券商

医药

房地产

三六零

迈瑞医疗

三七互娱

宁德时代

哔哩哔哩

北方稀土

美团

通信

传媒

计算机

国防军工

机械设备

电气设备

建筑装饰

建筑材料

综合

非银金融

银行

休闲服务

商业贸易

交通运输

公用事业

医药生物

轻工制造

纺织服装

食品饮料

国盛证券

中泰证券

平安证券

中信建投

天风证券

海通证券

国信证券

华泰证券

光大证券

东方证券

长江证券

安信证券

万联晨会

 

] 

 

公
司
研
究
 

 

 

 
] 
业绩高增长，“全国化+多品类”战略持续
 
 
推进 
] 

 

——东鹏饮料（605499）点评报告 

证券研究报告|食品饮料 

] 

增持(维持) 

] 

2025 年 04 月 17 日 

 

 

 

基础数据 
] 
总股本（百万股） 
520.01 
流通A股（百万股） 
520.01 
收盘价（元） 
275.00 
总市值（亿元） 
1,430.04 
流通A股市值（亿元）  1,430.04 
 ] 
个股相对沪深 300 指数表现 

 

东鹏饮料

沪深300

 

 

数据来源：聚源，万联证券研究所 
 ] 
相关研究 
业绩高增长，多元化布局见成效 

渠道、产品建设高歌猛进，业绩增速亮眼 

渠道、产品建设成果斐然，业绩保持高增长 

100%

80%

60%

40%

20%

0%

-20%

 

 

分析师:  陈雯 
] 
执业证书编号：  S0270519060001 
电话： 
邮箱： 

02032255207 
chenwen@wlzq.com.cn 

 

公
司
点
评
报
告
 

证
券
研
究
报
告
 

报告关键要素: 
] 
2025 年 4 月 15 日，公司发布 2025 年一季度报告。2025 年第一季度，
公司实现营收 48.48 亿元（同比+39.23%），归母净利润 9.80 亿元（同
比+47.62%），扣非归母净利润 9.59 亿元（同比+53.55%）。公司业绩
表现略超预期。 
 
投资要点: 
多品类产品战略显效，全国化布局持续推进：分产品看，2025 年 1-3 
月，公司主营业务收入主要来自能量饮料，能量饮料销售收入为 39.01
亿元，同比+25.71%，占比为 80.50%；电解质饮料收入 5.70 亿元，同
比+261.46%，占比同比增加 7.23pcts 至 11.76%；其他饮料销售收入为
3.75 亿元，同比+72.62%，占比同比增加 1.49pcts 至 7.74%。分区域
看，2025Q1 公司东鹏饮料通过“全国化+多品类”战略，成功实现华北、
西南等新兴市场的高速扩张，推动传统区域广东的稳步增长。2025Q1 华
北区域实现销售收入 7.46 亿元，同比+71.67%，占比同比增加 2.90pcts
至 15.40%；西南区域收入 6.23 亿，同比+61.78%，占比同比增加 1.79pcts
至 12.87%；广东收入 11.25 亿元，同比+21.58%，占比同比下降 3.39 
pcts 至 23.22%。分渠道看，经销渠道仍为主要销售渠道，重客/线上渠
道增速表现亮眼，经销/重客/线上渠道分别实现营收 42.83/4.57/1.04
亿 元 ， 同 比 增 长 37.13%/62.83%/54.18% ， 占 比 分 别 为
88.40%/9.44%/2.14%。截至 2025 年一季度末，公司经销商数量为 3244
个，一季度净增加 51 个经销商，主要是华北区域、重客及其他渠道增
加了经销商。 

⚫  盈利能力有所上升，原材料价格下降拉高毛利率。2025Q1 毛利率同比
上升 1.70pcts 至 44.47%，主因是原材料价格下降，规模效应发挥作用。
2025Q1 净利率同比上升 1.14pcts 至 20.21%。销售/管理/研发/财务费
用 率 分 别 为 16.68%/2.48%/0.35%/-0.37% ， 分 别 同 比 -0.43/-
0.47/+0.03/+0.92pcts，销售和管理费用率有所下降，研发和财务费用
率有所上升，研发费用率上升主要是本期加大研发投入所致，财务费用
率上升主要是本期定期存款利息收入减少所致。 

⚫  盈利预测与投资建议：公司持续推进“全国化+多品类”战略，以广东

] 
 
营业收入(百万元) 
增长比率(%) 
归母净利润(百万元) 
增长比率(%) 
每股收益(元) 
市盈率(倍) 

市净率（倍） 

63.09 

6.40 

35.80 

15.49 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

15838.85 

20154.03 

25150.66 

30742.48 

40.63 

27.24 

9
9
2
3

24.79 

22.23 

3326.71 

4028.99 

4937.42 

6106.86 

21.11 

7.75 

29.56 

12.27 

22.55 

 

9.49

24.12 

9.78 

23.69 

11.74 

19.50 

7.82 

数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 

 

 

 

证券研究报告 

] 

 

 

 

 

为大本营进行渠道精耕，同时推进全国化发展战略，大力发展新兴市场，
全国化布局成效显著；同时在饮料领域全面实施多品类产品矩阵战略，
积极打造第二成长曲线，目前电解质饮料营收增长迅速，已成为继能量
饮料后的第二大品类。公司在年报中确定 2025 年营收和净利润增长 20%
以上的经营目标，我们判断大概率能完成经营目标，我们维持此前盈利
预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 40.29/49.37/61.07 亿
元，每股收益分别为 7.75/9.49/11.74 元/股，对应 2025 年 4 月 16 日
收盘价的 PE 分别为 30/24/20 倍，维持“增持”评级。 
风险因素：全国化拓展不及预期风险，成本上涨风险，核心产品销售不
及预期风险，食品安全风险。 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

第 2 页 共 4 页 

] 

 

 

$$start$$$$end$$ 
 
利润表（百万元） 
] 

 

 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

 

 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  资产负债表（百万元） 

证券研究报告 

14986 

22333 

营业收入(%) 

-1.20 

-0.15 

-0.38 

-0.76 

  其他非流动资产 

22676 

27123 

34020 

15839 

40.63 

8742 

7097 

44.81 

160 

1.01 

2681 

16.93 

426 

2.69 

63 

0.40 

-191 

0 

-1 

59 

95 

0 

33 

0 

4145 

26.17 

-37 

4107 

25.93 

781 

3326 

21.00 

3327 

63.09 

0 

6.40 

 

 

 

 

 

6.40 

14.78 

35.80 

0.57 

15.49 

31.12 

20154 

27.24 

11099 

9055 

44.93 

213 

1.06 

3448 

17.11 

544 

2.70 

83 

0.41 

-30 

0 

0 

111 

180 

0 

0 

-2 

5087 

25.24 

-20 

5067 

25.14 

1038 

4029 

19.99 

4029 

21.11 

0 

7.75 

 

 

 

 

 

7.75 

18.66 

29.56 

1.40 

12.27 

21.94 

25151 

24.79 

13993 

11157 

44.36 

263 

1.05 

4309 

17.13 

726 

2.89 

108 

0.43 

-95 

0 

0 

130 

231 

0 

0 

-1 

6205 

24.67 

-22 

6182 

24.58 

1245 

4937 

19.63 

4937 

22.55 

0 

9.49 

 

 

 

 

 

9.49 

23.41 

24.12 

1.07 

9.78 

17.69 

同比增速(%) 

营业收入 

营业成本 

毛利 

营业收入(%) 

税金及附加 

营业收入(%) 

销售费用 

营业收入(%) 

管理费用 

营业收入(%) 

研发费用 

营业收入(%) 

财务费用 

资产减值损失 

信用减值损失 

其他收益 

投资收益 

净敞口套期收益 

公允价值变动收益 

资产处置收益 

营业利润 

营业收入(%) 

营业外收支 

利润总额 

营业收入(%) 

所得税费用 

净利润 

营业收入(%) 

归属于母公司的净利润 

同比增速(%) 

少数股东损益 

EPS（元/股） 

 

 

 

 

 
基本指标 

EPS 

BVPS 

PE 

PEG 

PB 

ROE 

ROIC 

 

EV/EBITDA 

12706 

16682 

23012 

30582 

8025 

14845 

10048 

17287 

12081 

21725 

30742 

  货币资金 

22.23 

  交易性金融资产 

17186 

  应收票据及应收账款 

13556 

  存货 

44.10 

  预付款项 

319 

  合同资产 

1.04 

  其他流动资产 

5244 

  流动资产合计 

17.06 

  长期股权投资 

848 

  固定资产 

2.76 

  在建工程 

127 

  无形资产 

0.41 

  商誉 

-234 

  递延所得税资产 

147 

247 

0 

0 

0 

0 

  资产总计 

  短期借款 

  应付票据及应付账款 

  预收账款 

  合同负债 

  应付职工薪酬 

-1 

  应交税费 

7646 

  其他流动负债 

24.87 

  流动负债合计 

-24 

  长期借款 

7622 

  应付债券 

24.79 

  递延所得税负债 

1515 

  其他非流动负债 

6107 

  负债合计 

19.86 

  归属于母公司的所有者权益 

6107 

  少数股东权益 

23.69 

  股东权益 

0 

  负债及股东权益 

11.74 

 

 
  现金流量表（百万元） 

 

 

 

 

 

 

  经营活动现金流净额 

  投资 

  资本性支出 

11.74 

  投资活动现金流净额 

29.28 

  债权融资 

19.50 

  股权融资 

0.82 

7.82 

  筹资成本 

13.95 

  其他 

  银行贷款增加（减少） 

5653 

4897 

81 

1068 

227 

0 

779 

0 

3670 

554 

746 

0 

460 

4541 

6551 

1265 

0 

4761 

415 

379 

0 

0 

3 

136 

14985 

7688 

4 

7692 

22676 

5789 

-5383 

-1684 

192 

-6875 

-67 

4 

3336 

-2051 

286 

1507 

453 

 

 

9546 

5247 

75 

734 

283 

0 

796 

0 

4035 

523 

887 

0 

460 

4536 

8236 

1471 

0 

4746 

475 

547 

0 

0 

3 

126 

17417 

9702 

4 

9706 

27123 

 

