0.28%0.44%16bp-2bp0.38%0.46%0.46%0.39%0.28%0.44%16bp逾期贷款4,4064,0714,56812.2%3.7%3,9064,4064,3894,1334,0714,56812.2%逾期率0.67%0.54%0.59%5bp-8bp0.62%0.67%0.65%0.59%0.54%0.59%5bp不良生成额487403993146.3%103.9%17331416685740359046.3%不良生成率0.17%0.23%0.28%5bp12bp0.12%0.20%0.10%0.51%0.23%0.31%8bp核销转出额            275            133            534301.6%94.3%                 27               247               199               657               133               401201.6%核销转出率10.90%9.82%19.71%9.9pc8.8pc2.18%19.08%15.17%50.37%9.82%28.20%18.4pc逾期90+偏离度62.3%52.2%57.5%5.3pc-4.8pc64.2%62.3%74.1%57.8%52.2%57.5%5.3pc拨备覆盖率581.6%569%571%2.4pc-10.5pc580.1%581.6%583.7%565.1%568.7%571.1%2.4pc拨贷比4.62%4.31%4.34%3bp-28bp4.77%4.62%4.50%4.36%4.31%4.34%3bp资本情况核心一级资本充足率8.14%8.10%8.14%4bp0bp8.17%8.14%8.27%8.08%8.10%8.14%4bp一级资本充足率9.94%9.71%9.70%-1bp-24bp10.00%9.94%10.02%9.77%9.71%9.70%-1bp资本充足率12.98%12.74%12.69%-5bp-29bp13.08%12.98%13.22%12.89%12.74%12.69%-5bp表附录：报表预测值 
资产负债表 
 
(百万元) 
存放央行 
同业资产 

102,145  

66,289  

2022A 

 

 

2023E 

2024E 

110,117  

124,432  

69,603  

73,083  

702,203  

793,490  

888,709  

(30,603) 

(31,899) 

(32,924) 

672,635  

761,591  

855,785  

745,046  

847,246  

918,025  

30,424  

37,591  

41,433  

   利润表 
2025E    (百万元) 
140,609    净利息收入 
76,737    净手续费收入 
995,354    其他非息收入 
(32,857)   营业收入 
962,496    税金及附加 
997,665    业务及管理费 
45,766    营业外净收入 

杭州银行(600926)公司点评 

 

 

 

2022A 

2023E 

2024E 

2025E 

22,857  

24,278  

26,718  

29,832  

4,674  

5,401  

3,973  

6,482  

4,171  

7,130  

4,588  

7,843  

32,932  

34,732  

38,018  

42,263  

(320) 

(346) 

(378) 

(423) 

(9,760) 

(10,176) 

(10,645) 

(11,834) 

9  

0  

0  

0  

1,616,538  

1,826,148  

2,012,759  

2,223,273    拨备前利润 

22,858  

24,205  

26,990  

30,000  

289,370  

303,838  

319,030  

334,982    资产减值损失 

(9,855) 

(7,245) 

(5,572) 

(2,931) 

928,084  

1,048,735  

1,185,071  

266,017  

315,884  

331,321  

34,494  

46,476  

51,127  

1,339,130    税前利润 
347,513    所得税 
56,313    税后利润 

1,517,965  

1,714,933  

1,886,549  

2,077,938    归属母公司净利润 

13,003  

16,960  

21,417  

27,070  

(1,323) 

(2,205) 

(2,784) 

(3,519) 

11,679  

11,679  

14,755  

14,755  

18,633  

18,633  

23,551  

23,551  

股东权益合计 

98,573  

111,215  

126,210  

145,335    

10,872  

13,948  

17,826  

22,744  

2022A 

2023E 

2024E 

2022A 

2023E 

2024E 

2025E 

26.11% 

26.33% 

26.28% 

26.39%   拨贷比 

4.36% 

4.02% 

3.70% 

3.30% 

 

 

 

 

 

 

14.32% 

16.13% 

17.77% 

0.78% 

0.86% 

0.97% 

 

  流动性 
 
19.38%   贷存比 
1.11%   贷款/总资产 

75.66% 

43.44% 

75.66% 

43.45% 

74.99% 

44.15% 

74.33% 

44.77% 

1.25% 

1.38% 

1.56% 

1.79% 

89.82% 

90.17% 

90.05% 

90.07% 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

8.66% 

6.22% 

10.05% 

29.53% 

-15.00% 

21.01% 

8.36% 

3.76% 

5.89% 

5.00% 

8.10% 

11.51% 

归属母公司普通股股东
净利润 
 

  
   主要财务比率 

2025E   (百万元) 
   资产质量 
11.66%   不良贷款余额 
10.00%   不良贷款净生成率 
10.00%   不良贷款率 
11.16%   拨备覆盖率 

平 均 生息 资 产 /平 均 总
 
资产 

3.89%   每股指标（元） 
2.29%   EPS 

4.04% 

2.32% 

1.72% 

3.90% 

2.30% 

1.60% 

3.89% 

2.29% 

1.59% 

1.68% 

1.56% 

1.55% 

29.64% 

29.30% 

28.00% 

 

 

 

 

 

 

12.89% 

12.70% 

9.77% 

62.26% 

21.82% 

9.79% 

62.08% 

20.30% 

12.84% 

10.08% 

62.08% 

20.30% 

1.60%   BVPS 
1.56%    每股股利 
28.00%   估值指标 
  P/E 
 
 

13.12%   P/B 

10.51%   P/PPOP 
62.08%   股息收益率 

20.30%  

 
 

 

5,420 

0.26% 

0.77% 

565% 

6,225 

0.26% 

0.78% 

512% 

6,925 

0.24% 

0.78% 

475% 

7,317 

0.20% 

0.74% 

449% 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 1.83  

 13.76  

 0.40  

 6.32  

 0.84  

 3.01  

 2.35  

 15.89  

 0.48  

 4.93  

 0.73  

 2.84  

 3.01  

 18.42  

 0.61  

 3.86  

 0.63  

 2.55  

 3.84  

 21.64  

 0.78  

 3.02  

 0.54  

 2.29  

3.45% 

4.12% 

5.26% 

6.72% 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

数据来源：公司公告，浙商证券研究所。 
 
 
 

 

贷款总额 

贷款减值准备 

贷款净额 
证券投资 

其他资产 

资产合计 

同业负债 
存款余额 

应付债券 

其他负债 

负债合计 

 
主要财务比率 
(百万元) 
业绩增长 
利息净收入增速 
手续费净增速 

非息净收入增速 

拨备前利润增速 
归属母公司净利润增
速 
盈利能力 

ROAE 

ROAA 

RORWA 

生息率 

付息率 
净利差 

净息差 

成本收入比 

资本状况 
资本充足率 

核心资本充足率 

风险加权系数 

股息支付率 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

3/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

杭州银行(600926)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

4/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



杭州银行2023年中报点评：高成长性延续

证券研究报告 | 公司点评 | 包装印刷 
 

报告日期：2023 年 08 月 29 日 

 

裕同科技(002831) 
 
 
下游需求不振拖累经营，23H2 预期环比向好 
  
——裕同科技点评报告 
  
投资要点 
❑  公司公告 2023 年中报 

23H1 实现收入 63.65 亿(-12.45%)，归母净利润 4.32 亿元(-10.82%，回溯后、下
同)，扣非归母净利润 5.03 亿元(-0.77%)，非经主要为套保工具亏损；23Q2 实现
收入 34.54 亿(-10.76%)，归母净利 2.5 亿元(-4.3%)，扣非归母净利润 3.45 亿
（+12.53%），受 3C、酒等下游需求不振影响收入端短期承压，纸价低位+智能
工厂提效下 Q2 毛利率仍然表现较好。 
分红：公告宣布发放中期派息，向全体股东每 10 股派现金人民币 3.27 元（含
税），总计派息 3 亿元，占半年归母净利润比例 69%（近年分红比例在 20%左
右）。伴随公司资本开支节奏放缓（21 年 18.52 亿、22 年 16 亿、23H1 为 4.4
亿），公司加强分红回报股东。 
 

❑  成本端：纸价延续弱势+智能工厂布局，毛利率表现持续向好 

1）纸价采购均价持续下降：23Q2 箱板/瓦楞/白板/白卡单吨均价同比-18.55%、-
23.53%、-19.30%、-29.59%，且环比 23Q1 均有 7~12%的下滑。23H1/23Q2 毛利
率为 23.61%/23.52%，分别同比+2.51pct/+2.16pct。 

2）智能工厂：期内湖南裕同智能工厂建设一期顺利落地，协同许昌智能工厂烟
包生产基地，锻造烟包生产智造能力；苏州裕同智能工厂建设基本完成，更充分
满足华东市场消费电子、化妆品和食品等包装需求；成都裕同智能工厂建设完
成，西南市场消费电子和酒包智能工厂新典范；泸州裕同、重庆裕同、九江裕
同、烟台裕同和越南裕同等重点生产基地的智能化建设也在持续规划推进中预
期。智能工厂的建设降持续降低人工成本、提升效率。 

15%

7%

-1%

-9%

-17%

-25%

 

 

