<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>单季度扣非净利润增长情况

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>单季度期间费用率及其分项表现

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>运营能力指标表现情况（单位：天）

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>单季度经营活动现金流量净额变化情况

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>分区域收入结构变化情况（占比，%）

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>重要参控股公司收入和净利润表现（17H1vs18H1）

2018年中报点评：内生外延驱动高增长，经营净现金流持续改善

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>主要财务指标变化（百万元）

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>应收账款变化

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>存货变化

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>经营性现金流大幅改善（百万元）

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>分季度财务数据（百万元）

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>分季度营业收入变化

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>分季度归母净利润变化

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>渠道整合情况

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>财务报表预测

集成业务规模持续扩大，经营性现金流大幅改善

 

 
 

润达医疗(603108)/ 
 
 
评级：买入(维持) 
市场价格：10.17 
分析师：江琦 

执业证书编号：S0740517010002 

电话：021-20315150 

Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 

分析师：谢木青 

执业证书编号：S0740518010004 

电话：021-20315895 

Email：xiemq@r.qlzq.com.cn 

 

 

 

 

 

 

  

基本状况 

总股本(百万股) 
流通股本(百万股) 
市价(元) 
市值(百万元) 
流通市值(百万元) 

579.53   
508.28   
10.17 
5,893.86   
5,169.23   

 
股价与行业-市场走势对比 

 
相关报告 
1  润达医疗(603108.SH)：整合体外

渠道资源，进一步提高检验科服务

能力 

2  润达医疗(603108.SH)：业务规模

持续扩大，集成业务加速推进 

3  润达医疗(603108.SH)：集成业务

全国推进，盈利能力持续向好 

 
证券研究报告/公司点评 

 
2018 年 08 月 17 日 

业务符合预期，经营性现金流大幅改善 

 
公司盈利预测及估值 
指标 
营业收入（百万元） 
增长率 yoy% 
净利润 
增长率 yoy% 
每股收益（元） 
每股现金流量 

净资产收益率 
P/E 
PEG 
P/B 

 

 

投资要点 

2016A 
2164.69 
32.91% 
116.43 
26.88% 
0.20 
-0.22 

5.50% 
50.62 
1.88 
2.78 

2017A 
4318.81 
99.51% 
219.19 
88.26% 
0.38 
-0.15 

9.58% 
26.89 
0.30 
2.58 

2018E 
2019E 
6289.33  8111.64 
28.97% 
45.63% 
439.00 
335.26 
30.94% 
52.96% 
0.76 
0.58 
-0.22 
-0.79 

 

2020E 
10078.79 
24.25% 
550.41 
25.38% 
0.95 
-0.17 

13.04% 
17.58 
0.33 
2.29 

14.98% 
13.43 
0.43 
2.01 

16.28% 
10.71 
0.42 
1.74 

  事件：公司发布 2018 年中报业绩快报，实现营业收入 27.95 亿元，同比增长
58.6%，归母净利润 1.44 亿元，同比增长 50.0%，扣非净利润增长 1.44 亿元，
同比增长 55.3%。 

  业务规模持续扩大，经营性现金流持续改善。2018Q2 实现营业收入 15.0 亿
元，同比增长 49.6%，归母净利润 0.88 亿元，同比增长 39.7%，规模扩大速
度较快的原因主要是公司积极进行市场布局，通过内生和外延渠道整合的方

式，使得公司整体综合服务业务市场接受度逐步提高，客户数量及收入稳步上

升，并通过集团协同效应使整体业务规模显著上升，规模效应进一步体现所致；

与此同时，2018 年上半年经营活动产生的现金流量净额为 1.63 亿元，与去年
同期-9,227 万元相比有明显改善，我们预计主要原因在于公司高度重视经营质
量与风险管控工作，一方面加强了自身及子公司对医院的应收账款管理，另一

方面凭借较强的渠道优势提高对上游产品供应商的话语权。 

  集成业务加速异地复制，同时积极探索精准中心、区域检验中心等新业务模式。
公司在全国范围一方面通过经销商开展集成业务，另一方面借助国药的渠道优

势提高市场份额，；同时公司在上海、黑龙江等地区开展第三方精准检测实验

 

室业务，在全国范围内持续建设区域检验中心并提供整体综合服务，积极探索

各种新型业务模式，在 IVD 流通领域集中度持续提升的过程中保持了较强的先
发和规模优势。 

  盈利预测与估值：我们预计公司 2018-2020 年营业收入分别为 62.89、81.12
和 100.79 亿元，同比增长 45.63%、28.97%、24.25%，归母净利润分别为
3.35、4.39、5.50 亿元，同比增长 52.96%、30.94%、25.38%，实现 EPS 分
别为 0.58 元、0.76 元、0.95 元。目前股价对应 2018 年 18 倍 PE，考虑到 IVD
渠道仍在整合期，公司全国性集成业务扩张有望持续加速，我们认为公司 2018
年合理估值范围在 25-30 倍 PE，合理估值价格区间在 14-18 元，维持“买入”
评级。 

  风险提示：供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%润达医疗沪深300 
 

图表1：润达医疗财务报表预测 

 

 
  公司点评 

来源：中泰证券研究所 

 