5585 

-350 

-986 

180 

-1155 

-10 

0 

1685 

-2211 

0 

-536 

3894 

 

 

5017 

136 

1597 

355 

0 

920 

0 

4430 

521 

1064 

0 

460 

4533 

9921 

1982 

0 

6432 

628 

602 

0 

0 

3 

116 

21845 

12171 

3 

12174 

34020 

 

7171 

230 

-1159 

231 

-698 

-10 

0 

1685 

-2708 

0 

-1033 

5440 

 

 

5384 

125 

1360 

441 

0 

940 

0 

4756 

566 

1257 

0 

460 

4526 

42147 

12230 

2273 

0 

8203 

774 

769 

14792 

26810 

0 

0 

3 

106 

26919 

15224 

3 

15228 

42147 

 

9744 

-367 

-1231 

247 

-1351 

-10 

0 

2308 

-3344 

0 

-1046 

7347 

 

 

 

 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

43.27% 

41.53% 

40.57% 

40.11% 

  筹资活动现金流净额 

21.61% 

21.51% 

21.18% 

20.86% 

  现金净流量 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 
数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 
 
 

 

 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

  其他 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 3 页 共 4 页 

] 

 

 

 

证券研究报告 

 

 

 

 

 
 
行业投资评级 
] 
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 
弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 
 
公司投资评级 
] 
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 
基准指数 ：沪深300指数 
 
风险提示 
] 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的
相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考
虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 
 
 ] 
证券分析师承诺 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观地
出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意
见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 
 
免责条款 
[Tale_ReliefInfo] 
万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业
务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息
或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体
投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本
报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公
司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的
准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资
料、意见及推测不一致的报告。分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺
均为无效。 
本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。
未经我方许可而引用、刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担，我公司保留追究的
权利。 
 
 
万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州天河区珠江东路 11 号高德置地广场 
 

 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 4 页 共 4 页 



点评报告：业绩高增长，“全国化+多品类”战略持续推进

 

 

 

行
业
研
究
 

行
业
快
评
报
告
 

9
6
2
3

证
券
研
究
报
告
 

 

证券研究报告|电子 

 
] 
 
英伟达 H20 贸易受限，关注国产算力机遇 
 

 

] 

强于大市(维持) 

] 

 

] 

——电子行业快评报告 

 

] 

2025 年 04 月 16 日 

 

 

行业事件： 
] 
美东时间 2025 年 4 月 15 日，英伟达表示公司日前收到美国政府通知，H20
芯片和达到 H20 内存带宽、互连带宽等的芯片向中国等国家和地区出口需
要获得许可证，且该要求将无限期有效。 

 ] 
行业相对沪深 300 指数表现 

电子

沪深300

80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%

大 

 

 

投资要点： 

美方对 H20 进行许可证管理，意味着贸易管制力度加大。早在 2022 年 8
月，美国政府就向英伟达下达通知，要求对 A100、H100 进行新的出口管制
许可，而该管制许可导致后续实际影响是 A100、H100 以及更高端芯片在中
国的禁售。此次美国政府对 H20 进行许可证管理，表明贸易管制力度加大，
我们认为 H20 在中国市场的销售或将面临较大限制。同时，英伟达预计第
一季度业绩包括与 H20 产品相关的库存、采购承诺及相关储备费用约 55 亿
美元，贸易管制或导致英伟达在中国市场份额有所流失，国内 AI 芯片厂商
有望承接更多市场份额。 

科技摩擦加剧，我国半导体产业链国产替代有望加速推进。在所谓“对等
关税”发布之后，美东时间 2025 年 4 月 11 日，美国海关和边境保护局发
布公告，宣布对美国政府于 2025 年 4 月 2 日发布的征收进口商品应缴纳
的额外关税行政命令，以及 4 月 7 日及 4 月 9 日发布的针对中国的报复性
加征关税行政令进行进一步指导，其中就包括了对于计算机、服务器、智
能手机、打印机、半导体制造设备、无线通信设备、存储器、显示器、半
导体相关器件、集成电路等产品进行关税豁免。但随后，据观察者网报道，
美东时间 2025 年 4 月 13 日，美国商务部长卢特尼克在接受美国广播公司
节目采访时表示，特朗普政府针对手机、电脑等科技产品的关税豁免只是
“暂时性的”，表示这些产品很快将被纳入所谓的“半导体关税”之中，预
计将在“一两个月内”实施。根据美东时间 2025 年 4 月 14 日美国商务部
公告，美国商务部在两份公告通知中表示，已开始调查“半导体和半导体
制造设备”以及“药品和药品成分，包括成品药”进口对美国国家安全的
影响，其中美国商务部针对半导体的调查范围较为广泛，将评估传统芯片
和尖端芯片的进口情况。美方对 GPU 等高端芯片出口管制力度持续加大，
其根本目的在于限制创新科技要素的流动，关税战的本质是科技战，我们
认为未来美方对于半导体行业进出口管控仍将趋严，科技摩擦加剧趋势不
改。关税博弈背景下，全球贸易摩擦或加剧，半导体产业链供应链自主可
控的重要性及必要性愈发显著。由于贸易摩擦成本提升，本土芯片企业设
计、代工制造、封装等环节更具备成本优势，有望重塑部分细分环节贸易
格局，进一步提升国产替代份额。 

华为云 CloudMatrix 384 超节点性能比肩 H100，看好国产算力发展机遇。
4 月 10 日，硅基流动创始人袁进辉在华为云生态大会上宣布，硅基流动联
合华为云基于 CloudMatrix  384 超节点昇腾云服务和高性能推理框架
SiliconLLM，用大规模专家并行最佳实践正式上线 DeepSeek-R1。该服务

 

 

 

数据来源：聚源，万联证券研究所 
 ] 
相关研究 
关税博弈加速自主可控，关注半导体国产化
份额提升机遇 

关税博弈未定，自主可控当先 

液晶电视面板涨势收敛，显示器面板涨幅扩

075583223620 
xiaqy1@wlzq.com.cn 

分析师:  夏清莹 
] 
执业证书编号：  S0270520050001 
电话： 
邮箱： 
分析师:  陈达 
执业证书编号：  S0270524080001 
电话： 
邮箱： 

13122771895 
chenda@wlzq.com.cn 

 

证券研究报告 

] 

 

 
 

 

在保证单用户 20 TPS 水平前提下，单卡 Decode 吞吐突破 1920 Tokens/s，
可比肩 H100 部署性能。我们认为 H20 等高端 GPU 芯片的贸易管制，有望推
动华为昇腾等国产 AI 芯片厂商在国内市场份额进一步提升，加速技术突
破与国产替代。目前国产芯片与英伟达芯片在单卡性能方面仍存在一定差
距，但可通过超节点部署弥补整体算力水平，我们看好国产算力发展机遇。 

⚫  投资建议：关税博弈未定，全球贸易摩擦或加剧，我们认为半导体产业国
产化进程有望进一步加速，国产算力亦迎来发展机遇。建议关注：1）半导
体自主可控逻辑加强，关注先进制程突破带来的国产份额提升，以及半导
体行业各细分领域的龙头企业；2）H20 贸易管制力度加大，或推动国内 AI
芯片厂商份额提升，关注国内 AI 芯片龙头企业；3）由于国产芯片与英伟
达芯片在单卡性能方面仍有一定差距，需通过超节点部署弥补整体算力水
平，对互联组件、功耗控制等提出更高要求，有望提升光模块、液冷等细
分领域需求。 

⚫  风险因素：贸易摩擦加剧；科技摩擦加剧；下游需求不及预期；技术研发

不及预期；市场竞争加剧。 

  

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 2 页 共 3 页 

 

 

]

证券研究报告 

 

 

 

 

 

 
$$start$$ 
 
$$end$$ 
 
行业投资评级 
] 
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 
弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 
 
公司投资评级 
] 
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 
基准指数 ：沪深300指数 
 
风险提示 
] 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的
相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考
虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 
 
 ] 
证券分析师承诺 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观地
出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意
见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 
 
免责条款 
[Tale_ReliefInfo] 
万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业
务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息
或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体
投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本
报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公
司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的
准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资
料、意见及推测不一致的报告。分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺
均为无效。 
本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。
未经我方许可而引用、刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担，我公司保留追究的
权利。 
 
 
万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州天河区珠江东路 11 号高德置地广场 
 

 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 3 页 共 3 页 



电子行业快评报告：英伟达H20贸易受限，关注国产算力机遇

 

 

 
] 
 
扩表速度提升 资产质量保持稳健 
 

 

证券研究报告|银行 

] 

增持(维持) 

] 

 

] 

——北京银行（601169）点评报告 

公
司
研
究
 

 

公
司
点
评
报
告
 

9
6
2
3

证
券
研
究
报
告
 

] 

2025 年 04 月 16 日 

 

 

 

基础数据 
] 
总股本（百万股） 
21,142.98 
流通A股（百万股） 
21,142.98 
收盘价（元） 
6.08 
总市值（亿元） 
1,285.49 
流通A股市值（亿元）  1,285.49 
 ] 
个股相对沪深 300 指数表现 

 

北京银行

沪深300

 

 

数据来源：聚源，万联证券研究所 
 ] 
相关研究 
资产质量稳中向好 关注未来基本面改善 

规模扩张提速 资产质量改善 

零售业务加快发展 资产质量明显改善 

25%

20%

15%

10%

5%

0%

-5%

-10%

-15%

 

 

分析师:  郭懿 
] 
执业证书编号：  S0270518040001 
电话： 
邮箱： 

01056508506 
guoyi@wlzq.com.cn 

 

报告关键要素:   
] 
北京银行发布 2024 年度业绩报告。 
 
投资要点: 