❑  核心业务：智能手机景气预期开始修复，AR 有望带来新需求 

1）下半年全球智能手机出货有望修复：根据 TechInsights 预测，2023 年全球智
能手机出货量 11.6 亿部（同比下降 2.8%），分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4 预计分别
增速为-14.2%/-7.7%/0%/11.4%，经历低基数下的修复后，在 2024 年将重返增长
通道，预计 2024 年全球出货量达到 12.11 亿部（同比增长 4%）。 
2）渠道去库压力逐渐减小：22 年 10 月开始全球智能手机批发商进货量（Sell 
in）和终端零售（Sell out）的差额开始转负，渠道持续去库，到 23 年 4 月基本
实现打平，23 年 5 月进货量高于销售量、表明批发商开始主动补库；同时需求
端，小米、荣耀、vivo、Apple 等主流品牌 4-5 月销售量 yoy 环比向好。 
3）A 客户 Vision Pro 发布，仁禾智能订单有望受益：7 月 10 日，A 客户宣布计
划在 2024 年初开始在美国市场零售 6 月 6 日刚发布的 Vision Pro 头显，并在其零
售店铺内配备体验区域，经历 6 年研发后开始正式商业化。裕同子公司仁禾智能
作为软包材核心供应商，研发能力突出、净利率优势明显，看好订单表现。 

❑  增量业务：环保国内潜力高，烟酒包装  

1）环保包装：23H1 收入 4.25 亿（-12%），主要系公司环保业务目前大头仍然服
务 3C 类客户为主、受 3C 景气拖累同步下降。餐包方面，江西南昌（计划 7-10
月重点治理 “主动提供一次性塑料制品”等行为）、四川省（有序推广塑料替代产
品）均已经开始加大禁塑力度，看好裕同环保包装未来成长空间。 
2）酒包：公司深耕中高端白酒客户市场，与茅台、泸州老窖、洋河、古井贡、
西凤等中高端酒企达成合作，并持续提升自身份额；下半年中秋国庆期间白酒礼
赠需求提升，预期转好。 

投资评级:  买入(维持) 
 

分析师：史凡可 
执业证书号：S1230520080008 
 shifanke@stocke.com.cn 
 
分析师：傅嘉成 
执业证书号：S1230521090001 
 fujiacheng@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

￥22.69 

21,113.35 

930.51 

裕同科技

深证成指

 
 

8
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《3C 景气有望迎修复，成本弹
性持续释放，优质低估》 
2023.07.16 
2 《3C 客户去库节奏影响收入，
利润率表现优异》 2023.04.27 
3 《22 年业绩预告靓丽，成本下
行&效率提升 ——裕同科技点评
报告》 2022.12.22 

  

http://www.stocke.com.cn 

 

1/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

裕同科技(002831)公司点评 

 

3）烟包：23H1 经营短期承压，主要系烟草企业全面推进卷烟产品改版增加二维
码标识、重新安排部分产品生产计划，考虑卷烟产销在国内为计划经济体系，上
半年减少的单量预计在下半年追回。裕同已经合作大部分省中烟公司，配合岳
阳、武汉江夏、武汉东西湖、河南许昌四大烟包制造基地有望放量。 
 

❑  套保策略+汇率波动对利润产生一定不利影响 

1）23Q2 期间费用率为 9.8%（-0.3pct），其中销售/管理+研发费用率/财务费用率
分别为 3.1%/10.7%/-4.0%（同比+0.8pct/+1.5pct/-2.6pct），财务费用变动主因汇兑
收益及利息收入增加。 
2）由于公司采取套保策略， 23H1 汇兑收益为 0.95 亿，但公允价值变动亏损
1.22 亿（基本为远期结售汇合约）、投资收益（处理金融工具取得 411 万），综合
来看汇率波动给公司税前利润的负向影响为 0.22 亿。 
 

❑  盈利预测与估值  

裕同是多元纸包装龙头，深挖客户份额、延伸服务链条，一站式解决方案能力和
客户粘性不断增强，看好长期成长。预计 2023-2025 年收入 166.97 亿（+2.04%)、
193.11 亿(+15.66%)、223.64 亿（+15.81%），归母净利 15.07 亿(+1.25%)、17.47 亿
(+15.94%)、20.2 亿（+15.67%），对应 PE 分别为 14.0X、12.09X、10.45X，维持
“买入”评级。 

 

❑  风险提示：原材料上涨、需求不及预期 
  
财务摘要 
 
] 
(百万元) 

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股收益(元)  

P/E 

资料来源：浙商证券研究所 
 
  
 

表 1：裕同科技收入结构 

2022A 
16,362  

9.49% 

1,488  

45.46% 

1.60  

14.19  

2023E 
16,697  

2.04% 

1,507  

1.25% 

1.62  

14.01  

2024E 
19,311  

15.66% 

1,747  

15.94% 

1.88  

12.09  

2025E 
22,364  

15.81% 

2,020  

15.67% 

2.17  

10.45  

资料来源：裕同科技公众号、公司公告，浙商证券研究所 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

2/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

 

表 2：裕同科技季度重点财务数据 

裕同科技(002831)公司点评 

 

资料来源：Wind，浙商证券研究所 
 
 

表 3：大宗纸季度均价走势（单位：元/吨） 

 

 
 

 

 

资料来源：卓创资讯，浙商证券研究所 

http://www.stocke.com.cn 

 

3/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

   
] 
表附录：三大报表预测值 
资产负债表 

 

 

 

   利润表 

2022 
12,169  

2023E 
13,736  

2024E 
15,893  

10,311  

11,131  

12,280  

少数股东权益 
归 属 母 公司 股东 权

513  

10,241  

21,066  

513  

11,717  

23,362  

(百万元) 
流动资产 

  现金 
  交易性金融资产 

  应收账项 

  其它应收款 

  预付账款 
  存货 

  其他 

非流动资产 

  金融资产类 
  长期投资 

  固定资产 

  无形资产 

  在建工程 
  其他 

资产总计 

流动负债 

  短期借款 
  应付款项 

  预收账款 

  其他 
非流动负债 

  长期借款 
  其他 

负债合计 

益 
负债和股东权益 

 
现金流量表 
(百万元) 
经营活动现金流 

净利润 
折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

营运资金变动 
其它 

投资活动现金流 

筹资活动现金流 

资本支出 

长期投资 

其他 

短期借款 

长期借款 
其他 

现金净增加额 

 

 

 

 
资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

9,625  

10,364  

5,733  

6,264  

6,698  

1,814  

2,163  

21,066  

23,362  

3,317  

221  

6,077  

122  

293  

1,766  

373  

8,897  

0  

9  

745  

597  

8,202  

3,878  

3,020  

0  

1,303  

2,109  

1,574  

535  

2022 
2,621  

1,577  

800  

24  

91  

44  

84  

(2,456) 

(1,527) 

(9) 

(920) 

(362) 

528  

382  

(1,272) 

(59) 

 

 

 

 

 

4,428  

221  

6,514  

143  

335  

1,871  

224  

0  

12  

843  

344  

9,021  

4,400  

3,330  

0  

1,291  

2,109  

1,574  

535  

2,129  

1,507  

507  

207  

17  

(1,303) 

(1,155) 

(131) 

(17) 

284  

522  

0  

(237) 

1,111  

 

 

 

 

 

4,651  

221  

7,933  

167  

369  

2,328  

224  

0  

16  

889  

136  

2,625  

26,258  

10,171  

4,922  

3,918  

0  

1,331  

2,109  

1,574  

535  

513  

13,464  

26,258  

1,266  

1,747  

517  

233  

39  

(1,332) 

(1,124) 

(170) 

(39) 

289  

522  

0  

(233) 

223  

 

 

 

 

 

2023E 

2024E 

(158) 

(1,306) 

51  

36  

 

  营业税金及附加 

  营业费用 

2025E    (百万元) 
18,485    营业收入 
  营业成本 
6,062   
221   
8,834   
177   
425   
2,541   
224   
11,128   
0   
21   

  管理费用 
  研发费用 

  财务费用 

6,804    营业利润 

  资产减值损失 

  公允价值变动损益 
  投资净收益 

  其他经营收益 

  营业外收支 

  少数股东损益 

937   
236    利润总额 
  所得税 
3,130   
29,613    净利润 
11,506   
5,446    归属母公司净利润 
4,489   
  EBITDA 
0   
1,571   
2,109    主要财务比率 
1,574   

  EPS（最新摊薄） 

 

535    成长能力 
13,615    营业收入 
513    营业利润 

15,485    归属母公司净利润 
29,613    获利能力 
   毛利率 
   净利率 
ROE 

2025E   
2,420   
2,020    偿债能力 

ROIC 

406    资产负债率 
259    净负债比率 
67    流动比率 
(369)   速动比率 
37    营运能力 
(1,273)   总资产周转率 

(986)   应收账款周转率 
(220)   应付账款周转率 
(67)   每股指标(元) 
265    每股收益 
524    每股经营现金 
0    每股净资产 

(259)   估值比率 
1,411   

P/E 

P/B 

EV/EBITDA 

  

  

  

 

4/5 

裕同科技(002831)公司点评 

 

 

2023E 
16,697  

2024E 
19,311  

2025E 
22,364  

12,648  

14,696  

16,997  

1,078  

1,254  

88  

427  

969  

682  

174  

0  

0  

(17) 

83  

1,775  

(50) 

1,725  

218  

1,507  

0  

1,507  

2,473  

1.62  

101  

481  

781  

189  

0  

0  

(39) 

89  

2,030  

(30) 

2,000  

253  

1,747  

0  

1,747  

2,781  

1.88  

115  

560  

912  

213  

0  

0  

(67) 

104  

2,343  

(30) 

2,313  

293  

2,020  

0  

2,020  

3,036  

2.17  

 