- 2 - 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

资产负债表利润表会计年度20172018E2019E2020E会计年度20172018E2019E2020E流动资产3839505862637496营业收入43196289811210079  现金550550550550营业成本3103451758597311  应收账款1867251331263790营业税金及附加18263341  其他应收款77134208218营业费用372566706867  预付账款138204280374管理费用292447568695  存货1041148619162369财务费用10795116130  其他流动资产166171183195资产减值损失48506065非流动资产3286313530662950公允价值变动收益-8 -8 -8 -8   长期投资552552552552投资净收益98109  固定资产762619475331营业利润381588772970  无形资产33302419营业外收入7777  其他非流动资产1938193420142048营业外支出1111资产总计71258193932910446利润总额387595778976流动负债3192374342884665所得税89137180226  短期借款1693219724392680净利润297457599751  应付账款356462667806少数股东损益78122160200  其他流动负债1143108311831179归属母公司净利润219335439550非流动负债1185129713671457EBITDA65084410521265  长期借款185274355440EPS（元）0.380.580.760.95  其他非流动负债1000102310121017负债合计4377504056556122主要财务比率 少数股东权益462583743943会计年度20172018E2019E2020E  股本580580580580成长能力  资本公积1024102410241024营业收入99.5%45.6%29.0%24.3%  留存收益68497513441802营业利润119.1%54.6%31.3%25.6%归属母公司股东权益2287257029313381归属于母公司净利润88.3%53.0%30.9%25.4%负债和股东权益71258193932910446获利能力毛利率(%)28.2%28.2%27.8%27.5%现金流量表净利率(%)5.1%5.3%5.4%5.5%会计年度20172018E2019E2020EROE(%)9.6%13.0%15.0%16.3%经营活动现金流-88 -457 -130 -96 ROIC(%)7.5%8.6%9.8%10.6%  净利润297457599751偿债能力  折旧摊销163160164165资产负债率(%)61.4%61.5%60.6%58.6%  财务费用10795116130净负债比率(%)46.52%52.20%52.21%53.56%  投资损失-9 -8 -10 -9 流动比率1.201.351.461.61营运资金变动-672 -1237 -1020 -1182 速动比率0.880.951.011.10  其他经营现金流26752249营运能力投资活动现金流-1750 -2 -6 -8 总资产周转率0.770.820.931.02  资本支出346101010应收账款周转率3333  长期投资-381 000应付账款周转率11.3011.0510.389.93  其他投资现金流-1785 842每股指标（元）筹资活动现金流1445460136104每股收益(最新摊薄)0.380.580.760.95  短期借款594505242241每股经营现金流(最新摊薄)-0.15 -0.79 -0.22 -0.17   长期借款71898085每股净资产(最新摊薄)3.954.445.065.83  普通股增加258000估值比率  资本公积增加-283 000P/E26.8917.5813.4310.71  其他筹资现金流805-135 -186 -223 P/B2.582.292.011.74现金净增加额-393 000EV/EBITDA131087单位:百万元单位:百万元单位:百万元 
  公司点评 

 
 
投资评级说明： 
 

股票评级 

行业评级 

评级  说明 
买入  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 
增持  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 
持有  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 
减持  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 
增持  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 
中性  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 
减持  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 

备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其
中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市
转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为
基准（另有说明的除外）。 
 
 
 
 

重要声明： 
 
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 
 
本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、
客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作
任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对
本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的
资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作
建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别
客户，不构成客户私人咨询建议。 
 
市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失
负任何责任。 
 
投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的
证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。
本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 
 
本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形
式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或
修改。 

- 3 - 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 



业务符合预期，经营性现金流大幅改善

 

 
 

 
证券研究报告/公司点评 

 
2018 年 05 月 15 日 

整合体外渠道资源，进一步提高检验科服务能力 

润达医疗(603108)/医疗服务 
 
 
评级：买入(维持) 
市场价格：15.59 
分析师：江琦 

执业证书编号：S0740517010002 

电话：021-20315150 

Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 

分析师：谢木青 

执业证书编号：S0740518010004 

电话：021-20315895 

Email：xiemq@r.qlzq.com.cn 

 
公司盈利预测及估值 
指标 
营业收入（百万元） 
增长率 yoy% 
净利润 
增长率 yoy% 
每股收益（元） 
每股现金流量 

净资产收益率 
P/E 
PEG 
P/B 

 

 

投资要点 

2016A 
2164.69 
32.91% 
116.43 
26.88% 
0.20 
-0.22 

5.50% 
77.60 
2.89 
4.27 

2017A 
4318.81 
99.51% 
219.19 
88.26% 
0.38 
-0.15 

9.58% 
41.22 
0.47 
3.95 

2018E 
6289.33 
45.63% 
335.81 
53.21% 
0.58 
-0.79 

12.84% 
26.90 
0.51 
3.46 

2019E 
8111.64 
28.97% 
440.11 
31.06% 
0.76 
-0.23 

14.79% 
20.53 
0.66 
3.04 

 

2020E 
10078.79 
24.25% 
551.56 
25.32% 
0.95 
-0.17 

16.09% 
16.38 
0.65 
2.64 

 

 

 

 

 

 

  

基本状况 

总股本(百万股) 
流通股本(百万股) 
市价(元) 
市值(百万元) 
流通市值(百万元) 

579.53   
221.86   
15.59 
9,034.94   
3,458.79   

 
股价与行业-市场走势对比 

 
相关报告 
1  润达医疗(603108.SH)：业务规模

2  润达医疗(603108.SH)：集成业务

全国推进，盈利能力持续向好 

3  润达医疗(603108.SH)：业绩符合

预期，内生外延趋势良好 

  事件：公司公告拟以发行股份及支付现金方式收购苏州润赢 70%股权、上海
润林 70%股权、杭州怡丹 25%股权、上海伟康 60%股权及上海瑞美 55%股权，
交易总对价 11.37 亿元，拟发行股数 4272 万股，发行价格不低于 15.00 元/
股，构成重大资产重组。   

  整合体外渠道资源，渠道布局基本完成。本次重大资产重组标的中苏州润赢、
上海润林、杭州怡丹均从事医学实验室综合服务业务，均拥有稳定的销售渠道

和服务团队，在各自服务的区域市场及专业化领域中均具有一定的市场占有

率，其中上海润林为病理医学实验室综合服务提供商，杭州怡丹侧重于感染和

微生物诊断，三家渠道企业 2017 年合计实现收入 8.20 亿元，净利润 1.06 亿
元，本次交易对应 2017 年估值 14-15 倍左右，相对合理，有助于公司进一步
扩大在江苏和浙江区域的市场占有率，同时提高在病理和微生物领域的竞争

力，交易完成后公司全国范围的渠道整合基本完成。 

  进一步完善物流仓储和信息化服务能力。本次重组标的中上海伟康是专业的仓
储物流配送服务商，拥有超过 20 年的相关服务经验和必备的经营资质，在上
海地区拥有较高的市场占有率，上海瑞美在医疗卫生信息化软件行业拥有较为