⚫  分红率 30%，股息率 5.3%：2024 年，叠加中期分红，每 10 股派发现
金合计 3.2 元，按照当期归母普通股股东净利润计算的分红率为
30%，按照 4 月 15 日收盘价测算的股息率为 5.3%。截至 2024 年末，
公司核心一级资本充足率为 8.95%，较 2023 年末下降 0.26%。 
规模保持较快增长：截至 2024 年末，北京银行总资产同比增速
12.6%，其中，贷款同比增速 9.8%，金融投资同比增速 12.8%。2024
年日均净息差 1.47%，同比下降 7BP，环比持平于 6 月末，主要受益
于负债端成本的下行。 
业务及管理费增速快于营收增速：北京银行持续加大数字化转型投
入，2024 年科技研发、设备采购及基础设施建设等相关投入达 31.2
亿元，同比增速 8%，占当年营收的比重达到 4.5%。 

⚫  资产质量相关指标基本保持稳健：截至 2024 年末，不良率 1.31%，
同比下降 1BP，环比持平于 3Q24。关注率 1.79%，同比上升 1BP，较
1H24 下降 8BP。逾期率 1.62%，较 1H24 下行 20BP。2024 年核销力度
提升，公司积极出清问题资产。截至 2024 年末，拨备覆盖率 209%，
环比 3Q24 下行约 1 个百分点。 

⚫  盈利预测与投资建议：2024 年北京银行规模扩张稳健，负债成本下
行，积极化解存量不良，持续推进数字化转型。考虑整体信贷需求
偏弱以及定价环境等因素，我们下调了盈利预测，2025-2027 年营收
增速分别为 2.78%、2.31%和 4.7%，归母净利润同比增速分别为
2.14%、2.08%和 2.86%。按照北京银行 A 股 4 月 15 日收盘价 6.08
元，对应 2025-2027 年 PB 估值分别为 0.46 倍、0.43 倍和 0.4 倍，
维持增持评级。 
风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响
较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。
包括净息差的变动、资产质量预期等。 

] 
 
营业收入(百万元) 
增长比率(%) 
归母净利润(百万元) 
增长比率(%) 
每股收益(元) 
市盈率(倍) 

市净率（倍） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

 69,917  

 71,861  

 73,521  

 76,975  

 4.81  

 2.78  

 2.31  

 4.70  

 25,831  

 26,383  

 26,933  

 27,704  

 0.81  

 1.07  

 5.70  

 0.48  

 2.14  

 2.08  

 1.08  

 

 1.11 

 5.62  

 0.46  

 5.49  

 0.43  

 2.86  

 1.14  

 5.31  

 0.40  

数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 

 

 

 

 

 

]

至 12 月 31 日 

净利息收入 

    利息收入 

    利息支出 

非息收入 

营业收入 

税前利润 

所得税 

归母净利润 
 

资产负债表 

贷款总额 

债券投资 

同业资产 

资产总额 

存款 

 

$$start$$ $$end$$ 
 
利润表 

 

 

证券研究报告 

 

 

单位：百万元 

2024 年 A 

2025 年 E 

2026 年 E 

2027 年 E 

          51,910  

          53,803  

          55,283  

          58,223  

         123,675  

         132,119  

         137,158  

         144,434  

         -71,765  

         -78,316  

         -81,876  

         -86,211  

          17,982  

          18,058  

          18,239  

          18,752  

          69,917  

          71,861  

          73,521  

          76,975  

业务及管理费 

         -20,370  

         -21,185  

         -21,820  

         -22,911  

拨备前利润 

          48,546  

          49,621  

          50,606  

          52,916  

信用及其他减值损失 

         -20,103  

         -20,377  

         -20,701  

         -21,692  

至 12 月 31 日 

2024 年 A 

2025 年 E 

2026 年 E 

2027 年 E 

          28,443  

          29,244  

          29,905  

          31,225  

          -2,553  

          -2,796  

          -2,901  

          -3,435  

          26,383  

          26,933  

          27,704  

          25,831  
 

 

 

 

 

 

 
单位：百万元 

       2,209,975  

       2,386,773  

       2,577,715  

       2,758,155  

       1,439,422  

       1,554,576  

       1,671,169  

       1,788,151  

         350,213  

         367,724  

         386,110  

         405,415  

       4,221,542  

       4,550,421  

       4,870,640  

       5,209,696  

       2,483,575  

       2,731,933  

       2,977,806  

       3,216,031  

非存款有息负债 

       1,295,172  

       1,367,401  

       1,416,341  

       1,490,780  

负债总额 

       3,863,202  

       4,182,993  

       4,483,824  

       4,802,868  

所有者权益总额 

         358,340  

         367,428  

         386,816  

         406,828  

 
资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 
 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 2 页 共 3 页 

 

 

]

 

 

证券研究报告 

 

 

 

 

 
 
行业投资评级 
] 
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 
弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 
 
公司投资评级 
] 
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 
基准指数 ：沪深300指数 
 
风险提示 
] 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资
的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要
考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 
 
 ] 
证券分析师承诺 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观
地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推
荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 
 
免责条款 
[Tale_ReliefInfo] 
万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项
业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信
息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具
体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使
用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到
的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服
务。 
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息
的准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司可发出与本报告所载
资料、意见及推测不一致的报告。分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承
诺均为无效。 
本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引
用。未经我方许可而引用、刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担，我公司保留追
究的权利。 
 
 
万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州天河区珠江东路 11 号高德置地广场 
 

 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 3 页 共 3 页 



点评报告：扩表速度提升，资产质量保持稳健

市
场
研
究
 

晨
会
纪
要
 

证
券
研
究
报
告
 

9
6
2
3

 

 

] 万联晨会 

] 
2025 年 04 月 16 日  星期三 

] 

概览 

核心观点 

【市场回顾】 
周二 A 股三大指数涨跌不一，截止收盘，沪指收涨 0.15%，深成指收
跌 0.27%，创业板指收跌 0.13%。沪深两市成交额 10770.39 亿元。申
万行业方面，美容护理、银行、家用电器领涨，国防军工、商贸零售、
电子领跌；概念板块方面，ST 板块、托育服务、网红经济领涨，免税
店、转基因、大豆领跌。港股方面，恒生指数收涨 0.23%，恒生科技
指数收跌 0.67%；海外方面，美国三大指数集体收跌，道指收跌 0.38%，
标普 500 收跌 0.17%，纳指收跌 0.05%。 
【重要新闻】 
【央行等四部门联合印发《金融“五篇大文章”总体统计制度（试行）》】
《制度》遵循“全面覆盖、综合统计，整体推进、重点突破，标准统
一、协同衔接，科学有效、汇总共享”原则，重点对金融“五篇大文章”
领域的统计对象及范围、统计指标及口径、统计认定标准、数据采集、
共享及发布、部门分工等作出统一规定。主要内容包括实现金融“五
篇大文章”统计对象和业务的全覆盖，实现重点统计指标及其标准和
口径的统一、协同，建立统筹一致、分工协作的工作机制。 
【杭州市发布《杭州市建设人工智能产业发展高地实施方案（2025 年
版）（征求意见稿）》】《意见稿》提出，到 2025 年，全市培育形成具
有国际一流水平的基础大模型 2 个，具有行业重大影响力的行业应用
大模型 25 个以上；创建人工智能概念验证中心 3 家，培育人工智能
高新技术企业 50 家以上；全市投向人工智能的产业基金组建规模突
破 1000 亿元。 

] 
国内市场表现 

收盘 

涨跌幅% 

指数名称 

上证指数 

深证成指 

沪深 300 

科创 50 

创业板指 

上证 50 

上证 180 

上证基金 

国债指数 

3,267.66 
9,858.10 
3,761.23 
1,006.34 
1,930.40 
2,634.59 
8,351.80 
6,726.57 
224.49 

 

 

 
] 国际市场表现 

指数名称 

收盘 

道琼斯 

S&P500 

纳斯达克 

日经 225 

恒生指数 

美元指数 

40,368.96 
5,396.63 
16,823.17 
34,267.54 
21,466.27 
100.22 

 

 
] 
主持人:  叶柏良 

Email: 

yebl@wlzq.com.cn 

0.15% 
-0.27% 
0.06% 
-0.78% 
-0.13% 
0.24% 
-0.09% 
-0.17% 
0.03% 

涨跌幅% 

-0.38% 
-0.17% 
-0.05% 
0.84% 
0.23% 
0.58% 

 

 

 

 

 
  

 

  $$start$$ 
 

 

 

万千财富，与您相连 

 

] 
 
核心观点 
 
 
 
【市场回顾】 
 
周二 A 股三大指数涨跌不一，截止收盘，沪指收涨 0.15%，深成指收跌 0.27%，创业板指
 
收跌 0.13%。沪深两市成交额 10770.39 亿元。申万行业方面，美容护理、银行、家用电
 
器领涨，国防军工、商贸零售、电子领跌；概念板块方面，ST 板块、托育服务、网红经济
 
领涨，免税店、转基因、大豆领跌。港股方面，恒生指数收涨 0.23%，恒生科技指数收跌
] 
0.67%；海外方面，美国三大指数集体收跌，道指收跌 0.38%，标普 500 收跌 0.17%，纳指
收跌 0.05%。 
【重要新闻】 
【央行等四部门联合印发《金融“五篇大文章”总体统计制度（试行）》】《制度》遵循“全
面覆盖、综合统计，整体推进、重点突破，标准统一、协同衔接，科学有效、汇总共享”
原则，重点对金融“五篇大文章”领域的统计对象及范围、统计指标及口径、统计认定标
准、数据采集、共享及发布、部门分工等作出统一规定。主要内容包括实现金融“五篇大
文章”统计对象和业务的全覆盖，实现重点统计指标及其标准和口径的统一、协同，建立
统筹一致、分工协作的工作机制。 
【杭州市发布《杭州市建设人工智能产业发展高地实施方案（2025 年版）（征求意见稿）》】
《意见稿》提出，到 2025 年，全市培育形成具有国际一流水平的基础大模型 2 个，具有
行业重大影响力的行业应用大模型 25 个以上；创建人工智能概念验证中心 3 家，培育人
工智能高新技术企业 50 家以上；全市投向人工智能的产业基金组建规模突破 1000 亿元。 
 
分析师  叶柏良  执业证书编号  S0270524010002 
 
 

 

 