2022 
16,362  

12,477  

81  

404  

890  

671  

(25) 

(29) 

65  

(91) 

72  

1,857  

(51) 

1,806  

229  

1,577  

89  

1,488  

2,666  

1.60  

2022 

 
9.49% 

51.31% 

45.46% 

2023E 

 
2.04% 

-4.41% 

1.25% 

2024E 

 
15.66% 

14.37% 

15.94% 

2025E 

 
15.81% 

15.44% 

15.67% 

23.75% 

24.25% 

23.90% 

24.00% 

9.09% 

9.02% 

9.04% 

9.03% 

14.53% 

12.86% 

12.97% 

13.05% 

9.71% 

9.15% 

9.40% 

9.74% 

48.95% 

95.87% 

47.65% 

91.00% 

46.77% 

87.86% 

45.98% 

85.10% 

1.48  

1.21  

0.82  

2.78  

4.95  

1.60  

2.82  

1.52  

1.25  

0.75  

2.68  

4.73  

1.62  

2.29  

1.56  

1.28  

0.78  

2.73  

4.83  

1.88  

1.36  

1.61  

1.33  

0.80  

2.73  

4.83  

2.17  

2.60  

11.01  

12.59  

14.47  

16.64  

14.19  

2.06  

12.56  

14.01  

1.80  

10.54  

12.09  

10.45  

1.57  

9.48  

1.36  

8.39  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

裕同科技(002831)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

5/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



裕同科技收入结构

裕同科技季度重点财务数据

大宗纸季度均价走势（单位：元_吨）

裕同科技点评报告：下游需求不振拖累经营，23H2预期环比向好

证券研究报告 | 公司点评 | 家居用品 
 

报告日期：2023 年 08 月 29 日 

 

欧派家居(603833) 
 
 
Q2 利润率超预期，组织改革+零售大家居稳步推进 
  
——欧派家居点评报告 
  
投资要点 
❑  欧派家居发布 2023 年中报 

 23H1 收入 98.43 亿元(+1.5%)，归母净利 11.33 亿元(+11.2%)，扣非归母净利 10.71 
亿(+9.2%)；23Q2 收入 62.73 亿元(+13.0%)，归母净利 9.8 亿(+28.1%)，扣非归母
净利 9.42 亿元(+26%)，收入在 22Q2 较高基数（+13%）下快速增长，利润率表现
超预期。 
 

❑  衣柜是 Q2 增长主驱动，厨柜环比改善，木门、卫浴快速增长 

分品类来看：  

1）衣柜及配套品：23H1 收入 54.3 亿（+4.05%），23Q2 单季收入 34.54 亿
（+19%），作为公司第一大业务的同时保持了最快的增速；23H1 毛利率
33.59%，同比+0.93pct，规模效益持续释放。 

2）厨柜：23H1 收入 30.72 亿（-5.97%），23Q2 单季收入 19.87 亿（+2%）、环比
Q1 显著向好；23H1 毛利率 30.27%，同比-0.84pct。 
3）卫浴：23H1 收入 4.6 亿（+12.61%），23Q2 单季收入 2.76 亿（+14%），以厨
卫空间为切入口，逐步布局存量需求市场；毛利率 26.34%，同比+0.14pct。 
4）木门：23H1 收入 5.76 亿（+6.71%），23Q2 单季收入 3.69 亿（+15%），增长
优于整体，6 月公司推出欧铂尼 25800 元套餐，主打护墙板和门体的高性价比套
餐、预计形成拉动；毛利率 21%，同比+0.12pct。 

 

❑  大宗渠道 Q2 拉动增长，零售大家居快速推进 

（1）大宗渠道 23H1 收入 14.85 亿（+8.42%）、Q2 为 8.99 亿（+29%），增长提
速，保交付拉动显著、同时公司客户结构不断丰富。 
（2）零售渠道 23Q2 直营收入 1.96 亿（+36%）、经销收入 50 亿（+9.16%），门
店总数 7532 家（-83 家），厨柜-121 家、衣柜+160 家、欧铂丽+25 家、卫浴-116
家，预计系改革过程中调整了店态、优化了部分门店；衣柜和欧铂丽保持快速招
商开店节奏。 
（3）整装大家居装企合作持续推进，22 年底家装渠道合作装企超 4000 家（21
年为超 3000 家），预计 Q2 延续快速增长。 
（4）零售大家居新模式推进顺利，零售大家居店 23Q1 门店数量达到 179 家， 
23 年计划新增 200+门店，平台监管、联合交付、体系交付、社区微改等多种模
式同步推进，持续前置布局流量。 

 
❑  降本增效显成效，23Q2 利润率超预期 

公司今年注重降本提效，具体降本空间及措施包括：1）原材料成本下行：23 年
截至 6 月 30 日，板材平均价格同比下降 15.4%；2）生产优化：自动化水平提
升，利用人工智能提升材料利用率，精简 SKU，降低采购成本；3）费用优化：
人工配置和成本严格控制；去年对经销商临时帮扶、补贴返利政策相关费用减
少；4）效率优化：组织架构变革落地后，不同品类部门摩擦成本降低，橱衣木
等多品类互相导流顺畅，内部流量充分激活。5）考核侧重：23 年事业部考核利
润权重大于收入。 
从财务指标结果来看：1）Q2 期间费用率为 16.0%（-1.5pct），其中销售/管理+研
发费用率/财务费用率分别同比+0.6pct/-2pct/-0.1pct。2）23H1/23Q2 毛利率为
31.51%/34.27%，分别同比+0.22pct/+0.26pct。 
 

投资评级:  买入(维持) 
 

分析师：史凡可 
执业证书号：S1230520080008 
 shifanke@stocke.com.cn 
 
分析师：傅嘉成 
执业证书号：S1230521090001 
 fujiacheng@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

￥96.15 

58,570.01 

609.15 

欧派家居

上证指数

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

17%

7%

-3%

-13%

-23%

-34%

 
 

8
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《组织改革稳推进，降本增效
显成效》 2023.07.24 
2 《渠道结构丰富，终端收款迅
速拉升、看好 Q2 兑现》 
2023.04.27 
3 《多元渠道开拓下营收稳健增
长，看好 23 年零售大家居发
力》 2023.04.25 

  

http://www.stocke.com.cn 

 

1/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

欧派家居(603833)公司点评 

 

 

❑  本轮改革已完成定员定岗、开始下市场磨合，后续跟踪渠道梳理节奏 

本轮改革已完成定员定岗，终端细则逐步匹配落实。本轮改革将原各品类事业部
中层以上骨干导入新的按区域划分的营销事业部，由区域营销事业部统筹厨衣木
融合发展，目前中层管理人员已到位，终端营销人员、拿货政策、考核制度、经
销商经营权归属等细则视各区域市场不同，正在匹配落地，中长期有助于橱衣品
类互相导流、零售大家居快速推进、区域营销管理效率提升，效益将逐步显现。
我们预计随组织架构落地，营销渠道支持助力，公司经营订单短期承压已过，环
比向上拐点已至。 

 
❑  盈利预测与估值 

欧派家居是家居行业份额提升强确定性的龙头，我们看好公司以厨衣木卫为核
心，以领先的信息化系统为桥梁，持续向软体、主辅材等领域延伸，提供真正的
一站式解决方案，并从中收获业绩的快速增长。预计 23-25 年收入 248.02 亿
（+10.33%）/285.89 亿 （+15.27%）/327.44 亿 （+14.54%）， 利 润 30.85 亿
（+14.75%）/35.74 亿 （+15.85%）/41.59 亿 （+16.38%）， 对 应 PE 为
18.99X/16.39X/14.08X，维持“买入”评级。 
 

❑  风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期 

 
 
财务摘要 
 
] 
(百万元) 

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股收益(元)  

P/E 

资料来源：浙商证券研究所 
 
  
 

2022A 

22,480  

9.97% 

2,688  

0.86% 

4.41  

21.79  

 

2023E 

24,802  

10.33% 

3,085  

14.75% 

5.06  

18.99  

2024E 

28,589  

15.27% 

3,574  

15.85% 

5.87  

16.39  

2025E 

32,744  

14.54% 

4,159  

16.38% 

6.83  

14.08  

http://www.stocke.com.cn 

2/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

 

 

表1： 欧派家居季度数据一览 

资料来源：Wind，浙商证券研究所 

表2： 欧派家居收入拆分一览 

欧派家居(603833)公司点评 

 

 

 

 

 

 
 

 

 

 

 

资料来源：公司公告，浙商证券研究所 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

3/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

   
] 
表附录：三大报表预测值 
资产负债表 

 

(百万元) 
流动资产 

  现金 
  交易性金融资产 

2022A 
13,381  

2023E 
17,259  

2024E 
20,561  

8,270  

12,415  

14,448  

 

 

   利润表 

 

 

 

2022A 
22,480  

2023E 
24,802  

2024E 
28,589  

2025E 
32,744  

15,374  

17,009  

19,540  

22,354  

欧派家居(603833)公司点评 

 

 

 

 

 

 

 

 

241  

2,396  

1,768  

1,539  

(124) 

0  

0  

41  

170  

0  

4,779  

621  

4,157  

(2) 

4,159  

5,100  

6.83  

 

 

1.78  

1.54  

0.80  

21.30  

8.31  

6.83  

9.30  

14.08  

2.15  

11.49  

3,056  

3,543  

4,107  

4,779  

168  

1,679  

1,336  

1,123  

(247) 