 

丰富的客户资源，尤其在实验室管理系统（LIS）细分领域，上海瑞美已成为
全国领先的 LIS 系统供应商之一，市场占有率名列前茅，两家企业 2017 年合
计实现收入 1.19 亿元，净利润 4583 万元，交易完成后有望进一步提升公司仓
储物流服务能力及实验室信息化服务能力，从而全面提升上市公司医学实验室

  盈利预测与估值：不考虑本次交易，我们预计公司 2018-2020 年营业收入分
别为 62.89、81.12 和 100.79 亿元，同比增长 45.63%、28.97%、24.25%，
归母净利润分别为 3.36、4.40、5.52 亿元，同比增长 53.24%、31.09%、25.34%，
实现 EPS 分别为 0.58 元、0.76 元、0.95 元。目前股价对应 2018 年 27 倍 PE，
考虑到 IVD 渠道仍在整合期，公司全国性集成业务扩张有望持续加速，我们
认为公司 2018 年合理估值范围在 35-40 倍 PE，合理估值价格区间在 20-23
元，维持“买入”评级。 

  风险提示：供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险，资产

重组方案审批不确定性风险。 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

持续扩大，集成业务加速推进 

综合服务业务，增强公司的综合实力和盈利能力。 

-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2017-02-282017-03-312017-04-302017-05-312017-06-302017-07-312017-08-312017-09-302017-10-312017-11-302017-12-312018-01-312018-02-282018-03-312018-04-30润达医疗沪深300 
 

图表1：本次交易详细情况 

 

 
  公司点评 

来源：公司公告，中泰证券研究所 

 

- 2 - 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

标的交易完成后持股交易对价（亿元）主要业务2017年收入（亿元）2017年净利润（万元）2017PE业绩承诺苏州润赢70%3.53江苏地区医学实验室综合服务商，主要代理品牌包括雅培、BD、迈瑞、思塔高、赛默飞3.493749.2613.452018-2020年净利润不低于4200/5250/6562.50万元上海润林70%2.52病理实验室综合服务提供商，服务区域覆盖华东、华南和西部地区，主要代理品牌包括凯杰、德同、BD、罗氏、DAKO、滨松光子1.432588.7813.912018-2020年净利润不低于3000/3750/4687.50万元杭州怡丹70%（本次25%）1.59浙江地区医学实验室综合服务商，以感染和微生物诊断产品及服务为特色，主要代理品牌生物梅里埃、贝克曼、欧蒙、赛默飞3.284279.6814.862018-2020年净利润不低于5300/6625/8281.25万元上海伟康60%2.43为医疗卫生机构（主要为医院以及社区卫生服务中心）提供医用耗材供应、医院库房管理、院内配送等服务以及为其他医疗器械生产经营企业提供第三方物流仓储服务（含冷藏、冷冻）0.732808.4214.422018-2020年净利润不低于3300/4125/5156.25万元上海瑞美100%（本次55%）1.30医疗卫生信息化软件开发，实验室信息管理系统（LIS）和临床输血质量管理系统（BIS）的设计、开发与销售0.461774.7513.322018年净利润不低于1987万元 
 

图表2：润达医疗财务报表预测（不考虑本次交易） 

 

 
  公司点评 

来源：中泰证券研究所 

 

- 3 - 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

资产负债表利润表会计年度20172018E2019E2020E会计年度20172018E2019E2020E流动资产3839505862637496营业收入43196289811210079  现金550550550550营业成本3103451758597311  应收账款1867251331263790营业税金及附加18263341  其他应收款77134208218营业费用372566706867  预付账款138204280374管理费用292447568695  存货1041148619162369财务费用10794114128  其他流动资产166171183195资产减值损失48506065非流动资产3286313530662950公允价值变动收益-8 -8 -8 -8   长期投资552552552552投资净收益98109  固定资产762619475331营业利润381589774972  无形资产33302419营业外收入7777  其他非流动资产1938193420142048营业外支出1111资产总计71258193932910446利润总额387596780978流动负债3192369842424617所得税89138180226  短期借款1693215323932633净利润297458600752  应付账款356462667806少数股东损益78122160201  其他流动负债1143108311831179归属母公司净利润219336440552非流动负债1185129713671457EBITDA65084410521265  长期借款185274355440EPS（元）0.380.580.760.95  其他非流动负债1000102310121017负债合计4377499556096074主要财务比率 少数股东权益462584744944会计年度20172018E2019E2020E  股本580580580580成长能力  资本公积1024102410241024营业收入99.5%45.6%29.0%24.3%  留存收益684102013891848营业利润119.1%54.9%31.4%25.5%归属母公司股东权益2287261529763428归属于母公司净利润88.3%53.2%31.1%25.3%负债和股东权益71258193932910446获利能力毛利率(%)28.2%28.2%27.8%27.5%现金流量表净利率(%)5.1%5.3%5.4%5.5%会计年度20172018E2019E2020EROE(%)9.6%12.8%14.8%16.1%经营活动现金流-88 -458 -131 -96 ROIC(%)7.5%8.6%9.8%10.6%  净利润297458600752偿债能力  折旧摊销163160164165资产负债率(%)61.4%61.0%60.1%58.2%  财务费用10794114128净负债比率(%)46.52%51.77%51.82%53.19%  投资损失-9 -8 -10 -9 流动比率1.201.371.481.62营运资金变动-672 -1237 -1020 -1182 速动比率0.880.961.021.11  其他经营现金流26752249营运能力投资活动现金流-1750 -2 -6 -8 总资产周转率0.770.820.931.02  资本支出346101010应收账款周转率3333  长期投资-381 000应付账款周转率11.3011.0510.389.93  其他投资现金流-1785 842每股指标（元）筹资活动现金流1445460136104每股收益(最新摊薄)0.380.580.760.95  短期借款594460240240每股经营现金流(最新摊薄)-0.15 -0.79 -0.23 -0.17   长期借款71898085每股净资产(最新摊薄)3.954.515.145.91  普通股增加258000估值比率  资本公积增加-283 000P/E41.2226.9020.5316.38  其他筹资现金流805-90 -184 -221 P/B3.953.463.042.64现金净增加额-393 000EV/EBITDA1814119单位:百万元单位:百万元单位:百万元 
  公司点评 