 

 
  

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

万千财富，与您相连 

证券分析师承诺 
] 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、
客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中
的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 

] 
免责声明 
本报告由万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 
本晨会纪要仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本晨会纪要是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完
整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变
更，在不同时期，本公司可发出与本晨会纪要所载资料、意见及推测不一致的研究报告。本公司会适时更
新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在
分析师认为适当的时候不定期地发布。 
在任何情况下，本晨会纪要中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客
户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有
必要应寻求专家意见。本晨会纪要所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或
被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 
本晨会纪要中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表
现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来
自这一投资的收入产生不良影响。 
那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任
何情况下，本公司不对任何人因使用本晨会纪要中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自
行承担风险。 
本晨会纪要主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有版权均归本公司所有。未经本公
司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得
将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 
如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为万联证券股份有限公司研究所，且不得对本报告进行任何有
悖原意的引用、删节和修改。未经我方许可而引用、刊发或转载本报告的,引起法律后果和造成我公司经
济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的权利。 

万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海  浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京  西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳  福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州  天河区珠江东路 11 号高德置地广场 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 
 
 
 

 

 

 

 
 

 

 

 

 
  



] 
国内市场表现 

收盘 

涨跌幅% 

指数名称 

上证指数 

深证成指 

沪深 300 

科创 50 

创业板指 

上证 50 

上证 180 

上证基金 

国债指数 

3,262.81 
9,884.30 
3,759.14 
1,014.28 
1,932.91 
2,628.21 
8,359.17 
6,738.05 
224.43 

 

 

 
] 国际市场表现 

指数名称 

收盘 

道琼斯 

S&P500 

纳斯达克 

日经 225 

恒生指数 

美元指数 

40,524.79 
5,405.97 
16,831.48 
33,982.36 
21,417.40 
99.64 

 

 
] 
主持人:  叶柏良 

Email: 

yebl@wlzq.com.cn 

0.76% 
0.51% 
0.23% 
0.25% 
0.34% 
0.33% 
0.33% 
0.47% 
0.00% 

涨跌幅% 

0.78% 
0.79% 
0.64% 
1.18% 
2.40% 
-0.46% 

市
场
研
究
 

晨
会
纪
要
 

证
券
研
究
报
告
 

 

 

] 万联晨会 

] 
2025 年 04 月 15 日  星期二 

] 

概览 

核心观点 

【市场回顾】 
周一 A 股三大指数集体收涨，截止收盘，沪指收涨 0.76%，深成指收
涨 0.51%，创业板指收涨 0.34%。沪深两市成交额 12772.8 亿元。申
万行业方面，纺织服饰、煤炭、有色金属领涨，家用电器、食品饮料、
房地产领跌；概念板块方面，海南自贸区、足球概念、赛马概念领涨，
芬太尼领跌。港股方面，恒生指数收涨 2.4%，恒生科技指数收涨
2.34%；海外方面，美国三大指数集体收涨，道指收涨 0.78%，标普
500 收涨 0.79%，纳指收涨 0.64%。 
【重要新闻】 
【习近平同越共中央总书记苏林举行会谈】4 月 14 日下午，国家主
席习近平在越共中央驻地同越共中央总书记苏林举行会谈，并共同见
证中越双方签署的 45 份双边合作文本展示，涵盖互联互通、人工智
能、海关检验检疫、农产品贸易、文化和体育、民生、人力资源开发、
媒体等领域。习近平就深化中越命运共同体建设提出六点举措，一是
增进更高水平的战略互信，二是建设更加牢固的安全屏障，三是拓展
更高质量的互利合作，四是系牢更加广泛的民意纽带，五是开展更加
紧密的多边协作，六是实现更加良性的海上互动。 
【海关总署公布一季度进出口数据】根据海关总署最新发布的数据，
2025 年第一季度，我国货物贸易进出口总值 10.3 万亿元(1.43 万亿
美元)，同比增长 1.3％。其中，出口 6.13 万亿元(8536.7 亿美元)，
实现同比 6.9％的较快增长；进口 4.17 万亿元(5807.0 亿美元)，同
比下降 6％。按月来看，1 月份下降 2.2％，2 月份基本持平，3 月份
增长 6％，我国进出口同比增速逐月回升。海关总署表示，在外部困
难挑战增多的情况下，我国外贸韧性不减，首季实现平稳开局。 
 

研报精选 

傅利叶宣布正式发布首款开源人形机器人 Fourier N1 
财政存款保持高位 后续仍有发力空间 
  
分红率提升 净息差保持韧性 

9
6
2
3

 

 

 

 

 

  $$start$$ 
 

 

 

万千财富，与您相连 

 

] 
 
核心观点 
 
 
 
【市场回顾】 
 
周一 A 股三大指数集体收涨，截止收盘，沪指收涨 0.76%，深成指收涨 0.51%，创业板指
 
收涨 0.34%。沪深两市成交额 12772.8 亿元。申万行业方面，纺织服饰、煤炭、有色金属
 
领涨，家用电器、食品饮料、房地产领跌；概念板块方面，海南自贸区、足球概念、赛马
 
概念领涨，芬太尼领跌。港股方面，恒生指数收涨 2.4%，恒生科技指数收涨 2.34%；海外
] 
方面，美国三大指数集体收涨，道指收涨 0.78%，标普 500 收涨 0.79%，纳指收涨 0.64%。 
【重要新闻】 
【习近平同越共中央总书记苏林举行会谈】4 月 14 日下午，国家主席习近平在越共中央
驻地同越共中央总书记苏林举行会谈，并共同见证中越双方签署的 45 份双边合作文本展
示，涵盖互联互通、人工智能、海关检验检疫、农产品贸易、文化和体育、民生、人力资
源开发、媒体等领域。习近平就深化中越命运共同体建设提出六点举措，一是增进更高水
平的战略互信，二是建设更加牢固的安全屏障，三是拓展更高质量的互利合作，四是系牢
更加广泛的民意纽带，五是开展更加紧密的多边协作，六是实现更加良性的海上互动。 
【海关总署公布一季度进出口数据】根据海关总署最新发布的数据，2025 年第一季度，
我国货物贸易进出口总值 10.3 万亿元(1.43 万亿美元)，同比增长 1.3％。其中，出口 6.13
万亿元(8536.7 亿美元)，实现同比 6.9％的较快增长；进口 4.17 万亿元(5807.0 亿美元)，
同比下降 6％。按月来看，1 月份下降 2.2％，2 月份基本持平，3 月份增长 6％，我国进
出口同比增速逐月回升。海关总署表示，在外部困难挑战增多的情况下，我国外贸韧性不
减，首季实现平稳开局。 
 
分析师  叶柏良  执业证书编号  S0270524010002 
 

研报精选 

 
傅利叶宣布正式发布首款开源人形机器人 Fourier N1 
——人形机器人行业快评报告 

行业事件： 
近日，通用机器人公司傅利叶宣布正式发布首款开源人形机器人 FourierN1，并同步

开放涵盖物料清单、设计图纸、装配指南、基础操作软件在内的完整本体资源包。 

 
投资要点： 
FourierN1 采用紧凑型结构与轻量化设计，运动性能表现亮眼。FourierN1 身高 1.3
米，体重 38 公斤，全身 23 个自由度，采用铝合金与工程塑料复合结构和背部插拔式电池
设计，单次续航超 2 小时。最高稳定奔跑速度达 3.5 米/秒，可完成 15°-20°斜坡通行、
20 厘米楼梯攀爬、单足站立及撑地爬起等复杂动作，已累计完成超 1,000 小时户外复杂
地形测试，单次连续运行 72 小时，验证了结构稳定性和环境适应性。FourierN1 搭载了
FSA2.0 一体化执行器与自研控制系统，提升运动稳定性和抗冲击能力，实现高精度位姿
控制。 

傅利叶此前已推出 GR-1、GR-2 等商用机器人，覆盖医疗康复、导览咨询等场景，N1

则专注开源社区。作为“Nexus 开源生态矩阵”的首个项目，N1 与傅利叶此前开源的
ActionNet 数据集形成互补，构建了“软硬件协同开源”的生态基础，吸引全球开发者参
与技术验证与创新，推动运动控制、多模态模型结合等前沿技术的快速迭代。 

 

 
  

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

万千财富，与您相连 

傅利叶 N1 的开源策略通过降低技术门槛、加速生态共建和聚焦实际需求，为人形机
器人商业化落地提供了新思路。FourierN1 开源了完整的硬件设计图纸、物料清单、装配
指南、控制代码及算法模块，打破了少数企业对核心技术的垄断，推动行业从“单点突破”
转向“集体智慧”驱动的生态竞争，开发者可“乐高式”复刻或二次创新，降低了人形机
器人开发的技术门槛。其意义不仅在于推动行业技术标准化和场景拓展，更在于探索开源
与商业化共生的新模式。未来，开源或将成为行业技术突破与商业化落地的关键杠杆，但
需全行业协作解决生态碎片化与长期投入的挑战。 

投资建议：傅利叶通过 N1 的开源，不仅降低了人形机器人开发门槛，更试图构建一
个全球协作的技术生态，此举或将为行业技术标准化、应用场景扩展提供新动力，人形机
器人产业正处于技术突破与商业化落地的关键节点，政策支持、入局者不断增加及 AI 大
模型赋能共同推动行业加速发展，2025 年有望迎来人形机器人商业化量产元年，人形机
器人量产并实现大规模应用迎来曙光。目前，成本仍是制约人形机器人大规模普及应用的
重要因素之一,建议关注受益于人形机器人大规模应用的国产零部件优质企业。 