0  

(34) 

23  

120  

12  

3,068  

385  

2,683  

(6) 

2,688  

3,674  

4.41  

 

 

 

 

 

 

 

 

1.38  

1.11  

0.86  

18.98  

7.83  

4.41  

3.96  

21.79  

3.55  

19.68  

182  

1,811  

1,394  

1,215  

(186) 

0  

0  

38  

129  

0  

3,543  

461  

3,082  

(3) 

3,085  

3,884  

5.06  

 

 

 

 

 

 

 

 

1.45  

1.21  

0.79  

23.20  

8.71  

5.06  

9.45  

18.99  

3.01  

16.58  

208  

2,053  

1,572  

1,372  

(91) 

0  

0  

34  

143  

0  

4,107  

534  

3,573  

(1) 

3,574  

4,527  

5.87  

 

 

 

 

 

 

 

 

1.60  

1.36  

0.79  

22.18  

8.44  

5.87  

5.91  

16.39  

2.54  

13.85  

 

2022A 

2023E 

2024E 

2025E 

 
9.97% 

-0.12% 

0.86% 

31.61% 

11.96% 

16.29% 

10.70% 

 
10.33% 

15.92% 

14.75% 

31.42% 

12.44% 

15.83% 

10.89% 

 
15.27% 

15.93% 

15.85% 

31.65% 

12.50% 

15.50% 

11.41% 

 
14.54% 

16.36% 

16.38% 

31.73% 

12.70% 

15.28% 

11.55% 

42.28% 

73.26% 

42.37% 

73.52% 

39.81% 

66.15% 

37.49% 

59.99% 

27.10  

32.00  

37.86  

44.69  

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

  营业税金及附加 

  营业费用 

2025E    (百万元) 
24,802    营业收入 
  营业成本 
18,713   
803   
1,669   
183   
183   
2,129   
1,122   
18,752   
388   
8   

  管理费用 
  研发费用 

  财务费用 

8,304    营业利润 

  资产减值损失 

  公允价值变动损益 
  投资净收益 

  其他经营收益 

847   

  营业外收支 

  少数股东损益 

2,030    利润总额 
  所得税 
7,175   
43,553    净利润 
13,908   
5,585    归属母公司净利润 
3,145   
  EBITDA 
882   
4,296   
2,422    主要财务比率 

  EPS（最新摊薄） 

5   

 
2,417    成长能力 
16,330    营业收入 
0    营业利润 

27,223    归属母公司净利润 
43,553    获利能力 
   毛利率 
   净利率 
ROE 

2025E   
5,662   
4,157    偿债能力 

ROIC 

484    资产负债率 
165    净负债比率 
(41)   流动比率 
895    速动比率 
3    营运能力 
(1,434)   总资产周转率 
(1,029)   应收账款周转率 
(446)   应付账款周转率 
41    每股指标(元) 
35    每股收益 
200    每股经营现金 
0    每股净资产 

(165)   估值比率 
4,264   

P/E 

P/B 

EV/EBITDA 

  

  

  

 

4/5 

少数股东权益 

归属母公司股东权益 

2,417  

2,417  

2,417  

12,097  

14,332  

15,259  

6  

16,508  

28,611  

3  

19,490  

33,825  

2  

23,064  

38,325  

2022A 

2023E 

2024E 

15,230  

16,566  

17,764  

28,611  

33,825  

11,909  

38,325  

12,837  

803  

1,467  

197  

107  

1,414  

1,122  

388  

11  

6,689  

1,061  

1,430  

5,652  

9,675  

4,585  

1,979  

364  

2,747  

2,422  

5  

2,410  

2,683  

855  

130  

(23) 

144  

(7,146) 

(2,246) 

5  

(4,905) 

2,985  

2,196  

5  

785  

(1,711) 

 

 

 

 

 

803  

1,125  

97  

150  

1,548  

1,122  

388  

11  

7,363  

1,040  

1,630  

6,132  

5,085  

2,364  

832  

3,628  

2,422  

5  

5,756  

3,082  

563  

145  

(38) 

2  

(1,863) 

(1,378) 

(523) 

38  

252  

500  

0  

(248) 

4,146  

 

 

 

 

 

(1,378) 

2,002  

803  

1,949  

203  

172  

1,864  

1,122  

388  

10  

7,862  

900  

1,830  

6,773  

5,385  

2,690  

887  

3,874  

2,422  

5  

3,600  

3,573  

542  

157  

(34) 

(642) 

4  

(1,710) 

(1,050) 

(694) 

34  

143  

300  

0  

(157) 

2,033  

 

 

 

 

 

  应收账项 

  其它应收款 

  预付账款 
  存货 

  其他 

非流动资产 

  金额资产类 
  长期投资 

  固定资产 

  无形资产 

  在建工程 
  其他 

资产总计 

流动负债 

  短期借款 
  应付款项 

  预收账款 

  其他 
非流动负债 

  长期借款 
  其他 

负债合计 

负债和股东权益 

 
现金流量表 
(百万元) 
经营活动现金流 

净利润 
折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

营运资金变动 
其它 

投资活动现金流 

筹资活动现金流 

资本支出 

长期投资 

其他 

短期借款 

长期借款 
其他 

现金净增加额 

 

 

 

 
资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

欧派家居(603833)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

5/5 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



欧派家居季度数据一览

欧派家居收入拆分一览

欧派家居点评报告：Q2利润率超预期，组织改革+零售大家居稳步推进

证券研究报告 | 浙商早知道

报告日期：2023 年 08 月 29 日

浙商早知道

2023 年 08 月 29 日

：王禾 执业证书编号：S1230512110001
：021-80105901
：wanghe@stocke.com.cn

市场总览

 大势：8 月 28 日上证指数上涨 1.13%，沪深 300 上涨 1.17%，科创 50 上涨 1.13%，中证 1000 上涨 0.73%，创业板

指上涨 0.96%，恒生指数上涨 0.97%。

 行业：8 月 28 日表现最好的行业分别是房地产（+4.38%)、煤炭（+3.07%)、非银金融（+2.35%)、建筑材料（+2.34%)、
综合（+2.24%)，表现最差的行业分别是食品饮料（-0.33%)、公用事业（+0.13%)、农林牧渔（+0.14%)、有色金属
（+0.34%)、计算机（+0.58%)。

 资金：8 月 28 日全 A 总成交额为 11278.24 亿元，北上资金净流出 82.47 亿元，南下资金净流入 41.02 亿港元。

重要推荐

—20230827

 【浙商轻工 史凡可/汤秀洁】乖宝宠物（301498）公司深度：乖宝宠物：产品迭代&爆品养成，铸宠食国产龙头 —

http://www.stocke.com.cn

1/4

请务必阅读正文之后的免责条款部分

浙商早报

1 市场总览

1、大势
8 月 28 日上证指数上涨 1.13%，沪深 300 上涨 1.17%，科创 50 上涨 1.13%，中证 1000 上涨 0.73%，创业

板指上涨 0.96%，恒生指数上涨 0.97%。

2、行业
8 月 28 日表现最好的行业分别是房地产（+4.38%)、煤炭（+3.07%)、非银金融（+2.35%)、建筑材料（+2.34%)、
综合（+2.24%)，表现最差的行业分别是食品饮料（-0.33%)、公用事业（+0.13%)、农林牧渔（+0.14%)、有
色金属（+0.34%)、计算机（+0.58%)。

3、资金
8 月 28 日全 A 总成交额为 11278.24 亿元，北上资金净流出 82.47 亿元，南下资金净流入 41.02 亿港元。
附：部分涨跌幅异动行业点评。

异动行业

今日涨跌幅 异动原因分析

行业观点看法/变化

点评人

房地产

+4.38%

部分地区认房认贷放松+证监会打

往往规模越大的房企增长弹性越受约束，而地方企业得益于属

开房企融资限制。

地资源优势市占率增长潜力更大。看好: 城建发展、天健集团、

杨凡

我们看好四季度政策继续放松，继续看多板块投资机会。看好

一二线城市国企在此轮周期修复中的成长性。总量高位向下，

非银金融

+2.35%

政策组合拳落地，板块上涨。

陆续落地。若头部券商提升杠杆上限，利好重资本业务扩大规

越秀地产、滨江集团，以及流通性较好且布局一二线比例较高

的头部房企招商蛇口、华发股份、建发股份。

保险继续看好，资产端受益于股市预期向好及地产宽松政策推

出带来的风险改善，负债端中长期增长趋势不变。选股方面，

①资产端高弹性的个股：推荐中国人寿，建议关注新华保险。

②负债端 NBV 高增或边际改善更大的个股：推荐中国平安、中

国太保。券商继续看好，其他潜在活跃资本市场的政策也有望

模。具体的选股思路包括：①低估值龙头央国企，最潜在受益

于活跃资本市场改革举措：推荐中信证券、华泰证券、中金公

司 H。②经纪业务弹性标的，受益于成交额放大：推荐东方财

富。③财富管理收入占比高、参控股优质基金公司的券商：推

荐广发证券、东方证券。④业绩高增长：推荐东方证券。

梁凤洁

洪希柠

资料来源：浙商证券研究所、wind

2 重要推荐

2.1【浙商轻工 史凡可/汤秀洁】乖宝宠物（301498）公司深度：乖宝宠物：产品迭代&爆品养成，
铸宠食国产龙头 ——20230827

1、轻工-乖宝宠物（301498）
2、推荐逻辑：国内宠食龙头，自有品牌麦富迪 22 年市占率 4.8%，位列国产品牌第一，第二品牌弗列加

加特发展顺利。
1）超预期点
弗列加特品牌发展顺利，23 年 618 期间全网销售额达 2800 万元，同比+211%，有望成为公司第二品牌，

驱动公司进入新一轮发展周期。

2）驱动因素

http://www.stocke.com.cn

2/4

请务必阅读正文之后的免责条款部分

浙商早报

鲜肉粮赛道关注度高，根据《中国宠物行业白皮书》显示，配料组成是消费者宠粮选择中核心考虑因素之
一，关注度达 55.1%，而配料组成中消费者则最关注是否使用鲜肉，关注度达 72.7%，弗列加特定位鲜肉粮赛
道较早，具有先发优势，23 年 618 期间全网销售额 2800 万元，同比+211%，未来有望快速发展。