 
 
投资评级说明： 
 

股票评级 

行业评级 

评级  说明 
买入  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 
增持  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 
持有  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 
减持  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 
增持  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 
中性  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 
减持  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 

备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其
中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市
转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为
基准（另有说明的除外）。 
 
 
 
 

重要声明： 
 
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 
 
本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、
客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作
任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对
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资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作
建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别
客户，不构成客户私人咨询建议。 
 
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图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>财务报表预测（不考虑本次交易）

整合体外渠道资源，进一步提高检验科服务能力

 

 

 
 

 

 

公司简报 
  
 

   

2018 年 4 月 26 日 

润达医疗（603108.SH）  医药生物 

  内生+外延持续高增长，现金流继续改善 
——润达医疗（603108.SH）18 年一季报点评 
 

 

 

 

 

 

 

 
 

 

 

◆事件： 

◆点评： 

公司发布 2018 年一季报：实现营收 12.95 亿元（+70.58%），归母净利润
5642.97 万元（+69.99%），扣非后归母净利润 5853.44 万元（+89.29%），
实现 EPS0.10 元，业绩符合预期。 

内生+外延双轮驱动，业绩持续高增长。18Q1 实现收入 12.95 亿，主要是
内生+外延双轮驱动快速增长 70.58%。18Q1 新增了长春金泽瑞和上海瑞
美科技并表，按 IVD 经销业务 Q1 净利润仅占全年 1/7 估算，我们预计并表
贡献扣非净利润增速约 55pp，即内生增速约 35%。公司积极快速推进医院
检验科集采业务，预计已签约近 300 家医院，占收入比重约 30%，继续提
升。 

议价能力提升，现金流持续改善。随公司营收规模和集采占比扩大，对上
游议价能力也增强，同时通过加强存货周转和回款管理，预付账款、存货
和应收账款周转率均明显提升，公司经营性现金流持续改善。18Q1 在收入
端超 70%快速增长的情况下，经营性净现金流仅-445 万，而去年同期是
-8585 万元，经营质量改善明显。 

公司商业模式不断进化，已发展为检验科综合服务提供商。随覆盖医院
数量的增多，公司业务规模快速扩大，平台价值逐渐凸显。公司占据渠
道卡位优势，往上下游扩展延伸空间大，通过上下游产业并购，已由最
初的单纯的产品代理商逐步发展成为医学实验室综合服务商，商业模式
不断进化，未来盈利能力有望持续提高。 

◆快速成长的 IVD 集采龙头，高成长低估值，维持“买入” 

公司是快速成长的 IVD 集采龙头，规模和服务优势显著。我们维持预测
18-20 年 EPS 为 0.57/0.77/1.02 元，同比增长 51%/35%/32%，现价对应
18 年 PE 仅 27 倍，高成长低估值，维持“买入”评级。 

◆风险提示： 

IVD 耗材降价超预期；并购标的业绩不达承诺的商誉减值风险。 

2017 

2016 

2018E 

2019E 

业绩预测和估值指标 
指标 
营业收入（百万元） 
营业收入增长率 
净利润（百万元） 
净利润增长率 
EPS（元） 
ROE（归属母公司)（摊薄） 

8,063 
35.22% 
446 
34.72% 
0.77 
15.26% 
20 
P/E 
P/B 
3.1 
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2018 年 04 月 25 日 

2,165 
32.91% 
116 
26.88% 
0.20 
5.50% 
78 
4.3 

5,963 
38.07% 
331 
51.09% 
0.57 
12.87% 
27 
3.5 

4,319 
99.51% 
219 
88.26% 
0.38 
9.58% 
41 
4.0 

2020E 

9,714 
20.48% 
590 
32.29% 
1.02 
17.43% 
15 
2.7 

 

 

 

 
 

 

(执业证书编号：S0930517110003) 

(执业证书编号：S0930517120003) 

(执业证书编号：S0930517050002) 

买入（维持） 
当前价：15.59 元 
 
分析师 

林小伟 
021-22167311 
linxiaowei@ebscn.com 
 
梁东旭 
0755-23917929 
liangdongxu@ebscn.com 
 
经煜甚 
021-22169312 
jingys@ebscn.com 
 
联系人 
宋硕  
021-22169338 
songshuo@ebscn.com 
 
市场数据 

总股本(亿股)： 5.80 

总市值(亿元)：90.35 

一年最低/最高(元)：11.78/32.29 

近 3 月换手率：83.41% 
 
股价表现(一年) 

 

收益表现 

% 

一个月  三个月  十二个月 

10.60 
8.65 

相对 
绝对 
资料来源：Wind 

24.52 
12.24 

-24.17 
-12.90 

 
相关研报 
出售麦迪医疗股权，提升资金使用效率 
 ····································· 2018-03-31 
 

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-1- 

证券研究报告 

-40%-23%-5%13%30%03-1706-1709-1712-17润达医疗沪深3002018-04-26  润达医疗 

 
1、财务分析 

图 1：润达医疗 18Q1 营收继续大幅增长 

  图 2：润达医疗扣非净利润继续大幅增长 

资料来源：公司公告、光大证券研究所 

 
  资料来源：公司公告、光大证券研究所 

图 3：18Q1 毛利率同比保持稳定 

  图 4：18Q1 净利率同比提升 1.3pp，并表净利率较高 

资料来源：公司公告、光大证券研究所 

 
  资料来源：公司公告、光大证券研究所 

图 5：18Q1 在财务费用率提升的情况下仍实现期间费用率明显下降 

 

 

 

 

 

 

 

资料来源：公司公告、光大证券研究所 

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-2- 

证券研究报告 

 