风险因素：人形机器人进展不及预期风险、下游需求不及预期风险、市场竞争加剧风

险。 

 
分析师  蔡梓林  执业证书编号  S0270524040001 
 
财政存款保持高位 后续仍有发力空间 
——银行行业月报 

事件： 
中国人民银行发布 2025 年 3 月金融统计数据报告、3 月社融存量以及 2025 年一季度

增量统计数据报告。 

 
投资要点： 
3 月社融存量增速 8.4%，增速环比回升 0.2%：3 月，社融新增 5.89 万亿元，同比多
增。社融存量规模 422.96 万亿元，同比增速 8.4%，增速环比回升 0.2%。其中，3 月社融
实现同比多增，主要受政策性因素引导即政府债加速发行以及新增信贷继续放量的支撑，
整体看稳增长的特征较为明显。3 月政府债净融资规模和新增贷款规模分别达到 1.48 万
亿元和 3.83 万亿元，分别同比多增 1.02 万亿元和 5358 亿元；2025 年一季度政府债净融
资额和新增贷款规模分别达到 3.87 万亿元和 9.7 万亿元，分别同比多增 2.52 万亿元和
5862 亿元。 

企业端融资规模同比基本持平：3 月，新增人民币贷款 3.64 万亿元，同比多增。金
融机构人民币贷款余额 265.41 万亿元，同比增长 7.4%，增速环比回升 0.1%。其中，3 月
对公短期贷款的同比多增是主要拉动因素。这也是近年来贷款余额增速的首次回升。考虑
到债务置换对贷款余额的影响，说明整体信贷投放力度较大。综合考虑企业端的融资情
况，即企业贷款，企业债以及表外票据融资数据看，3 月企业端的净融资额同比基本持平。
信贷供给端较为充裕，结合新发放贷款的平均利率看，需求端仍然不强。 

投资策略：3 月社融同比增速超预期，贷款余额同比增速回升。综合看企业端的融资
规模，同比基本持平，仍需观察需求端修复的持续性。另外，财政存款保持高位，后续仍
有发力空间，关注后续财政投放进度。我们认为在财政政策的带动下，利好宏观经济的短
期回暖，叠加新一轮地方政府的债务置换缓解地方债务风险，银行板块整体资产质量预期
也随之有望改善，并维持板块估值的稳定。另外，综合考虑银行股当前的股息率以及估值
水平。我们认为短期板块防御属性仍然较为明显。 

风险因素：宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行的资产质量造成较大影
响；宽松的货币政策对银行的净息差产生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一
定的影响。 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

 

 
  

 

 

万千财富，与您相连 

 
分析师  郭懿  执业证书编号  S0270518040001 
 
分红率提升 净息差保持韧性 
——宁波银行（002142）点评报告 

报告关键要素: 
宁波银行发布 2024 年度业绩报告。 
 
投资要点: 
分红率 22.8%。提升 6.8 个百分点：2024 年每 10 股派发现金 9 元，按照当期归母普
通股股东净利润计算的分红率为 22.8%，按照 4 月 9 日收盘价测算的股息率为 3.9%。截
至 2024 年末，公司核心一级资本充足率为 9.84%，较 2023 年末上升 0.2%。 

贷款同比增速 17.8%，净息差同比下降 2BP：截至 2024 年末，宁波银行总资产同比增
速 15.3%，其中，贷款同比增速 17.8%，金融投资同比增速 12.2%。贷款增速快于总资产
增速，占比上升 1 个百分点。净息差 1.86%，同比下降 2BP，息差降幅小于可比同业，主
要受益于负债端成本的下行。2024 年存款增速 17.7%。 

其他非息储备相对充足：2024 年其他非息收入小幅负增长，而其他综合收益中以公

允价值计量的债券浮盈同比多增。 

资产质量相关指标基本保持稳健：截至 2024 年末，不良率 0.76%，同比和环比均持
平。关注率 1.03%，环比下行 5BP，同比上升 38BP。零售不良新增占比较高，其中，个人
消费贷不良率较 2024 年 6 月末上升 5BP。风险抵补能力充足，截至 2024 年末，拨备覆盖
率 389.35%，环比下行 15.45 个百分点。2024 年核销力度提升，公司积极出清问题资产。 

盈利预测与投资建议：2024 年宁波银行规模扩张稳健，负债成本下行，净息差收窄
好于同业，投资收益释放审慎。考虑整体信贷需求偏弱以及定价环境等因素，我们下调了
盈利预测，2025-2027 年归母净利润同比增速分别为 3.76%、6.12%和 6.91%。按照宁波银
行 A 股 4 月 9 日收盘价 23.36 元，对应 2025-2027 年 PB 估值分别为 0.72 倍、0.65 倍和
0.58 倍，维持增持评级。 

风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相
关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。 

 
分析师  郭懿  执业证书编号  S0270518040001 
 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

 

 

 
  

 

 

万千财富，与您相连 

证券分析师承诺 
] 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、
客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中
的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 

] 
免责声明 
本报告由万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 
本晨会纪要仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本晨会纪要是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完
整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变
更，在不同时期，本公司可发出与本晨会纪要所载资料、意见及推测不一致的研究报告。本公司会适时更
新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在
分析师认为适当的时候不定期地发布。 
在任何情况下，本晨会纪要中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客
户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有
必要应寻求专家意见。本晨会纪要所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或
被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 
本晨会纪要中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表
现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来
自这一投资的收入产生不良影响。 
那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任
何情况下，本公司不对任何人因使用本晨会纪要中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自
行承担风险。 
本晨会纪要主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有版权均归本公司所有。未经本公
司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得
将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 
如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为万联证券股份有限公司研究所，且不得对本报告进行任何有
悖原意的引用、删节和修改。未经我方许可而引用、刊发或转载本报告的,引起法律后果和造成我公司经
济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的权利。 

万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海  浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京  西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳  福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州  天河区珠江东路 11 号高德置地广场 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 
 
 
 

 

 

 

 
 

 

 

 

 
  



 

 

 
] 
 
财政存款保持高位 后续仍有发力空间 
 

 

证券研究报告|银行 

] 

强于大市(维持) 

] 

 

] 

——银行行业月报 

 

] 

2025 年 04 月 14 日 

 

 

 

 

行
业
研
究
 

行
业
月
报
 

证
券
研
究
报
告
 

 ] 
行业相对沪深 300 指数表现 

银行

沪深300

 

 

数据来源：聚源，万联证券研究所 
 ] 
相关研究 
四家大型银行 5200 亿元注资简析 

财政发力托底 

补资本 稳信用 

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

-5%

-10%

-15%

 

0
3
2
3

 

分析师:  郭懿 
] 
执业证书编号：  S0270518040001 
电话： 
邮箱： 

01056508506 
guoyi@wlzq.com.cn 

 

事件： 
] 
中国人民银行发布 2025 年 3 月金融统计数据报告、3 月社融存
量以及 2025 年一季度增量统计数据报告。 
 
投资要点： 

3 月社融存量增速 8.4%，增速环比回升 0.2%：3 月，社融新增
5.89 万亿元，同比多增。社融存量规模 422.96 万亿元，同比增
速 8.4%，增速环比回升 0.2%。其中，3 月社融实现同比多增，
主要受政策性因素引导即政府债加速发行以及新增信贷继续放
量的支撑，整体看稳增长的特征较为明显。3 月政府债净融资规
模和新增贷款规模分别达到 1.48 万亿元和 3.83 万亿元，分别
同比多增 1.02 万亿元和 5358 亿元；2025 年一季度政府债净融
资额和新增贷款规模分别达到 3.87 万亿元和 9.7 万亿元，分别
同比多增 2.52 万亿元和 5862 亿元。 

企业端融资规模同比基本持平：3 月，新增人民币贷款 3.64 万
亿元，同比多增。金融机构人民币贷款余额 265.41 万亿元，同
比增长 7.4%，增速环比回升 0.1%。其中，3 月对公短期贷款的
同比多增是主要拉动因素。这也是近年来贷款余额增速的首次
回升。考虑到债务置换对贷款余额的影响，说明整体信贷投放
力度较大。综合考虑企业端的融资情况，即企业贷款，企业债
以及表外票据融资数据看，3 月企业端的净融资额同比基本持
平。信贷供给端较为充裕，结合新发放贷款的平均利率看，需
求端仍然不强。 

投资策略：3 月社融同比增速超预期，贷款余额同比增速回升。
综合看企业端的融资规模，同比基本持平，仍需观察需求端修
复的持续性。另外，财政存款保持高位，后续仍有发力空间，关
注后续财政投放进度。我们认为在财政政策的带动下，利好宏
观经济的短期回暖，叠加新一轮地方政府的债务置换缓解地方
债务风险，银行板块整体资产质量预期也随之有望改善，并维
持板块估值的稳定。另外，综合考虑银行股当前的股息率以及
估值水平。我们认为短期板块防御属性仍然较为明显。 

风险因素：宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行
的资产质量造成较大影响；宽松的货币政策对银行的净息差产
生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一定的影响。 

 

 

 

]

 
$$start$$ 
 

 

证券研究报告 

正文目录 

1 3 月社融存量同比增速 8.4%，增速环比回升 0.2% ....................................................... 3 
2  企业端融资规模同比基本持平 ....................................................................................... 3 
3 M2 同比增速 7%，增速环比持平 ..................................................................................... 5 
4  投资策略 ........................................................................................................................... 5 
5  风险提示 ........................................................................................................................... 5 

图表 1：  社融单月新增规模及存量增速（单位：亿元，%） ....................................... 3 
图表 2:  当月分项数据同比变动（单位：亿元） ........................................................... 3 
图表 3:  表外融资规模变动（单位：亿元） ................................................................... 3 
图表 4:  新增人民币贷款规模及存量增速（单位：亿元，%） .................................... 4 
图表 5:  居民端新增贷款结构图（单位：亿元） ........................................................... 4 
图表 6:  企业新增贷款结构图（单位：亿元） ............................................................... 4 
图表 7:  M1 和 M2 同比增速（单位：%） ..................................................................... 5 

 

 
 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 2 页 共 7 页 

 

 

]

 
 

 

证券研究报告 

1 3 月社融存量同比增速 8.4%，增速环比回升 0.2% 

3月，社融新增5.89万亿元，同比多增。社融存量规模422.96万亿元，同比增速

8.4%，增速环比回升0.2%。其中，3月社融实现同比多增，主要受政策性因素引导即

政府债加速发行以及新增信贷继续放量的支撑，整体看稳增长的特征较为明显。3月

政府债净融资规模和新增贷款规模分别达到1.48万亿元和3.83万亿元，分别同比多增

1.02万亿元和5358亿元；2025年一季度政府债净融资额和新增贷款规模分别达到3.87

万亿元和9.7万亿元，分别同比多增2.52万亿元和5862亿元。 

图表1：社融单月新增规模及存量增速（单位：亿元，%） 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

 