3）目标价格，现价空间
增持
4）盈利预测与估值
预计 2023-2025 年公司营业收入为 4215/5136/6256 百万元，营业收入增长率为 24.07%/21.85%/21.80%，归
母净利润为 403/494/614 百万元，归母净利润增长率为 51.10%/22.47%/24.38%，每股盈利为 1.01/1.23/1.54 元，
PE 为 42.02/34.31/27.59 倍。

3、催化剂
鲜肉粮品类受到高关注度，宠物文化加速渗透。
4、风险因素
行业竞争加剧，汇率波动风险，原材料价格波动风险，产能投放不及预期风险。

http://www.stocke.com.cn

3/4

请务必阅读正文之后的免责条款部分

浙商早报

股票投资评级说明

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

重。

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

法律声明及风险提示

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制
作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）
对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变

更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。

本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对
依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见
及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。

浙商证券研究所

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层
上海总部邮政编码：200127
上海总部电话：(8621) 80108518
上海总部传真：(8621) 80106010
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn

http://www.stocke.com.cn

4/4

请务必阅读正文之后的免责条款部分



浙商早知道

证券研究报告 | 公司点评 | 非金属材料Ⅱ 
 

报告日期：2023 年 08 月 29 日 

 

石英股份(603688) 
 
 
下游高景气拉动石英砂需求，量利驱动业绩高速增长 
  
——石英股份 2023 半年报点评报告 
  
投资要点 
❑  下游高景气拉动高纯石英砂需求，公司业绩呈现爆发式增长 

2023H1，公司实现营业收入 34.34 亿元，同比增长 392.71%；归母净利润 24.31 亿
元，同比增长 742.52%，毛利率 87.75%，净利率 70.99%。2023Q2，公司实现营
业收入 22.11 亿元，环比增长 80.79%；归母净利润 16.10 亿，环比增长 96.17%。
公司业绩实现高速增长，主要原因：1）受益于下游半导体、光伏等行业快速增
长的需求拉动，高纯石英砂需求持续提升；2）公司产品优势突出，同时 6 万吨/
年产能项目加速落地，满足光伏发展迅猛需求，市占率快速提升。 
❑  光伏级石英砂产能建设顺利推进，下游客户持续拓展驱动业绩高速增长 

2023H1，公司积极把握行业窗口期，同时推进产能扩建和客户拓展。1）产能：
公司凭借在高纯石英材料领域掌握的核心技术优势，在实现 2 万吨/年高纯英砂量
产的情况下，积极推进 6 万吨/年高纯石英材料项目建设（预计 2023H2 投产）；
2）客户拓展：公司凭借自身产品优势，积极推进市占提升，与国内多家知名光
伏企业建立了战略合作伙伴关系，实现 2023 年上半年经营业绩实现快速增长。 

❑  半导体石英技术持续认证，加速国际化营销队伍建设 

投资评级:  买入(维持) 
 

分析师：张雷 
执业证书号：S1230521120004 
 zhanglei02@stocke.com.cn 
 
分析师：陈明雨 
执业证书号：S1230522040003 
 chenmingyu@stocke.com.cn 
 
分析师：谢金翰 
执业证书号：S1230523030003 
 xiejinhan@stocke.com.cn 
 
研究助理：尹仕昕 
  yinshixin@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

2023H1，公司持续推进半导体产品下游认证，光电领域持续突破。半导体方
面，公司持续推进电子级半导体石英产品认证，通过东京电子高温扩散和电子刻
蚀认证，以及美国 LAM 刻蚀认证，美国应用材料认证也持续取得阶段性进展，
产品在半导体的应用领域扩大，市场占有率有望持续提高。未来，公司将持续加
强国际化营销队伍建设，在通过日本东京电子、美国 LAM 半导体产品认证的基
础上，加快推进国际及国内其他主流半导体设备商的产品认证。 

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

￥91.00 

32,876.22 

361.28 

石英股份

上证指数

❑  盈利预测与估值 

上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内高纯石英砂龙头公司，新增产能
建设持续推进。考虑下游光伏需求维持高景气，高纯石英砂供不应求的局面仍将
长期维持，我们上调公司盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为
62.77 亿元、120.19 亿元、150.00 亿元（上调前分别为 34.88 亿元、51.56 亿元、
65.27 亿元），对应 EPS 分别为 17.38、33.27、41.52 元/股，对应 PE 分别为 5、
3、2 倍。维持“买入”评级。 

❑  风险提示：高纯石英砂扩产超预期；上游产业链波动风险；石英砂价格上涨不

5%

-4%

-12%

-21%

-29%

-38%

 
 

8
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《量利双增驱动业绩爆发，光
伏+半导体业务稳步拓展》 
2023.03.23 
2 《石英龙头技术引领，拥
“砂”为王量价齐升》 
2023.02.17 

2022A 

2004.17  

108.62% 

1052.19  

274.48% 

2.91  

31  

38.51% 

2023E 

9550.45  

376.53% 

6277.19  

496.58% 

17.38  

5  

97.45% 

2024E 

18792.41  

96.77% 

12018.79  

91.47% 

33.27  

3  

76.83% 

2025E 

  

23109.67  

22.97% 

14999.65  

24.80% 

41.52  

2  

51.31% 

及预期。 

 
 
财务摘要 
 
] 
(百万元) 

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股收益(元)  

P/E 

ROE（%） 

资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

 

1/3 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

   
] 
表附录：三大报表预测值 
资产负债表 
(百万元) 
流动资产 

2022 

 

2334  

 

 

2023E 

2024E 

  现金 
  交易性金融资产 

1352  

3453  

10112  

22589  

6659  

3816  

446  

1287  

25  

96  

657  

331  

0  

22  

1773  

112  

1257  

289  

486  

0  

226  

0  

259  

28  

0  

28  

514  

57  

9541  

10112  
 

 

5564  

6314  

140  

(32) 

(5) 

(704) 

(149) 

(2234) 

(2250) 

1  

15  

32  

0  

0  

32  

3362  
 

 

 

17137  

11914  

446  

2465  

49  

262  

1603  

398  

5453  

0  

22  

3204  

122  

1805  

299  

873  

0  

575  

0  

298  

28  

0  

28  

901  

128  

21560  

22589  
 

 

10241  

12089  

273  

(120) 

(5) 

(1181) 

(816) 

(2264) 

(2250) 

(1) 

(13) 

120  

0  

0  

120  

8097  
 

 

 

454  

446  

284  

5  

112  

447  

585  

0  

22  

847  

98  

71  

315  

3686  

369  

0  

122  

0  

246  

32  

0  

32  

401  

20  

3264  

3686  
 

 

485  

1058  

74  

(11) 

(5) 

(208) 

(424) 

(129) 

(196) 

1  

66  

(93) 

0  

0  

(93) 

263  
 

 

 

  应收账项 

  其它应收款 

  预付账款 
  存货 

  其他 

非流动资产 

  金额资产类 
  长期投资 

  固定资产 

  无形资产 

  在建工程 
  其他 

资产总计 

流动负债 

  短期借款 
  应付款项 

  预收账款 

  其他 
非流动负债 

  长期借款 
  其他 

负债合计 

负债和股东权益 

 
现金流量表 
(百万元) 
经营活动现金流 

净利润 
折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

营运资金变动 
其它 

投资活动现金流 

筹资活动现金流 

资本支出 

长期投资 
其他 

短期借款 

长期借款 
其他 

现金净增加额 

少数股东权益 
归属母公司股东权益 

 

 

 

 
资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

2022 

2023E 

2024E 

  营业税金及附加 

  营业费用 

   利润表 
2025E    (百万元) 
30774    营业收入 
  营业成本 
24685   
446   
2914   
60   
351   
1881   
438   
7048   
0   
22   

  管理费用 
  研发费用 

  财务费用 

  资产减值损失 

  公允价值变动损益 
  投资净收益 

  其他经营业收入益 

  营业外收支 

4339    营业利润 
136   
2244    利润总额 
  所得税 
306   
37822    净利润 
1017   

  少数股东损益 
0    归属母公司净利润 

  EPS（最新摊薄） 

  EBITDA 

702   
0   
315   
29    主要财务比率 
0   
29    成长能力 
1046    营业收入 
216    营业利润 

 

36560    归属母公司净利润 
37822    获利能力 
   毛利率 
   净利率 
ROE 

2025E   
ROIC 
14511   
15088    偿债能力 

428    资产负债率 
(278)   净负债比率 
(5)   流动比率 
(609)   速动比率 
(113)   营运能力 
(2018)   总资产周转率 
(2000)   应收账款周转率 
0    应付账款周转率 