 

 

2018-04-26  润达医疗 

图 6：尽管应收账期有所拉长，但存货周转和应付周转明显改善，净营业周期同比减少 6.4 天 

资料来源：Wind、光大证券研究所 

 

图 7：公司经营性净现金流 18Q1 继续明显改善 

资料来源：公司公告、光大证券研究所 

2、收购并表梳理 

 

表 1：近年来公司重要收购以及重要联营子公司业绩表现情况梳理（单位:百万元） 

并表时间  收购标的 

投资额  股权占比  整体估值 

16/07 

16/09 

16/12 

17/02 

17/09 

17/09 

怡丹生物 

鑫海润邦 

麦克奥迪医疗 

北京东南悦达 

长春金泽瑞 

上海瑞美科技 

联营公司  国控润达 

合并归母净利润 

216 

200 

105 

313 

903 

93 

 

45% 

100% 

20% 

60% 

60% 

45% 

49% 

480 

200 

525 

522 

1505 

207 

 

营收 

净利润 

净利率 

2016 

2017 

2016 

2017  2018E  2016 

2017 

328 

16.0    43.0    58.0    14.2% 

13.1% 

113 

382 

3 

 

 

 
750 

 
89 

487 

207 

46 

1090 

23.0    25.0    31.0   

11.0    14.3   

52.0    67.0   

42.0    161.0   

17.0    20.0   

 

 
25.0    50.0    70.0    3.3% 

135.1  240.1 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 
12.5% 

10.7% 

20.1% 

36.5% 

4.5% 

 

 
资料来源：公司公告、光大证券研究所整理  注：其中 2018 年预测净利润为业绩承诺数据 
 

 

 

 

 

 

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-3- 

证券研究报告 

 

 

 

 

 

2018-04-26  润达医疗 

2017 

2018E 

2019E 

2020E 

2017 

2018E 

2019E 

2020E 

2016 

2,165 
1,556 
105 
7 
205 
164 
51 
0 
14 
174 
180 
16 
116 

2016 

4,108 
2,722 
920 
0 
925 
8 
79 
674 
6 
0 
194 
567 
37 
1,886 
593 
1,292 
2,222 
322 
1,341 
454 
105 

2016 

-125 
116 
105 
570 
-917 
-829 
-283 
194 
-740 
1,668 
228 
744 
377 
714 

4,319 
3,103 
163 
18 
372 
292 
107 
-8 
9 
381 
387 
78 
219 

7,125 
3,839 
550 
0 
1,867 
27 
77 
1,041 
10 
0 
552 
762 
33 
4,377 
1,413 
2,964 
2,749 
580 
1,065 
642 
462 

-88 
219 
163 
1,360 
-1,830 
-1,750 
-343 
552 
-1,959 
1,445 
258 
1,671 
820 
-393 

5,963 
4,261 
201 
25 
513 
403 
138 
0 
21 
644 
650 
157 
331 

8,629 
4,903 
894 
0 
1,952 
21 
113 
1,569 
18 
0 
563 
777 
36 
5,436 
2,318 
3,119 
3,192 
580 
1,099 
896 
618 

386 
331 
201 
686 
-832 
-55 
-585 
-11 
541 
13 
0 
155 
905 
345 

8,063 
5,774 
231 
33 
690 
541 
187 
0 
37 
835 
841 
185 
446 

10,317 
6,590 
1,209 
0 
2,492 
36 
150 
2,191 
11 
0 
582 
729 
39 
6,592 
2,891 
3,701 
3,726 
580 
1,143 
1,200 
803 

-9 
446 
231 
1,321 
-2,008 
20 
-205 
-19 
244 
304 
0 
582 
573 
315 

9,714 
6,971 
259 
40 
826 
647 
193 
0 
58 
1,071 
1,078 
218 
590 

11,242 
7,521 
1,457 
0 
2,728 
46 
176 
2,519 
13 
0 
611 
658 
42 
6,835 
3,387 
3,447 
4,408 
580 
1,202 
1,605 
1,021 

796 
590 
259 
637 
-690 
22 
-205 
-29 
256 
-571 
0 
-254 
497 
248 

2017 

2018E 

2019E 

2020E 

 

 

 
利润表（百万元） 

营业收入 

营业成本 
折旧和摊销 
营业税费 
销售费用 
管理费用 
财务费用 
公允价值变动损益 
投资收益 

营业利润 
利润总额 

少数股东损益 
归属母公司净利润 
 
资产负债表（百万元） 

总资产 

流动资产 
货币资金 
交易型金融资产 
应收帐款 
应收票据 
其他应收款 
存货 
可供出售投资 
持有到期金融资产 
长期投资 
固定资产 
无形资产 

总负债 

无息负债 
有息负债 

股东权益 
股本 
公积金 
未分配利润 
少数股东权益 

 

 
现金流量表（百万元） 

经营活动现金流 
净利润 
折旧摊销 
净营运资金增加 
其他 

投资活动产生现金流 
净资本支出 
长期投资变化 
其他资产变化 

融资活动现金流 
股本变化 
债务净变化 
无息负债变化 

 

 

 

净现金流 
资料来源：Wind，光大证券研究所预测 

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-4- 

证券研究报告 

0%5%10%15%20%25%30%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率0%20%40%60%80%100%0 200 400 600 800 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率0%20%40%60%80%100%120%0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC2018-04-26  润达医疗 
 
关键指标 

成长能力（%YoY） 

收入增长率 

净利润增长率 

EBITDA 增长率 

EBIT 增长率 

估值指标 

PE 

PB 

EV/EBITDA 

EV/EBIT 

EV/NOPLAT 

EV/Sales 

EV/IC 

盈利能力（%） 

毛利率 

EBITDA 率 

EBIT 率 

税前净利润率 

经营性 ROIC 

偿债能力 

流动比率 

速动比率 

税后净利润率（归属母公司） 

ROA 

ROE（归属母公司）（摊薄） 

归属母公司权益/有息债务 

有形资产/有息债务 

每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) 