 

图表2:  当月分项数据同比变动（单位：亿元） 

图表3:  表外融资规模变动（单位：亿元） 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

 

 

 

2    企业端融资规模同比基本持平 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 3 页 共 7 页 

 

 

]

 
 

 

证券研究报告 

3月，新增人民币贷款3.64万亿元，同比多增。金融机构人民币贷款余额265.41

万亿元，同比增长7.4%，增速环比回升0.1%。其中，3月对公短期贷款的同比多增是

主要拉动因素。这也是近年来贷款余额增速的首次回升。考虑到债务置换对贷款余额

的影响，说明整体信贷投放力度较大。 

 

图表4:  新增人民币贷款规模及存量增速（单位：亿元，%） 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

 

居民端，3 月增加 9853 亿元，同比多增，其中，短期贷款增加 4841 亿元，同比

少增，中长期贷款增加 5047 亿元，同比多增。企业端，3 月新增 2.84 万亿元，同比

多增，其中，短期贷款增加 1.44 万亿元，同比多增；中长期贷款增加 1.58 万亿元，

同比少增；票据融资减少 1986 亿元，同比少减。 

综合考虑企业端的融资情况，即企业贷款，企业债以及表外票据融资数据看，3

月企业端的净融资额同比基本持平。信贷供给端较为充裕，结合新发放贷款的平均利

率看，需求端仍然不强。 

图表5:  居民端新增贷款结构图（单位：亿元） 

图表6:  企业新增贷款结构图（单位：亿元） 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 4 页 共 7 页 

 

 

 

 

 

]

 
 

 

 

证券研究报告 

3    M2 同比增速 7%，增速环比持平 

3 月，人民币存款增加 4.25 万亿元，同比少增。3 月末人民币存款余额 315.22

万亿元，同比增长 6.7%，增速环比回落 0.3%。 

结构上，住户存款增加 3.09 万亿元，同比多增；非金融企业存款增加 2.84 万亿

元，同比多增；财政性存款减少 7710 亿元，同比多减；非银行业金融机构存款减少

1.41 万亿元，同比多减。 

M2 同比增长 7%，增速环比持平；新口径 M1 同比增长 1.6%，增速环比回升 1.5%。 

 

图表7:  M1 和 M2 同比增速（单位：%） 

资料来源：中国人民银行，万得资讯，万联证券研究所 

 

 

4    投资策略 

3月社融同比增速超预期，贷款余额同比增速回升。综合看企业端的融资规模，

同比基本持平，仍需观察需求端修复的持续性。另外，财政存款保持高位，后续仍有

发力空间，关注后续财政投放进度。 

我们认为在财政政策的带动下，利好宏观经济的短期回暖，叠加新一轮地方政府

的债务置换缓解地方债务风险，银行板块整体资产质量预期也随之有望改善，并维持

板块估值的稳定。另外，综合考虑银行股当前的股息率以及估值水平。我们认为短期

板块防御属性仍然较为明显。 

 

5    风险提示 

宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行的资产质量造成较大影响；宽

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 5 页 共 7 页 

] 

 

 
 

 

松的货币政策对银行的净息差产生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一

证券研究报告 

定的影响。 
 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 6 页 共 7 页 

] 

 

证券研究报告 

 

 

 

 

 

 
 
$$end$$ 
 
行业投资评级 
] 
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 
弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 
 
公司投资评级 
] 
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 
基准指数 ：沪深300指数 
 
风险提示 
] 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资
的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要
考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 
 
 ] 
证券分析师承诺 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观
地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推
荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 
 
免责条款 
[Tale_ReliefInfo] 
万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项
业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信
息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具
体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使
用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到
的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服
务。 
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息
的准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司可发出与本报告所载
资料、意见及推测不一致的报告。分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承
诺均为无效。 
本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引
用。未经我方许可而引用、刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担，我公司保留追
究的权利。 
 
 
万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州天河区珠江东路 11 号高德置地广场 
 

 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 7 页 共 7 页 



社融单月新增规模及存量增速（单位：亿元，%）

当月分项数据同比变动（单位：亿元）

表外融资规模变动（单位：亿元）

新增人民币贷款规模及存量增速（单位：亿元，%）

居民端新增贷款结构图（单位：亿元）

企业新增贷款结构图（单位：亿元）

M1和M2同比增速（单位：%）

银行行业月报：财政存款保持高位 后续仍有发力空间

 

公
司
研
究
 

 

 

 
] 
 
分红率提升 净息差保持韧性 
 

 

证券研究报告|银行 

] 

增持(维持) 

] 

 

] 

——宁波银行（002142）点评报告 

] 

2025 年 04 月 14 日 

 

 

 

基础数据 
] 
总股本（百万股） 
6,603.59 
流通A股（百万股） 
6,524.05 
收盘价（元） 
23.68 
总市值（亿元） 
1,563.73 
流通A股市值（亿元）  1,544.89 
 ] 
个股相对沪深 300 指数表现 

 

宁波银行

沪深300

 

 

数据来源：聚源，万联证券研究所 
 ] 
相关研究 
资产质量保持稳健 

财富管理规模增长稳健 

营收保持较高增长 

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

0
3
2
3

 

 

分析师:  郭懿 
] 
执业证书编号：  S0270518040001 
电话： 
邮箱： 

01056508506 
guoyi@wlzq.com.cn 

 

报告关键要素:   
] 
宁波银行发布 2024 年度业绩报告。 
 
投资要点: 

公
司
点
评
报
告
 

证
券
研
究
报
告
 

⚫  分红率 22.8%。提升 6.8 个百分点：2024 年每 10 股派发现金 9 元，
按照当期归母普通股股东净利润计算的分红率为 22.8%，按照 4 月 9
日收盘价测算的股息率为 3.9%。截至 2024 年末，公司核心一级资本
充足率为 9.84%，较 2023 年末上升 0.2%。 
贷款同比增速 17.8%，净息差同比下降 2BP：截至 2024 年末，宁波
银行总资产同比增速 15.3%，其中，贷款同比增速 17.8%，金融投资
同比增速 12.2%。贷款增速快于总资产增速，占比上升 1 个百分点。
净息差 1.86%，同比下降 2BP，息差降幅小于可比同业，主要受益于
负债端成本的下行。2024 年存款增速 17.7%。 
其他非息储备相对充足：2024 年其他非息收入小幅负增长，而其他
综合收益中以公允价值计量的债券浮盈同比多增。 

⚫  资产质量相关指标基本保持稳健：截至 2024 年末，不良率 0.76%，
同比和环比均持平。关注率 1.03%，环比下行 5BP，同比上升 38BP。
零售不良新增占比较高，其中，个人消费贷不良率较 2024 年 6 月末
上升 5BP。风险抵补能力充足，截至 2024 年末，拨备覆盖率 389.35%，
环比下行 15.45 个百分点。2024 年核销力度提升，公司积极出清问
题资产。 

⚫  盈利预测与投资建议：2024 年宁波银行规模扩张稳健，负债成本下
行，净息差收窄好于同业，投资收益释放审慎。考虑整体信贷需求
偏弱以及定价环境等因素，我们下调了盈利预测，2025-2027 年归母
净利润同比增速分别为 3.76%、6.12%和 6.91%。按照宁波银行 A 股
4 月 9 日收盘价 23.36 元，对应 2025-2027 年 PB 估值分别为 0.72
倍、0.65 倍和 0.58 倍，维持增持评级。 
风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响
较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。
包括净息差的变动、资产质量预期等。 

] 
 
营业收入(百万元) 
增长比率(%) 
归母净利润(百万元) 
增长比率(%) 
每股收益(元) 
市盈率(倍) 

市净率（倍） 

2024A 

2025E 

2026E 

2027E 

 66,631  

 70,477  

 75,338  

 79,962  

 8.19  

 5.77  

 6.90  

 6.14  

 27,127  

 28,147  

 29,868  

 31,932  

 6.23  

 3.95  

 5.91  

 0.74  

 3.76  

 6.12  

 4.11  

 

 4.37 

 5.69  

 0.72  

 5.35  

 0.65  

 6.91  

 4.68  

 4.99  

 0.58  

数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 

 

 

 

 

 

证券研究报告 

]

 

$$start$$ $$end$$ 
 
利润表 

 

 

至 12 月 31 日 

2024 年 A 

2025 年 E 

2026 年 E 

2027 年 E 

 

 

单位：百万元 

净利息收入 

      47,993  

      51,606  

      56,231  

        60,615  

    利息收入 

     102,585  

     113,194  

     125,466  

       138,539  

    利息支出 

     -54,592  

     -61,588  

     -69,235  

       -77,924  

净手续费收入 

       4,655  

       4,748  

       4,843  

         4,940  

净其他非息收入 

      13,982  

      14,122  

      14,263  

        14,406  

营业收入 

      66,631  

      70,476  

      75,337  

        79,961  

业务及管理费 

     -23,741  

     -23,504  

     -23,739  

       -24,213  

拨备前利润 

      41,964  

      45,975  

      50,512  

        54,553  

资产减值损失 

     -10,679  

     -13,429  

     -15,891  

       -17,493  

至 12 月 31 日 

2024 年 A 

2025 年 E 

2026 年 E 

2027 年 E 

税前利润 

所得税 

归母净利润 
 

资产负债表 

贷款总额 

债券投资 

同业资产 

资产总额 

存款 

      31,285  

      32,546  

      34,621  

        37,060  

      -4,065  

      -4,296  

      -4,639  

        -5,003  

      28,147  

      29,868  

        31,932  

      27,127  
 

 

 

 

 

 