(18)   每股指标(元) 
278    每股收益 

0    每股经营现金 
0    每股净资产 

278    估值比率 

12771   
  

P/E 

P/B 

EV/EBITDA 

  

  

 

2/3 

7350  

14067  

17555  

石英股份(603688)公司点评 

 

 

 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

23110  

2666  

236  

231  

1849  

693  

(278) 

164  

0  

5  

2  

(6) 

17549  

2461  

15088  

88  

15000  

17703  

41.52  
 

22.97% 

24.79% 

24.80% 

88.46% 

65.29% 

51.31% 

40.62% 

2.77% 

0.08% 

30.27  

28.42  

0.77  

8.21  

4.18  

41.52  

40.16  

101.20  

2.19  

0.90  

0.45  
 

2004  

634  

(11) 

21  

12  

87  

75  

14  

59  

5  

1  

1237  

(6) 

1231  

173  

1058  

6  

1052  

1298  

2.91  
 

 

 

 

 

 

 

 

68.37% 

52.81% 

38.51% 

32.24% 

10.88% 

0.22% 

6.33  

5.11  

0.65  

8.50  

6.17  

2.91  

1.34  

9.04  

31.25  

10.07  

35.87  
 

9550  

931  

95  

96  

764  

287  

(32) 

68  

0  

5  

2  

(6) 

7344  

1030  

6314  

37  

6277  

7452  

17.38  
 

 

 

 

 

 

 

 

90.25% 

66.11% 

97.45% 

65.88% 

5.08% 

0.14% 

13.71  

12.35  

1.38  

12.30  

5.34  

17.38  

15.40  

26.41  

5.24  

3.45  

3.85  
 

18792  

2273  

190  

188  

1503  

564  

(120) 

134  

0  

5  

2  

(6) 

14061  

1972  

12089  

71  

12019  

14217  

33.27  
 

 

 

 

 

 

 

 

96.77% 

91.40% 

91.47% 

87.91% 

64.33% 

76.83% 

55.60% 

3.99% 

0.11% 

19.62  

17.79  

1.15  

9.87  

5.67  

33.27  

28.35  

59.68  

2.74  

1.52  

1.45  
 

 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

108.62% 

376.53% 

284.68% 

494.25% 

274.48% 

496.58% 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

石英股份(603688)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

3/3 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



石英股份2023半年报点评报告：下游高景气拉动石英砂需求，量利驱动业绩高速增长

证券研究报告 | 公司点评 | 医疗器械 
 

报告日期：2023 年 08 月 29 日 

投资评级:  增持(维持) 
 

分析师：孙建 
执业证书号：S1230520080006 
02180105933 
sunjian@stocke.com.cn 
 
分析师：刘明 
执业证书号：S1230523080009 
 liuming01@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

￥248.50 

25,289.38 

101.77 

奕瑞科技

上证指数

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

5%

-4%

-12%

-21%

-29%

-38%

 
 

8
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《2023Q1 业绩提速，全年高增
长可期》 2023.04.27 
2 《五问五答：看成长驱动力切
换》 2023.04.05 
3 《传统业务稳增长，齿科及工
业高增速持续》 2023.03.17 

  

 

奕瑞科技(688301) 
 
 
收入稳增长，利润短承压 
  
——奕瑞科技 2023 中报点评 
  
投资要点 

  业绩表现：收入稳增长，利润短承压 

2023 年 8 月 28 日，公司发布 2023 年中报，具体来看： 
2023H1：公司实现营业收入 9.57 亿元，同比增长 32.83%；归母净利润 3.25 亿
元，同比增长 17.43%；扣非归母净利润 3.46 亿元，同比增长 25.86%。 
2023Q2：公司实现营业收入 5.17 亿元，同比增长 31.22%；归母净利润 1.88 亿
元，同比增长 7.05%；扣非归母净利润 1.99 亿元，同比增长 22.04%。 
公司 2023Q2 归母净利润增速低于收入增速，我们预计主要与公允价值损失变动
较大有关（其中，联影医疗相关交易性金融资产公允价值变动损失为 7058 万
元）。 

 
  成长性分析：传统业务稳增长持续，新业务新产品贡献弹性 

传统医疗：我们认为公司传统医疗相关产品的成长空间主要来源于：①新技术更
新迭代，如公司已加大对 CMOS 探测器、TDI 探测器、CT 探测器、SiPM 探测
器、CZT 光子计数探测器等新型探测器的研发；②多产品线拓展：2023H1，公
司医疗 CT 及安检 CT 用二维准直器陆续进入量产阶段，同时对于新的医疗 CT 及
下一代二维准直器产品的研发及拓展仍在继续，考虑到传统医疗领域行业发展较
为成熟，我们预计，该部分业务依旧有望在新产品新技术推动下维持较为稳定的
收入增长。 
齿科产品：我们认为公司齿科产品技术积累已逐步趋于成熟，短期内，海外新客
户的突破和放量以及国内客户合作的持续深入，同时叠加国内种植牙集采带来
CBCT 等相关设备需求的快速释放，2023-2025 年公司齿科业务仍然有望继续保持
较高速的增长。 
工业产品：2020-2021 年，公司陆续推出工业动力电池检测 NDT 系列产品，并与
宁德时代获得长期合作。截至到 2022 年，公司针对新能源电池客户需求开发了
基于 CMOS 的 TDI 探测器样机，我们预计 2023 年有望逐步形成批量销售，将进
一步巩固公司在工业领域的技术壁垒及领先优势，考虑到新能源领域产能扩建的
快速发展，公司工业领域业务的持续高速增长确定性仍然较强。 
核心零部件：为进一步完善产品及业务布局，提高竞争力，公司已开始对高压
发生器、球管及组合式射线源等新核心部件及  X  线综合解决方案领域进行积极
布局，已形成一定技术积累和进展。此外，闪烁晶体碘化铯、钨酸镉已完成开发
并已量产销售，GOS  闪烁陶瓷完成工业及安检应用的开发并进入量产阶段，医
疗  CT  探测器适用的  GOS  闪烁体取得研发突破，关键指标达到国际领先水平，
处于送样评测及中试阶段。核心零部件的拓展，有望逐步形成公司第二增长曲
线。 
我们认为：从公司 2023 年单季度业绩表现来看，依旧表现出较为稳定的高增长
态势。考虑到公司产品质量、成本优势、供应链稳定性、以及综合全面的技术积
累所构筑的公司核心竞争力，已在新客户拓展过程中得到了充分的验证和肯定，
随着与传统大客户合作的逐步深入、以及新产线、新产品不断打开成长天花板，
公司市场地位以及全球市占率有望得到持续稳定提升，2023 年新订单与新产能
共振（2023H1，太仓生产基地（二期）已完成厂房建设及厂房装修，正处于设
备入场及调试阶段；海宁生产基地建设已基本完成，进入正式生产阶段，并将随
着公司产品需求扩大，逐步进行产能有序爬坡）有望带来超预期弹性。 

 
  盈利能力分析：净利率同比波动，不改公司盈利能力持续提升趋势。 

毛利率及净利率：2023H1 年公司毛利率为 58.25%，同比减少 0.28pct（2023Q2 环
比提升 2.24pct），由于公司不同产品间毛利率差异较大，我们预计主要与产品结

http://www.stocke.com.cn 

 

1/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

奕瑞科技(688301)公司点评 

 

构短期差异变化有关。销售净利率为 33.28%，同比减少 5.12pct（2023Q2 环比提
升 4.86pct）。 期间 费用 率为 18.79%， 同 比减少 1.61pct， 其中 ，销 售费 用率
4.20%，同比减少 0.78pct，管理费用率 4.43%，同比减少 0.95pct，财务费用率-
2.33%，同比增加 2.26pct，研发费用率 12.49%，同比减少 2.14%。考虑到工业新
能源电池领域需求高景气度以及 2023 年国内种植牙集采有望带来 CBCT 设备加
速放量等催化因素，我们预计 2023-2025 年随着齿科及工业领域客户合作的逐步
深入，齿科及工业等高毛利率动态探测器迎来较快放量，收入占比持续提升，公
司毛利率及净利率仍有进一步提升空间。 

经营性现金流：2023H1 经营性现金流净额 1.10 亿元，同比减少 2.40%。经营性
现金流净额/经营活动净收益为 29.53%（2022H1 为 38.84%），同比略有下降。我
们发现主要与经营性应收项目增加较多有关（2023H1  应收账款为 6.14 亿元，同
比增加 110.30%，较 2022 年末增长 72.10%），我们预计可能与公司新产品快速推
广初期回款放缓有关，我们认为随着和客户合作的不断深入，回款情况有望得到
逐步改善。 
 

  盈利预测与估值： 

我们预计 2023-2025 年公司 EPS 为 7.98、10.83、14.24 元/股，2023 年 8 月 28 日
收盘价对应 2023 年 PE 为 31 倍，考虑到公司作为上游制造属性，下游覆盖全球
众多头部整机厂商，且齿科及工业领域新业务拓展顺利，业绩高增长确定性较
强，维持“增持”评级。 

股权激励对表观业绩影响的波动性风险、行业政策变化风险、汇率波动风险、原
材料供应风险、新产品推广不及预期风险。 
 

2022  

1549.12  

30.47% 

641.30  

32.49% 

6.30  

39.43  

2023E 

2087.27  

34.74% 

812.17  

26.64% 

7.98  

31.14  

2024E 

2714.64  

30.06% 

1101.83  

35.67% 

10.83  

22.95  

2025E 

3549.11  

30.74% 

1449.52  

31.56% 

14.24  

17.45  

 
  风险提示 

 
 