EPS 

每股红利 

每股经营现金流 

每股自由现金流(FCFF) 

每股净资产 

每股销售收入 

资料来源：Wind，光大证券研究所预测 
 

 

2016 

2017 

2018E 

2019E 

2020E 

 

32.91% 

26.88% 

39.28% 

36.96% 

 

99.51% 

88.26% 

106.18% 

131.86% 

 

38.07% 

51.09% 

48.10% 

56.24% 

 

35.22% 

34.72% 

26.37% 

29.43% 

 

20.48% 

32.29% 

20.48% 

22.47% 

 

78 

4 

18 

27 

37 

3 

2 

 

28.10% 

14.56% 

9.71% 

8.30% 

5.38% 

3.22% 

5.50% 

5.69% 

1.65 

1.24 

1.64 

2.75 

 

 

0.20 

0.04 

-0.22 

-0.99 

3.65 

3.74 

 

41 

4 

19 

26 

33 

3 

2 

 

28.16% 

15.05% 

11.28% 

8.95% 

5.08% 

4.17% 

9.58% 

6.61% 

1.20 

0.88 

0.77 

1.78 

 

 

0.38 

0.08 

-0.15 

-1.93 

3.95 

7.45 

 

27 

4 

13 

17 

22 

2 

2 

 

28.55% 

16.14% 

12.77% 

10.91% 

5.55% 

5.65% 

12.87% 

8.48% 

1.19 

0.81 

0.83 

2.07 

 

 

0.57 

0.17 

0.67 

-0.86 

4.44 

10.29 

 

20 

3 

11 

14 

19 

2 

2 

 

28.38% 

15.08% 

12.22% 

10.43% 

5.53% 

6.11% 

15.26% 

9.20% 

1.28 

0.85 

0.79 

2.20 

 

 

0.77 

0.22 

-0.02 

-0.89 

5.04 

13.91 

 

15 

3 

9 

12 

15 

1 

2 

 

28.24% 

15.08% 

12.42% 

11.09% 

6.08% 

7.19% 

17.43% 

10.48% 

1.42 

0.94 

0.98 

2.62 

 

 

1.02 

0.28 

1.37 

0.60 

5.84 

16.76 

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-5- 

证券研究报告 

2018-04-26  润达医疗 
 
行业及公司评级体系 

评级  说明 
买入  未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上； 
增持  未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 
中性  未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 
减持  未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 
卖出  未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 

 
行
业
及
公
司
评
级 

无评级 

因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的
投资评级。 

基准指数说明：A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港
股基准指数为恒生指数。 

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，

 
分析、估值方法的局限性说明 

估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 

分析师声明 

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究
方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究
分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的
分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分
析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 

特别声明 

光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制
证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，光大证券股份有限公司
的经营范围包括证券投资咨询业务。 

本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货
公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展
资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 

本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、
完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或
更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 

本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。报告中的信息或
所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任
何形式的保证和承诺。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自
行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分
考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切
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本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为
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万得资讯

-6- 

证券研究报告 

2018-04-26  润达医疗 
 

光大证券股份有限公司 
上海市新闸路 1508 号静安国际广场 3 楼 邮编 200040 
总机：021-22169999  传真：021-22169114、22169134 

机构业务总部 
上海 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
北京 
 
 
 
 
 
 
深圳 
 
 
 
 
 
 
国际业务 
 
 
 
 
 
金融同业与战略客户 
 
 
 
 
私募业务部 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

 

姓名 
徐硕 
李文渊 
李强 
罗德锦 
张弓 
黄素青 
邢可 
李晓琳 
丁点 
郎珈艺 
郝辉 
梁晨 
吕凌 
郭晓远 
张彦斌 
庞舒然 
高菲 
黎晓宇 
李潇 
张亦潇 
王渊锋 
张靖雯 
牟俊宇 
陈婕 
陶奕 
梁超 
金英光 
王佳 
郑锐 
凌贺鹏 
黄怡 
丁梅 
徐又丰 
王通 
赵纪青 
谭锦 
曲奇瑶 
王舒 
安羚娴 
戚德文 
吴冕 
吕程 
李经夏 
高霆 
左贺元 
任真 
俞灵杰 

办公电话 
 
 
021-22169131 
021-22169146 
021-22169083 
021-22169130 
021-22167108 
 
021-22169458 
 
010-58452028 
010-58452025 
010-58452035 
010-58452029 
010-58452026 
010-58452040 
010-58452023 
0755-83553559 
0755-83559378 
0755-23996409 
0755-83551458 
0755-83553249 
0755-83552459 
0755-25310400 
021-22169091 
 
021-22169085 
021-22169095 
021-22169080 
021-22169093 
010-58452027 
021-22169416 
021-22169082 
021-22169501 
021-22167052 
021-22169259 
021-22167073 
021-22169134 
021-22169479 
021-22167111 
 
021-22169482 
021-22167371 
021-22169148 
021-22169345 
021-22167470 
021-22169373 

手机 
13817283600 
18217788607 
18621590998 
13661875949/13609618940 
13918550549 
13162521110 
15618296961 
13918461216 
18221129383 
18801762801 
13511017986 
13901184256 
15811398181 
15120072716 
15135130865 
18810659385 
18611138411 
13823771340 
13631517757 
13725559855 
18576778603 
18589058561 
13827421872 
13823320604 
18018609199 
15158266108 
13311088991 
13761696184 
18616663030 
13003155285 
13699271001 
13381965696 
13917191862 
15821042881 
18818210886 
15601695005 
18516529958 
15869111599 
15821276905 
18101889111 
18682306302 
18616981623 
15221010698 
15821648575 
18616732618 
15955114285 
18717705991 