 
单位：百万元 

   1,476,063  

   1,712,233  

   1,983,451  

     2,280,968  

   1,407,903  

   1,548,693  

   1,719,050  

     1,890,955  

     101,144  

     116,316  

     134,926  

       151,117  

   3,125,232  

   3,560,938  

   4,031,010  

     4,558,531  

   1,869,624  

   2,150,068  

   2,461,827  

     2,806,483  

非存款类负债 

   1,021,348  

   1,169,864  

   1,304,311  

     1,461,625  

负债总额 

   2,890,972  

   3,319,932  

   3,766,138  

     4,268,109  

所有者权益总额 

     234,260  

     241,007  

     264,872  

       290,423  

 
资料来源：公司财报，万得资讯，万联证券研究所 
 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 2 页 共 3 页 

 

 

]

 

 

证券研究报告 

 

 

 

 
 
行业投资评级 
] 
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 
弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 
 
公司投资评级 
] 
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 
基准指数 ：沪深300指数 
 
风险提示 
] 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资
的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要
考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 
 
 
 ] 
证券分析师承诺 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观
地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推
荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 
 
免责条款 
[Tale_ReliefInfo] 
万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项
业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信
息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具
体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使
用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到
的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服
务。 
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息
的准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司可发出与本报告所载
资料、意见及推测不一致的报告。分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承
诺均为无效。 
本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引
用。未经我方许可而引用、刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担，我公司保留追
究的权利。 
 
 
万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州天河区珠江东路 11 号高德置地广场 
 

 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 3 页 共 3 页 



点评报告：分红率提升，净息差保持韧性

 

 

 

行
业
研
究
 

行
业
快
评
报
告
 

证
券
研
究
报
告
 

] 

 

 

 
] 
傅利叶宣布正式发布首款开源人形机器人
 
 
Fourier N1 
] 

 

证券研究报告|机械设备 

] 

强于大市(维持) 

——人形机器人行业快评报告 

] 

2025 年 04 月 14 日 

 

 

 ] 
行业相对沪深 300 指数表现 

机械设备

沪深300

 

 

数据来源：聚源，万联证券研究所 
 ] 
相关研究 
vivo  正式进军机器人行业，聚焦家庭与个
人场景 

Tesla 人形机器人生产目标进一步明确，1X

计划部署 NEO Gamma 至用户家庭早期测试 

Figure 推出人形机器人制造工厂 BotQ，预

计未来四年内扩展至年产 10 万台 

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

-30%

 

 

0
3
2
3

 

分析师:  蔡梓林 
] 
执业证书编号：  S0270524040001 
电话： 
邮箱： 
研究助理:  李晨崴 
电话： 
邮箱： 

18079728929 
licw@wlzq.com.cn 

02032255228 
caizl@wlzq.com.cn 

 

行业事件： 
] 
近日，通用机器人公司傅利叶宣布正式发布首款开源人形机器人
Fourier N1，并同步开放涵盖物料清单、设计图纸、装配指南、基础操
作软件在内的完整本体资源包。 
 
投资要点： 

Fourier  N1 采用紧凑型结构与轻量化设计，运动性能表现亮眼。
Fourier  N1 身高 1.3 米，体重 38 公斤，全身 23 个自由度，采用铝合
金与工程塑料复合结构和背部插拔式电池设计，单次续航超 2 小时。最
高稳定奔跑速度达 3.5 米/秒，可完成 15°-20°斜坡通行、20 厘米楼
梯攀爬、单足站立及撑地爬起等复杂动作，已累计完成超 1,000 小时户
外复杂地形测试，单次连续运行 72 小时，验证了结构稳定性和环境适
应性。Fourier  N1 搭载了 FSA  2.0 一体化执行器与自研控制系统，提
升运动稳定性和抗冲击能力，实现高精度位姿控制。 

傅利叶此前已推出 GR-1、GR-2 等商用机器人，覆盖医疗康复、导览咨
询等场景，N1 则专注开源社区。作为“Nexus 开源生态矩阵”的首个项
目，N1 与傅利叶此前开源的 Action Net 数据集形成互补，构建了“软
硬件协同开源”的生态基础，吸引全球开发者参与技术验证与创新，推
动运动控制、多模态模型结合等前沿技术的快速迭代。 

傅利叶 N1 的开源策略通过降低技术门槛、加速生态共建和聚焦实际需
求，为人形机器人商业化落地提供了新思路。Fourier  N1 开源了完整
的硬件设计图纸、物料清单、装配指南、控制代码及算法模块，打破了
少数企业对核心技术的垄断，推动行业从“单点突破”转向“集体智慧”
驱动的生态竞争，开发者可“乐高式”复刻或二次创新，降低了人形机
器人开发的技术门槛。其意义不仅在于推动行业技术标准化和场景拓
展，更在于探索开源与商业化共生的新模式。未来，开源或将成为行业
技术突破与商业化落地的关键杠杆，但需全行业协作解决生态碎片化与
长期投入的挑战。 

投资建议：傅利叶通过 N1 的开源，不仅降低了人形机器人开发门槛，
更试图构建一个全球协作的技术生态，此举或将为行业技术标准化、应
用场景扩展提供新动力，人形机器人产业正处于技术突破与商业化落地
的关键节点，政策支持、入局者不断增加及 AI 大模型赋能共同推动行
业加速发展，2025 年有望迎来人形机器人商业化量产元年，人形机器
人量产并实现大规模应用迎来曙光。目前，成本仍是制约人形机器人大
规模普及应用的重要因素之一,  建议关注受益于人形机器人大规模应
用的国产零部件优质企业。 

风险因素：人形机器人进展不及预期风险、下游需求不及预期风险、市

 

] 

 

 
 

  

场竞争加剧风险。 

 

证券研究报告 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 2 页 共 3 页 

 

 

]

证券研究报告 

 

 

 

 

 

 
$$start$$ 
 
$$end$$ 
行业投资评级 
] 
强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 
同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 
弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 
 
公司投资评级 
] 
买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 
增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 
观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 
卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 
基准指数 ：沪深300指数 
 
风险提示 
] 
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的
相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考
虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 
 
 ] 
证券分析师承诺 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观地
出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意
见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 
 
免责条款 
[Tale_ReliefInfo] 
万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业
务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息
或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体
投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本
报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公
司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 
市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的
准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资
料、意见及推测不一致的报告。分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺
均为无效。 
本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。
未经我方许可而引用、刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担，我公司保留追究的
权利。 
 
 
万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州天河区珠江东路 11 号高德置地广场 
 

 

 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 
 

第 3 页 共 3 页 



人形机器人行业快评报告：傅利叶宣布正式发布首款开源人形机器人Fourier N1

] 
国内市场表现 

收盘 

涨跌幅% 

指数名称 

上证指数 

深证成指 

沪深 300 

科创 50 

创业板指 

上证 50 

上证 180 

上证基金 

国债指数 

3,238.23 
9,834.44 
3,750.52 
1,011.71 
1,926.37 
2,619.58 
8,331.96 
6,706.22 
224.42 

 

 

 
] 国际市场表现 

指数名称 

收盘 

道琼斯 

S&P500 

纳斯达克 

日经 225 

恒生指数 

0
3
2
3

美元指数 

40,212.71 
5,363.36 
16,724.46 
33,585.58 
20,914.69 
99.74 

 

 
] 
主持人:  陈雯 

Email: 

chenwen@wlzq.com.cn 

0.45% 
0.82% 
0.41% 
2.07% 
1.36% 
0.27% 
0.17% 
0.68% 
0.04% 

涨跌幅% 

1.56% 
1.81% 
2.06% 
-2.96% 
1.13% 
-0.36% 

市
场
研
究
 

晨
会
纪
要
 

证
券
研
究
报
告
 

 

 

] 万联晨会 

] 
2025 年 04 月 14 日  星期一 

] 

概览 

核心观点 

【市场回顾】 
上周五 A 股三大指数集体收涨，截止收盘，沪指收涨 0.45%，深成指
收涨 0.82%，创业板指收涨 1.36%。沪深两市成交额 13484.81 亿元。
申万行业方面，电子、汽车、机械设备领涨，农林牧渔、煤炭、房地
产领跌；概念板块方面，汽车芯片、MCU 芯片、国家大基金持股概念
涨幅居前，转基因、玉米、粮食概念跌幅居前。港股方面，恒生指数
收涨 1.13%，恒生科技指数收涨 1.8%；海外方面，美国三大指数集体
收涨，道指收涨 1.56%，标普 500 收涨 1.81%，纳指收涨 2.06%。 
【重要新闻】 
【2025 年一季度社会融资规模增量累计为 15.18 万亿元，比上年同
期多 2.37 万亿元】中国央行称，初步统计，2025 年一季度社会融资
规模增量累计为 15.18 万亿元，比上年同期多 2.37 万亿元。3 月末，
广义货币（M2）余额 326.06 万亿元，同比增长 7%。狭义货币（M1）
余额 113.49 万亿元，同比增长 1.6%。流通中货币（M0）余额 13.07
万亿元，同比增长 11.5%。一季度人民币贷款增加 9.78 万亿元。分
部门看，住户贷款增加 1.04 万亿元，其中，短期贷款增加 1603 亿
元，中长期贷款增加 8832 亿元。 
【白宫官网公布了一份长达 22 页的产品豁免清单，其中有一条“美国
成分≥20%”的豁免原则】在美国对全球宣布“对等关税”后的第二天，
白宫官网公布了一份长达 22 页的产品豁免清单，其中有一条“美国成
分≥20%”的豁免原则，亦即涉及原产于任何国家的商品，如果其中的
“美国成分”占该进口商品海关报关总价的 20%及以上，则“美国成分”
不加征额外关税，只对“非美国成分”加征对等关税。 
 
 

研报精选 

关税博弈加速自主可控，关注半导体国产化份额提升机遇 
  
“即买即退”全面推广，激发入境消费活力 

 

 

 

 

 

  $$start$$ 
 

 

 

万千财富，与您相连 

 

] 
 
核心观点 
 
 
 