财务摘要 
 
] 
(百万元) 

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股收益(元)  

P/E 

资料来源：浙商证券研究所 
 
 

http://www.stocke.com.cn 

 

2/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

   
] 
表附录：三大报表预测值 
资产负债表 
(百万元) 
流动资产 

2022 

 

 

 

2023E 

2024E 

4528  

2709  

4278  

2155  

5288  

2681  

  现金 
  交易性金融资产 

 

 

  营业税金及附加 

  营业费用 

   利润表 
2025E    (百万元) 
6820    营业收入 
  营业成本 
3590   
800   
1073   
109   
33   
1191   
24   
2111   
0   
0   

  管理费用 
  研发费用 

  财务费用 

  资产减值损失 

  公允价值变动损益 
  投资净收益 

  其他经营收益 

  营业外收支 

562    营业利润 
635   
217    利润总额 
  所得税 
697   
8931    净利润 
  少数股东损益 
838   
99    归属母公司净利润 
436   
0   
303   
799    主要财务比率 

  EPS（最新摊薄） 

  EBITDA 

 

0   

799    成长能力 
1638    营业收入 
24    营业利润 

7269    归属母公司净利润 
8931    获利能力 
  毛利率 
  净利率 
ROE 

2025E   
ROIC 
927   
1447    偿债能力 

63    资产负债率 
(54)   净负债比率 
(40)   流动比率 
(59)   速动比率 
(429)   营运能力 
(260)   总资产周转率 
(150)   应收账款周转率 
(0)   应付账款周转率 

(110)   每股指标(元) 
242    每股收益 
12    每股经营现金 
0    每股净资产 

230    估值比率 
909   
  

P/B 

P/E 

EV/EBITDA 

  

  

 

3/4 

800  

822  

73  

29  

859  

24  

0  

0  

463  

481  

225  

680  

668  

87  

322  

0  

259  

623  

0  

623  

1292  

26  

5820  

7138  

628  

1101  

47  

(48) 

(30) 

(33) 

(409) 

(288) 

(150) 

1  

(139) 

186  

8  

0  

178  

526  
 

 

 

1291  

1480  

1850  

5819  

5758  

7138  

665  

400  

60  

12  

658  

24  

0  

0  

184  

174  

257  

675  

523  

131  

228  

0  

164  

1392  

0  

1392  

1915  

27  

3877  

5819  

  

 

 

 

317  

639  

31  

(62) 

(18) 

23  

(295) 

(472) 

(213) 

1  

(259) 

1393  

79  

0  

1314  

1238  
 

800  

622  

56  

20  

600  

24  

0  

0  

345  

327  

238  

569  

523  

79  

231  

0  

212  

490  

0  

490  

1013  

27  

4718  

5758  

642  

812  

30  

(31) 

(20) 

(149) 

(1) 

(417) 

(170) 

(2) 

(245) 

(779) 

(52) 

0  

(727) 

(554) 
 

 

 

  应收账项 

  其它应收款 

  预付账款 
  存货 

  其他 

非流动资产 

  金额资产类 
  长期投资 

  固定资产 

  无形资产 

  在建工程 
  其他 

资产总计 

流动负债 

  短期借款 
  应付款项 

  预收账款 

  其他 
非流动负债 

  长期借款 
  其他 

负债合计 

少数股东权益 
归 属 母 公司 股东 权

益 
负债和股东权益 

 
现金流量表 
(百万元) 
经营活动现金流 

 

净利润 
折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

营运资金变动 
其它 

投资活动现金流 

筹资活动现金流 

资本支出 

长期投资 

其他 

短期借款 

长期借款 
其他 

现金净增加额 

 

 

 

 
资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

 

   

 

   

2022 

2023E 

2024E 

奕瑞科技(688301)公司点评 

 

 

 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

 

 

 

 

 

 

 

 

3549  

1456  

22  

177  

174  

426  

(54) 

(15) 

60  

40  

140  

1603  

3  

1606  

159  

1447  

(2) 

1450  

1654  

14.24  

8.14  

6.71  

0.44  

5.05  

4.15  

14.24  

9.11  

71.43  

17.45  

3.48  

12.72  
 

1549  

661  

10  

87  

91  

239  

(62) 

(18) 

51  

18  

97  

709  

(0) 

709  

70  

639  

(3) 

641  

706  

6.30  

  

 

 

 

 

 

 

 

2087  

869  

13  

109  

111  

265  

(31) 

(0) 

25  

20  

100  

897  

4  

901  

89  

812  

0  

812  

941  

7.98  

 

 

 

 

 

 

 

 

8.66  

7.40  

0.33  

4.86  

3.95  

6.30  

3.11  

8.18  

7.03  

0.36  

4.87  

4.07  

7.98  

6.31  

53.33  

46.36  

39.43  

4.66  

42.80  
 

31.14  

5.36  

23.88  
 

2715  

1118  

17  

138  

138  

337  

(48) 

(2) 

50  

30  

120  

1217  

5  

1221  

121  

1101  

(1) 

1102  

1261  

10.83  

 

 

 

 

 

 

 

 

7.91  

6.63  

0.42  

4.82  

4.39  

10.83  

6.17  

57.19  

22.95  

4.35  

17.41  
 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

30.47% 

28.88% 

32.49% 

57.34% 

41.23% 

18.37% 

14.64% 

34.74% 

26.60% 

26.64% 

58.38% 

38.92% 

18.78% 

17.02% 

30.06% 

35.61% 

35.67% 

58.83% 

40.55% 

20.81% 

18.43% 

30.74% 

31.74% 

31.56% 

58.98% 

40.78% 

22.06% 

19.40% 

32.91% 

17.59% 

18.10% 

18.34% 

7.78% 

9.32% 

7.84% 

7.02% 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

奕瑞科技(688301)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

4/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



奕瑞科技2023中报点评：收入稳增长，利润短承压

证券研究报告 | 公司点评 | 能源金属 
 

报告日期：2023 年 08 月 29 日 

投资评级:  买入(维持) 
 

分析师：施毅 
执业证书号：S1230522100002 
 shiyi@stocke.com.cn 
 
研究助理：王南清 
  wangnanqing@stocke.com.cn 
 
 
 

 

 

 

 

￥42.44 

72,125.30 

1,699.47 

华友钴业

上证指数

 

基本数据 
收盘价 
总市值(百万元) 
总股本(百万股) 
 
 
股票走势图 
  

5%

-5%

-15%

-25%

-35%

-45%

 
 

8
0
/
2
2

0
1
/
2
2

1
1
/
2
2

2
1
/
2
2

1
0
/
3
2

2
0
/
3
2

3
0
/
3
2

4
0
/
3
2

5
0
/
3
2

6
0
/
3
2

7
0
/
3
2

8
0
/
3
2

 

 
 
 
相关报告 
1 《历史最好的成绩单，新能源
业绩有望逐步释放》 2023.05.06 
2 《全球资源一体化布局，打造
全球锂电池材料龙头——华友钴
业深度报告》 2023.02.09 
 

华友钴业(603799) 
 
 
项目稳步推进，静待下半年业绩释放 
  
——华友钴业中报业绩点评 
  
投资要点 
❑  公司上半年实现营收 333.46 亿元，同比增长 7.50%，上半年归母净利润为 20.85

❑ 

亿元，同比减少 7.56%，扣非归母净利润为 18.39 亿元，同比减少 16.11%。单
季度看， 23Q2 归母净利润为 10.61 亿元，环比增长 3.60%，同比增长 1.12%。
23Q2 扣非净利润为 8.44 亿元，环比减少 15.28%，同比减少 15.86%。 23Q1、
23Q2 公司毛利率分别为 16.2%、13.2%，同比均小幅降低，主因公司三元前驱
体、正极材料，镍产品等售价下跌所致。 
 公司各项产品出货量稳步增长，高镍产品布局顺利 
报告期内实现了主要产品出货量稳步增长，正极材料出货量约 4.60 万吨，其中
三元正极材料总出货量 4.09 万吨，同比增长约 23.11%，8 系及 9 系以上高镍三元
正极材料出货量约 3.39 万吨，占三元材料总出货量的约 82.81%，其中 9 系以上
超高镍出货量 1.76 万吨，同比增长 59.70%；钴酸锂出货量 0.52 万吨，同比增长
1.18%；三元前驱体出货量约 5.25 万吨（含内部自供），同比增长 42.40%；钴产
品出货量约 2.05 万吨（含受托加工和内部自供），同比增加 10.96%；镍产品出货
量约 5.37 万吨（含受托加工和内部自供），同比增长 236.58%。 

❑  印尼华飞项目顺利投产，华山项目有序展开 

公司印尼项目稳步推进，华飞 12 万吨镍金属量湿法冶炼项目于 6 月份投料试
产；华科 4.5 万吨镍金属量高冰镍项目基本实现达产；华山 12 万吨镍金属量湿
法冶炼项目和 Pomalaa 湿法冶炼项目前期准备工作有序展开。镍项目持续的放量
有望在未来给公司带来业绩增量。 
❑  锂项目进展顺利，锂盐厂顺利投产 