电子邮件 

shuoxu@ebscn.com 
liwenyuan@ebscn.com 
liqiang88@ebscn.com 
luodj@ebscn.com 
zhanggong@ebscn.com 
huangsuqing@ebscn.com 
xingk@ebscn.com 
lixiaolin@ebscn.com 
dingdian@ebscn.com 
dingdian@ebscn.com 
haohui@ebscn.com 
liangchen@ebscn.com 
lvling@ebscn.com 
guoxiaoyuan@ebscn.com 
zhangyanbin@ebscn.com 
pangsr@ebscn.com 
gaofei@ebscn.com 
lixy1@ebscn.com 
lixiao1@ebscn.com 
zhangyx@ebscn.com 
wangyuanfeng@ebscn.com 
zhangjingwen@ebscn.com 
moujy@ebscn.com 
szchenjie@ebscn.com 
taoyi@ebscn.com 
liangc@ebscn.com 
jinyg@ebscn.com 
wangjia1@ebscn.com 
zhrui@ebscn.com 
linghp@ebscn.com 
huangyi@ebscn.com 
dingmei@ebscn.com 
xuyf@ebscn.com 
wangtong@ebscn.com 
zhaojq@ebscn.com 
tanjin@ebscn.com 
quqy@ebscn.com 
wangshu@ebscn.com 
anlx@ebscn.com 
qidw@ebscn.com 
wumian@ebscn.com 
lvch@ebscn.com 
lijxia@ebscn.com 
gaoting@ebscn.com 
zuohy@ebscn.com 
renzhen@ebscn.com 
yulingjie@ebscn.com 

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-7- 

证券研究报告 



<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>18Q1营收继续大幅增长

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>扣非净利润继续大幅增长

18年一季报点评：内生+外延持续高增长，现金流继续改善

 

 
 

 
证券研究报告/公司点评 

 
2018 年 04 月 25 日 

业务规模持续扩大，集成业务加速推进 

润达医疗(603108)/医疗服务 
 
 
评级：买入(维持) 
市场价格：15.59 
分析师：江琦 

执业证书编号：S0740517010002 

电话：021-20315150 

Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 

分析师：谢木青 

执业证书编号：S0740518010004 

电话：021-20315895 

Email：xiemq@r.qlzq.com.cn 

 
公司盈利预测及估值 
指标 
营业收入（百万元） 
增长率 yoy% 
净利润 
增长率 yoy% 
每股收益（元） 
每股现金流量 

净资产收益率 
P/E 
PEG 
P/B 

 

 

投资要点 

2016A 
2164.69 
32.91% 
116.43 
26.88% 
0.20 
-0.22 

5.50% 
77.60 
2.89 
4.27 

2017A 
4318.81 
99.51% 
219.19 
88.26% 
0.38 
-0.15 

9.58% 
41.22 
0.47 
3.95 

2018E 
6289.33 
45.63% 
335.81 
53.21% 
0.58 
-0.79 

12.84% 
26.90 
0.51 
3.46 

2019E 
8111.64 
28.97% 
440.11 
31.06% 
0.76 
-0.23 

14.79% 
20.53 
0.66 
3.04 

 

2020E 
10078.79 
24.25% 
551.56 
25.32% 
0.95 
-0.17 

16.09% 
16.38 
0.65 
2.64 

 

 

 

 

 

 

  

基本状况 

总股本(百万股) 
流通股本(百万股) 
市价(元) 
市值(百万元) 
流通市值(百万元) 

579.53   
221.86   
15.59 
9,034.94   
3,458.79   

 
股价与行业-市场走势对比 

 

 
相关报告 
1  润达医疗(603108.SH)：集成业务

全国推进，盈利能力持续向好 

2  润达医疗(603108.SH)：业绩符合

预期，内生外延趋势良好 

3  润达医疗(603108.SH)：业绩符合

预期，全国扩张稳步推进 

  事件：公司发布 2018 年一季报，实现营业收入 12.95 亿元，同比增长 70.58%，
归母净利润 5643 万元，同比增长 69.99%，扣非净利润 5853 万元，同比增长
89.29%。 

  业务规模持续扩大，盈利能力进一步提高。与 2017Q1 相比，2018Q1 新增东
南悦达和长春金泽瑞等经销商并表，收入利润规模较 2017 年同期显著提高，
我们预计并表收入在 3+亿元，整体公司业务规模持续扩大；由于地区间价格
存在差异，综合毛利率相对稳定，同比下降 0.44pp，期间费用率随规模扩大和
管理提效而下降 2.42pp，带来净利率 6.98%，同比提高 1.32pp，公司盈利能
力进一步提高。 

  集成业务加速异地复制，同时积极探索精准中心、区域检验中心等新业务模式。
公司在全国范围一方面通过经销商开展集成业务，另一方面借助国药的渠道优

势提高市场份额，我们预计公司开展集成业务的医院数量已超过 260 家，其中
三级医院占比预计在 30%以上，集成业务收入规模超过 10 亿元，在国内处于
领先地位；同时公司在上海及黑龙江地区开展第三方精准检测实验室业务，在

哈尔滨地区实行了 108 家医院实验室检验结果互认的信息系统搭建工程，在全
国范围内支持 23 家医院成立区域检验中心并提供整体综合服务，积极探索各
种新型业务模式。 

  自产产品丰富，全开放式流水线进一步满足终端需求。公司自产产品涵盖了糖
化血红蛋白、质控品、生化试剂、化学发光和 POCT 等领域；与此同时，公司
布局全开放式流水线，将医院现有的生化、免疫仪器整合连接到自动化流水线

中，从而进一步增强终端客户粘性。我们预计 2018Q1 公司自产产品收入增速
保持在 30%快速增长。 

  盈利预测与估值：我们预计公司 2018-2020 年营业收入分别为 62.89、81.12
和 100.79 亿元，同比增长 45.63%、28.97%、24.25%，归母净利润分别为
3.36、4.40、5.52 亿元，同比增长 53.24%、31.09%、25.34%，实现 EPS 分
别为 0.58 元、0.76 元、0.95 元。目前股价对应 2018 年 27 倍 PE，考虑到 IVD
渠道仍在整合期，公司全国性集成业务扩张有望持续加速，我们认为公司 2018
年合理估值范围在 35-40 倍 PE，合理估值价格区间在 20-23 元，维持“买入”
评级。 