【市场回顾】 
 
上周五 A 股三大指数集体收涨，截止收盘，沪指收涨 0.45%，深成指收涨 0.82%，创业板
 
指收涨 1.36%。沪深两市成交额 13484.81 亿元。申万行业方面，电子、汽车、机械设备
 
领涨，农林牧渔、煤炭、房地产领跌；概念板块方面，汽车芯片、MCU 芯片、国家大基金
 
持股概念涨幅居前，转基因、玉米、粮食概念跌幅居前。港股方面，恒生指数收涨 1.13%，
] 
恒生科技指数收涨 1.8%；海外方面，美国三大指数集体收涨，道指收涨 1.56%，标普 500
收涨 1.81%，纳指收涨 2.06%。 
【重要新闻】 
【2025 年一季度社会融资规模增量累计为 15.18 万亿元，比上年同期多 2.37 万亿元】中
国央行称，初步统计，2025 年一季度社会融资规模增量累计为 15.18 万亿元，比上年同
期多 2.37 万亿元。3 月末，广义货币（M2）余额 326.06 万亿元，同比增长 7%。狭义货币
（M1）余额 113.49 万亿元，同比增长 1.6%。流通中货币（M0）余额 13.07 万亿元，同比
增长 11.5%。一季度人民币贷款增加 9.78 万亿元。分部门看，住户贷款增加 1.04 万亿
元，其中，短期贷款增加 1603 亿元，中长期贷款增加 8832 亿元。 
【白宫官网公布了一份长达 22 页的产品豁免清单，其中有一条“美国成分≥20%”的豁免
原则】在美国对全球宣布“对等关税”后的第二天，白宫官网公布了一份长达 22 页的产
品豁免清单，其中有一条“美国成分≥20%”的豁免原则，亦即涉及原产于任何国家的商
品，如果其中的“美国成分”占该进口商品海关报关总价的 20%及以上，则“美国成分”
不加征额外关税，只对“非美国成分”加征对等关税。 
 
分析师  陈雯  执业证书编号  S0270519060001 
 
 

研报精选 

 
关税博弈加速自主可控，关注半导体国产化份额提升机遇 
——电子行业快评报告 
行业核心观点： 
2025 年 4 月 11 日，中国半导体行业协会发布《关于半导体产品“原产地”认定规则

的通知》，根据海关总署的相关规定，“集成电路”原产地按照四位税则号改变原则认定，
即流片地认定为原产地。同日，中物联公共采购分会发布关于应对美国霸凌关税，助力国
内经济稳定发展的倡议书，呼吁并建议锻造“自主链核”，强化供应链战略。 

投资要点： 
关税博弈影响下，国内成熟制程芯片竞争格局有望优化。2025 年 1 月 16 日，商务部
新闻发言人曾表示，未来可能依法启动对美国成熟制程芯片的反倾销调查。2025 年 4 月
11 日，中国半导体行业协会发布《关于半导体产品“原产地”认定规则的通知》，根据海
关总署的相关规定，“集成电路”原产地按照四位税则号改变原则认定，即流片地认定为
原产地。协会建议，“集成电路”无论已封装或未封装，进口报关时的原产地以“晶圆流
片工厂”所在地为准进行申报。我们认为按照目前半导体产品“原产地”认定规则，关税
博弈带来的贸易摩擦成本提升，或将削弱美国本土晶圆产品在国内市场的竞争力，同时国
内成熟制程芯片产业链在客户认证、产能扩张等环节已有充分准备，具备短期内快速吸收
美系厂商份额的能力，成熟制程芯片的国产替代进程有望加速，国内成熟制程芯片竞争格
局有望优化。 

 

 
  

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

万千财富，与您相连 

国产设备及材料有望加速导入国内供应链，激发市场创新活力。为应对关税博弈挑
战，维护产业链供应链自主可控及安全稳定，中物联公共采购分会发起倡议，主要措施包
括优先采购国产尖端设备、核心材料与服务，将产业链的“断点”转化为自主可控的“核
心支点”；精准扶持受影响企业，形成动态化、精准化的采购推荐名录；简化对国产优质
企业的资质审核流程，探索“首购首用”激励机制；推动采购链与创新链深度融合，通过
“联合研发+订单前置”模式，助力企业将出海受阻的先进技术转化为国内市场的差异化
竞争力；搭建“供需鹊桥”，强化合作交流机制等。我们认为关税博弈背景下，国产设备
及材料有望加速导入国内半导体供应链，以推动产业链供应链自主可控；同时通过精准扶
持、引导和激励，有望帮助外销占比高的企业进一步融入国内市场，并通过发展先进技术
实现差异化竞争，既增强企业抵御贸易摩擦风险的能力，亦激发了国内市场创新竞争活
力。 

投资建议：关税博弈未定，全球贸易摩擦或加剧，我们认为半导体产业国产化进程有
望进一步加速。建议关注：1）成熟制程芯片的国产替代进程有望加速，关注我国成熟制
程厂商份额提升带来的投资机遇；2）半导体自主可控逻辑加强，关注先进制程突破带来
的国产份额提升，以及半导体行业各细分领域的龙头企业。 

风险因素：贸易摩擦加剧；科技摩擦加剧；下游需求不及预期；技术研发不及预期；

市场竞争加剧。 

 
分析师  夏清莹  执业证书编号  S0270520050001 
分析师  陈达  执业证书编号  S0270524080001 
 
“即买即退”全面推广，激发入境消费活力 
——社会服务行业快评报告 

事件： 
4 月 8 日，国家税务总局发布《关于推广境外旅客购物离境退税“即买即退”服务措
施的公告》，对离境退税“即买即退”的主要内容、办理流程和施行时间作出明确规定，
将该项服务措施从多地试点推广至全国。 

 
投资要点： 
政策升级优化，激发境外游客消费活力。境外旅客离境退税政策是指境外旅客在离境
口岸离境时，对其在退税商店购买的退税物品退还增值税的政策，于 2015 年起在全国范
围内符合条件的地区实施。离境退税政策的退税率为增值税率扣除手续费用，根据 2019
年《财政部税务总局海关总署关于深化增值税改革有关政策的公告》，适用 13%税率的境
外旅客购物离境退税物品，退税率为 11%；适用 9%税率的境外旅客购物离境退税物品，退
税率为 8%。“即买即退”作为一项便利服务举措，是“离境退税”政策的升级优化，境外
旅客在“即买即退”商店购买退税物品时，签订协议书并办理信用卡预授权后，即可在该
商店现场申领与退税款等额的人民币款项，在离境时经海关验核通过后再解除信用卡预
授权，办结离境退税业务。“即买即退”服务措施将退税环节提前至购物阶段，不仅使得
离境退税政策带来的优惠更加可视化，更有利于境外旅客领取退税款项后可以用于再消
费，放大乘数效应，提升入境外籍游客的购物客单价。 

历经多地试点，“即买即退”成效显著。2019 年，“即买即退”服务措施开始在上海、
北京两地开展试点，为境外旅客提供更加便捷、多样化的退税选择。疫情期间经历短暂停
滞后，2023-2024 年，国家税务总局先后在广州、杭州、深圳、成都等地重新开展试点工
作，取得了显著称成效。据国家税务总局新闻发布会公布的数据，2024 年办理离境退税
的境外旅客数、退税商品销售额、退税额同比分别增长2.3 倍、1.2 倍、1.3 倍，有效拉
动了境外旅客入境消费，为全国推广离境退税“即买即退”服务措施打下了坚实基础。 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

 

 
  

 

 

万千财富，与您相连 

投资建议：离境退税“即买即退”服务措施的全面推广，预计将有效提高境外旅客入

境消费的便利性，在当前关税战激烈的国际形势下提升我国国际旅游的吸引力与影响力，
促进入境游行业发展。建议重点关注：（1）商贸零售：《关于推广境外旅客购物离境退税
“即买即退”服务措施的公告》提出“退税商店有意愿提供‘即买即退’服务的，在与本
地退税代理机构就预付金等事项达成一致后，即可成为‘即买即退’商店。”“即买即退”
服务全面推广后，拥有退税商店的连锁零售商将受益于入境消费市场增量与免税客流的
分流。（2）社会服务：①旅行社：“即买即退”服务措施全面推广叠加前不久过境免签停
留时间延长至 240 小时（10 天），一系列政策推出有效提升我国国际旅游吸引力，预计国
际客流量将迎来较大增长，利好从事跨境业务的旅行社。②免税：免税公司虽然会受到“即
买即退”商店的客流分流影响，但由于“即买即退”仍需扣除一定的手续费用，免税商品
价格优势仍存，同时口岸免税店占据一定的区位优势，免税公司仍有望受益于入境客流量
增长带来的业务增量。 

风险因素：1、美国关税政策、各国反制政策后续有超预期变化；2、地缘政治冲突加

剧风险；3、宏观经济波动风险。 

 
分析师  叶柏良  执业证书编号  S0270524010002 
 

 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 

 

 

 
  

 

 

万千财富，与您相连 

证券分析师承诺 
] 
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、
客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中
的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 

] 
免责声明 
本报告由万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 
本晨会纪要仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 
本晨会纪要是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完
整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变
更，在不同时期，本公司可发出与本晨会纪要所载资料、意见及推测不一致的研究报告。本公司会适时更
新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在
分析师认为适当的时候不定期地发布。 
在任何情况下，本晨会纪要中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客
户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有
必要应寻求专家意见。本晨会纪要所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或
被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 
本晨会纪要中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表
现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来
自这一投资的收入产生不良影响。 
那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任
何情况下，本公司不对任何人因使用本晨会纪要中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自
行承担风险。 
本晨会纪要主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有版权均归本公司所有。未经本公
司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得
将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 
如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为万联证券股份有限公司研究所，且不得对本报告进行任何有
悖原意的引用、删节和修改。未经我方许可而引用、刊发或转载本报告的,引起法律后果和造成我公司经
济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的权利。 

万联证券股份有限公司 研究所 
] 
上海  浦东新区世纪大道 1528 号陆家嘴基金大厦 
北京  西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 
深圳  福田区深南大道 2007 号金地中心 
广州  天河区珠江东路 11 号高德置地广场 

万联证券研究所 www.wlzq.cn 

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 

 

 
 
 
 

 

 

 

 
 

 

 

 

 
  