非洲区津巴布韦 Arcadia 锂矿项目于今年 3 月底正式投料试生产并成功产出第一
批产品；广西区配套年产 5 万吨电池级锂盐项目于 6 月投料试产，并于 7 月实现
首批锂盐产品下线。我们预计今年下半年锂业务将开始贡献业绩增量。 

❑  公司与多家海外巨头合作，深度融合世界新能源汽车产业链 

公司与浦项化学签订三元前驱体长期供货协议，与 LG 化学等签署投资谅解备忘
录，计划在韩国投资设立电池材料生产工厂，与 POSCO FUTURE M 等签署投资
谅解备忘录，计划在韩国投资设立电池材料硫酸镍精炼及前驱体生产工厂，与
LGES 签署合资协议，成立预处理和再生冶金合资公司。与华晨宝马共同打造锂
电池全生命周期闭环回收体系。公司大力推进全球产业链布局，有利于产品进入
全球供应市场，不断提高自身市场份额，巩固新能源产业链龙头地位。 

 

❑  盈利预测与估值 

由于今年以来，金属价格锂和镍整体震荡向下，影响公司利润，我们下调公司业
绩，预计 2023-2025 年归母净利润分别达 65.3/91.5/115.8 亿元，同比
+66.9%/40.2%/26.5%。公司 2023-2025 年的 EPS 分别为 3.84/ 5.38/6.81 元/股，PE 
分别为 11.1/7.9/6.2 倍。参考行业内公司平均估值水平 14.8 倍，给予公司 2023 年 
15 倍估值，对应目标价 57.6 元，维持公司“买入”评级。 

❑  风险提示 

 1）若新能源汽车未来销量不及预期，将影响公司三元前驱体和正价材料销量， 
公司盈利能力下滑。2）公司海外项目较多，存在一定经营风险。3）铜钴镍等金 
属价格大幅波动风险。 

http://www.stocke.com.cn 

1/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

 

 
 
 
 
 
 

 

华友钴业(603799)公司点评 

 

财务摘要 
 
] 
(百万元) 

营业收入  

(+/-) (%) 

归母净利润  

(+/-) (%) 

每股收益(元)  

P/E 

资料来源：浙商证券研究所 
 
 

2022A 

63,034  

78.48% 

3,910  

0.32% 

2.30  

18.45  

2023E 

75,010  

19.00% 

6,527  

66.93% 

3.84  

11.05  

2024E 

91,170  

21.54% 

9,150  

40.20% 

5.38  

7.88  

2025E 

103,760  

13.81% 

11,576  

26.50% 

6.81  

6.23  

http://www.stocke.com.cn 

 

2/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

   
] 
表附录：三大报表预测值 
资产负债表 
(百万元) 
流动资产 

49,570  

2022 

 

  现金 
  交易性金融资产 

15,436  

252  

26,217  

29,214  

29,198  

13174  

16483  

 

 

2023E 

2024E 

60,155  

26,302  

252  

77,148  

42,001  

252  

   利润表 
2025E    (百万元) 
96,085    营业收入 
  营业成本 

59,547   

252   

  营业税金及附加 

8,037  

11,432  

11,831  

581  

1,635  

503  

1,544  

409  

1,799  

17,692  

16,621  

17,357  

11,311   

  营业费用 

744   

2,028   

  管理费用 
  研发费用 

18,703   

  财务费用 

5,938  

3,500  

3,500  

3,500   

  资产减值损失 

61,022  

61,678  

59,892  

57,721   

570  

7,915  

570  

8,415  

4,067  

4,082  

14,282  

11,426  

7,972  

7,972  

110,592  

121,833  

137,040  

53,668  

11,520  

26,077  

30  

16,041  

27,022  

13,428  

13,594  

80,690  

8,739  

570  

8,915  

4,097  

9,140  

7,972  

56,560  

10,520  

27,889  

36  

18,115  

27,784  

12,928  

14,856  

84,344  

11,142  

41,555  

  公允价值变动损益 
  投资净收益 

570   

  其他经营收益 

  营业外收支 

9,415   
28,340    营业利润 
4,112   
7,312    利润总额 
  所得税 
7,972   
153,806    净利润 
57,847   
9,520    归属母公司净利润 
  EBITDA 
28,455   

  少数股东损益 

42   

  EPS（最新摊薄） 

19,831   
28,793    主要财务比率 
 
12,428   
16,365    成长能力 
86,639    营业收入 
14,036    营业利润 
53,130    归属母公司净利润 
153,806    获利能力 
   毛利率 
   净利率 
ROE 

2025E   

 

 

 

 

 

13,349  

8,476  

3,831  

1,453  

18,141  

11,554  

4,272  

1,445  

(1,500) 

(1,823) 

1,009  

2,608  

81  

86  

ROIC 

19,417   
14,470    偿债能力 
4,657    资产负债率 
1,378    净负债比率 

(2,075)   流动比率 
906    速动比率 
82    营运能力 

(3,067) 

(4,057) 

(500) 

1,490  

584  

(500) 

1,500  

(416) 

(749) 

(2,062) 

(500) 

1,813  

(1,693) 

(1,000) 

(500) 

(193) 

(492)   总资产周转率 
(2,058)   应收账款周转率 
(500)   应付账款周转率 
2,065    每股指标(元) 

(1,379)   每股收益 
(1,000)   每股经营现金 
(500)   每股净资产 

121    估值比率 

P/E 

P/B 

  

  

  

 

EV/EBITDA 

 

 

 

 

 

53,450  

12,020  

25,393  

492  

15,545  

24,460  

11,928  

12,532  

77,910  

6,789  

2,914  

5,707  

1,944  

1,323  

(1,503) 

(5,984) 

1,427  

(24,356) 

(16,198) 

(4,487) 

(3,671) 

23,702  

3,936  

5,190  

14,576  

 

 

 

 

 

华友钴业(603799)公司点评 

 

 

 

 

2023E 

2024E 

2025E 

75010  

61764  

91170  

71954  

103760  

81134  

525  

105  

2250  

1575  

1221  

(30) 

(10) 

1500  

225  

9253  

(40) 

9213  

737  

8476  

1950  

6527  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1.12  

0.73  

0.65  

9.00  

4.24  

3.84  

7.85  

11.05  

2.23  

6.46  

1094  

119  

3191  

2462  

1050  

(30) 

(10) 

1823  

91  

(45) 

13129  

1575  

11554  

2403  

9150  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1.36  

0.97  

0.70  

10.29  

4.80  

5.38  

10.67  

24.45  

7.88  

1.74  

3.93  

1245  

135  

3424  

2698  

748  

(30) 

(10) 

2075  

73  

(40) 

16443  

1973  

14470  

2894  

11576  

19854  

6.81  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1.66  

1.25  

0.71  

12.00  

5.14  

6.81  

11.43  

31.26  

6.23  

1.36  

2.35  

12846  

16714  

3.84  

5.38  

 

2022 

2023E 

2024E 

2025E 

78.48% 

23.94% 

0.32% 

19.00% 

52.32% 

66.93% 

18.59% 

17.66% 

6.20% 

15.10% 

8.51% 

8.70% 

20.14% 

10.60% 

21.54% 

42.37% 

40.20% 

21.08% 

10.04% 

22.02% 

12.40% 

13.81% 

25.12% 

26.50% 

21.81% 

11.16% 

21.79% 

13.20% 

70.45% 

66.23% 

61.55% 

56.33% 

238.38% 

196.12% 

160.06% 

128.99% 

 

2022 

63034  

51314  

476  

76  

1963  

1709  

1326  

(1292) 

(148) 

1360  

191  

6075  

(44) 

6031  

324  

5707  

1797  

3910  

8133  

2.30  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

0.93  

0.51  

0.75  

10.15  

4.92  

2.30  

1.71  

18.45  

2.79  

13.47  

3/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 

  应收账项 

  其它应收款 

  预付账款 
  存货 

  其他 

非流动资产 

  金融资产类 
  长期投资 

  固定资产 

  无形资产 

  在建工程 
  其他 

资产总计 

流动负债 

  短期借款 
  应付款项 

  预收账款 

  其他 
非流动负债 

  长期借款 
  其他 

负债合计 

少数股东权益 

负债和股东权益 

 
现金流量表 
(百万元) 
经营活动现金流 

净利润 
折旧摊销 

财务费用 

投资损失 

营运资金变动 
其它 

投资活动现金流 

筹资活动现金流 

资本支出 

长期投资 

其他 

短期借款 

长期借款 
其他 

 

 

 

 
资料来源：浙商证券研究所 
 

http://www.stocke.com.cn 

现金净增加额 

2,471  

10,867  

15,699  

17,546   

15.24  

19.07  

归属母公司股东权益 

25,893  

32,404  

110,592  

121,833  

137,040  

2022 

2023E 

2024E 

华友钴业(603799)公司点评 

 

股票投资评级说明 

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；   
2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；   
3.中 性 ：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；   
4.减 持 ：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。 

 
行业的投资评级：  

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 
1.看 好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；   
2.中 性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；   
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。   
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比

重。 
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者

不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 

 
法律声明及风险提示 

本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）
制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公
司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没
有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投

资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对

依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见

及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全

部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。

未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 

浙商证券研究所 

上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 
北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 
深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 
上海总部邮政编码：200127  
上海总部电话：(8621) 80108518  
上海总部传真：(8621) 80106010 
浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn 

 

 

 

 

http://www.stocke.com.cn 

4/4 

请务必阅读正文之后的免责条款部分 



华友钴业中报业绩点评：项目稳步推进，静待下半年业绩释放