  风险提示：供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2017-02-282017-03-312017-04-302017-05-312017-06-302017-07-312017-08-312017-09-302017-10-312017-11-302017-12-312018-01-312018-02-282018-03-31润达医疗沪深300 
 

图表1：润达医疗分季度财务数据（百万元） 

 

 

 

来源：公司年报，中泰证券研究所 

图表2：润达医疗分季度营业收入变化 

  图表3：润达医疗分季度归母净利润变化 
 

来源：wind，中泰证券研究所 

  来源：wind，中泰证券研究所 

 

 
  公司点评 

 

 

- 2 - 

请务必阅读正文之后的重要声明部分 

2016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q营业收入408.27489.57550.91715.93759.231,003.391,163.891,392.291,295.06营收同比增长29.39%22.75%32.68%43.47%85.96%104.95%111.27%94.47%70.58%营收环比增长-18.19%19.91%12.53%29.95%6.05%32.16%16.00%19.62%-6.98%营业成本306.53360.49392.69496.79552.35720.71836.62993.17947.83营业费用33.9839.5852.8778.8463.8886.8498.76122.2196.15管理费用30.2333.6038.7061.9062.6159.9062.98106.3070.40财务费用10.1110.6513.7816.4115.6519.3026.1146.0444.54营业利润22.0543.4350.0358.0357.51103.26128.6791.19120.46利润总额23.3744.5351.9759.7760.60104.26130.7591.08122.97所得税5.5210.4912.7418.7117.6127.5834.279.9032.59归母净利润15.7932.8036.1931.6533.2063.0271.3851.6056.430%20%40%60%80%100%120%020040060080010001200140016002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1营业收入（百万元）YOY0%20%40%60%80%100%120%010203040506070802016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1归母净利润（百万元）YOY 
 

图表4：润达医疗财务报表预测 

 

 
  公司点评 

来源：中泰证券研究所 

 

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请务必阅读正文之后的重要声明部分 

资产负债表利润表会计年度20172018E2019E2020E会计年度20172018E2019E2020E流动资产3839505862637496营业收入43196289811210079  现金550550550550营业成本3103451758597311  应收账款1867251331263790营业税金及附加18263341  其他应收款77134208218营业费用372566706867  预付账款138204280374管理费用292447568695  存货1041148619162369财务费用10794114128  其他流动资产166171183195资产减值损失48506065非流动资产3286313530662950公允价值变动收益-8 -8 -8 -8   长期投资552552552552投资净收益98109  固定资产762619475331营业利润381589774972  无形资产33302419营业外收入7777  其他非流动资产1938193420142048营业外支出1111资产总计71258193932910446利润总额387596780978流动负债3192369842424617所得税89138180226  短期借款1693215323932633净利润297458600752  应付账款356462667806少数股东损益78122160201  其他流动负债1143108311831179归属母公司净利润219336440552非流动负债1185129713671457EBITDA65084410521265  长期借款185274355440EPS（元）0.380.580.760.95  其他非流动负债1000102310121017负债合计4377499556096074主要财务比率 少数股东权益462584744944会计年度20172018E2019E2020E  股本580580580580成长能力  资本公积1024102410241024营业收入99.5%45.6%29.0%24.3%  留存收益684102013891848营业利润119.1%54.9%31.4%25.5%归属母公司股东权益2287261529763428归属于母公司净利润88.3%53.2%31.1%25.3%负债和股东权益71258193932910446获利能力毛利率(%)28.2%28.2%27.8%27.5%现金流量表净利率(%)5.1%5.3%5.4%5.5%会计年度20172018E2019E2020EROE(%)9.6%12.8%14.8%16.1%经营活动现金流-88 -458 -131 -96 ROIC(%)7.5%8.6%9.8%10.6%  净利润297458600752偿债能力  折旧摊销163160164165资产负债率(%)61.4%61.0%60.1%58.2%  财务费用10794114128净负债比率(%)46.52%51.77%51.82%53.19%  投资损失-9 -8 -10 -9 流动比率1.201.371.481.62营运资金变动-672 -1237 -1020 -1182 速动比率0.880.961.021.11  其他经营现金流26752249营运能力投资活动现金流-1750 -2 -6 -8 总资产周转率0.770.820.931.02  资本支出346101010应收账款周转率3333  长期投资-381 000应付账款周转率11.3011.0510.389.93  其他投资现金流-1785 842每股指标（元）筹资活动现金流1445460136104每股收益(最新摊薄)0.380.580.760.95  短期借款594460240240每股经营现金流(最新摊薄)-0.15 -0.79 -0.23 -0.17   长期借款71898085每股净资产(最新摊薄)3.954.515.145.91  普通股增加258000估值比率  资本公积增加-283 000P/E41.2226.9020.5316.38  其他筹资现金流805-90 -184 -221 P/B3.953.463.042.64现金净增加额-393 000EV/EBITDA1814119单位:百万元单位:百万元单位:百万元 
  公司点评 

 
 
投资评级说明： 
 

股票评级 

行业评级 

评级  说明 
买入  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 
增持  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 
持有  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 
减持  预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 
增持  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 
中性  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 
减持  预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 

备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其
中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市
转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为
基准（另有说明的除外）。 
 
 
 
 

重要声明： 
 
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 
 
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客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作
任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对
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资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作
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修改。 

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请务必阅读正文之后的重要声明部分 



业务规模持续扩大，集成业务加速推进

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>营收继续大幅增长

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>扣非大幅增长且逐季提升

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>净利率同比继续提升

2017年年报点评：业绩略超预期，报表质量明显改善

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>应收账款逐年增加

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>存货逐年增加

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>经营性现金流逐渐改善（百万元）

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>开放式流水线产品

集成业务全国推进，盈利能力持续向好

<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>转让瑞莱生物股权前后的股权变动情况（2018年3月19日）

出售资产和拟发行超短融点评：优化资产结构，改善现金流

图<hl>润</hl><hl>达</hl><hl>医</hl><hl>疗</hl>财务模型预测

整合东北区域经销商，完善信息化系统支持服务