<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>主营业务拆分

<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>与博拉网联合作成立汽车智慧策略平台

2020年业绩快报点评：利润略超预期，电动智能打开新增量空间

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>技术服务类营收持续稳定增长

图2020年Q2开始，<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>营收增长明显

汽车行业2021年投资策略：行稳致远：自主再起，智车已来

<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>具有产业链完整的汽车测试评价能力

汽车行业2021年投资策略：积极拥抱变革与升级中的α

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>营业收入及增速

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>归母净利润及增速

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>历史PE-Bands

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>历史PB-Bands

Q2高增长，智能驾驶检测空间大

2020年中报点评：业绩符合预期，电动智能打开长期成长空间

检测业务稳健，未来前景广阔

 
 

证券研究报告 

公司研究/中报点评 

2019年09月01日 
 

 

投资评级：增持（维持评级） 
 
当前价格(元)： 
合理价格区间(元)： 
 
  
林志轩  执业证书编号：S0570519060005 
研究员  021-28972090 

8.74~9.20 

7.19 

zhixuan.lin@htsc.com 

刘千琳  执业证书编号：S0570518060004 
研究员  021-28972076 

liuqianlin@htsc.com 

陈燕平  执业证书编号：S0570518080002 
研究员  021-38476102 
 
 

chenyanping@htsc.com 

相关研究 
  
1《中国汽研(601965,增持):  检测业务稳步增
长，业绩符合预期  》2019.03 
2《中国汽研(601965,增持):  汽车检测龙头，
受益国六量价齐升》2019.01 
 
 

 

一年内股价走势图 

 

(%)
45

29

13

(3)

(19)

(万股)
1,750

1,313

875

438

0

18-09

19-03

19-06

18-12
成交量(右轴)
沪深300

中国汽研

 

资料来源：Wind 

  积极布局新能源与智能驾驶检测 

交运设备/汽车整车Ⅱ 

中国汽研(601965) 
管理费用率上升，Q2 业绩略低于预期 
8 月 28 日，公司发布 19 年中报，2019 上半年公司实现营业收入 10.83 亿，
同比-25.36%，归母净利润 1.89 亿，同比+9.10%，扣非后归母净利润 1.76
亿，同比+5.96%。其中 Q2 公司实现营业收入 5.86 亿，同比-27.79%，归
母净利润 0.95 亿，同比+9.5%，扣非后归母净利润 0.86 亿，同比+7.29%，
公司业绩略低于我们预期。专用车收入规模下降影响公司 Q2 业绩增长。
公司是国内稀缺的汽车检测与研发标的，检测业务受益国六升级有望量价
齐升，研发业务未来空间大，我们预计公司 19-21 年实现 EPS0.46、0.51、
0.58 元，维持“增持”评级。 
 
专用车收入下滑、费用率上升影响公司 Q2 业绩 
Q2 收入下降主要原因是专用车业务受重卡底盘市场低迷影响，收入规模下
滑所致。Q2 公司实现毛利率 28.39%，同比+10.98pct，主要原因是公司加
强了成本管控以及专用车生产成本随之减少；销售费用率 2.58%，同比
+0.59pct；公司管理费用率 10.48%，同比+4.90pct，主要原因或是合并范
围发生变化，同比新增中汽院北京管理费用，同时，随着股权激励计划实
施，同比新增股权激励成本；H1，公司研发费用 3272 万元，同比+68%，
公司加大在“4 加 1”指数、国六燃气系统和电驱动系统领域的研发投入。 
 
新建新能源和智能驾驶测试基地，进一步提升市场竞争力 
公司与安徽池州市贵池区人民政府签订合作协议，拟投资 38 亿元人民币新
建长江经济带地区新能源和智能网联汽车综合测试研发基地项目。该项目
分 4 期投资，建设周期在十年以上，建成后主要满足 55 吨及以下汽车的各
类法规试验检测及综合研发、测试评价、部分关联的汽车驾乘体验。此外，
公司还与重庆两江新区管委会签署协议，将投资 5 亿元人民币新建国家氢
能动力质检中心项目，以提高公司在新能源汽车测试评价方面的能力。我
们认为，以上投资项目有利于公司进一步完善其核心业务的全国战略布局
和资源整合，提高其核心竞争力。 
 
汽车检测行业稀缺标的，受益国六，维持“增持”评级 
公司是国内稀缺的汽车检测与研发标的，检测能力齐全，布局全国，深度
绑定优质国产客户，逐步拓展合资企业客户。短期受益国六标准逐步执行，
检测业务有望量价齐升；中期风洞实验室项目有望增厚公司业绩；长期来
看智能驾驶汽车和新能源汽车测试有望使公司检测业务维持较快增长。由
于中报业绩略低于此前预期，我们预计公司 19-21 年实现归母净利润 4.48、
4.98、5.63 亿元（下调 11.8%、11.6%、18.3%），对应 EPS0.46、0.51、
0.58 元，可比公司 19 年平均估值 26 倍 PE，考虑到公司成长性略低，给
予公司 19 年 19~20 倍 PE 估值，目标价 8.74~9.2 元，维持“增持”评级。 
 
风险提示：国六标准实施进程不达预期；新车型推出情况不达预期；汽车
销量不达预期。 
 
 

 
公司基本资料 
 
 
总股本  (百万股) 
流通 A 股  (百万股) 
52 周内股价区间  (元) 
总市值  (百万元) 
总资产  (百万元) 
每股净资产  (元) 
 
资料来源：公司公告 

 

 

 
969.98 
961.18 
5.39-9.58 
6,974 
5,746 
4.80 

经营预测指标与估值 
 
会计年度 
营业收入  (百万元) 
+/-%   
归属母公司净利润  (百万元) 
+/-%   
EPS (元，最新摊薄) 
PE (倍) 
 
资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测 

2017 
2,400 
45.05 
375.23 
10.31 
0.39 
21.20 

2018 
2,758 
14.91 
403.25 
7.47 
0.42 
19.72 

2019E 
2,275 
(17.50) 
447.47 
10.97 
0.46 
17.77 

2020E 
2,583 
13.52 
497.89 
11.27 
0.51 
15.98 

 

2021E 
2,932 
13.52 
563.00 
13.08 
0.58 
14.13 

1 

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 

 

 

 
 
 

公司研究/中报点评  | 2019 年 09 月 01 日 

图表1： 中国汽研分季度财务情况 

营业收入（亿元） 
 
营业收入 YoY（%） 
归母净利（亿元） 
归母净利 YoY（%） 
扣非后归母净利（亿元） 
ROE（%） 
扣非后 ROE（%） 
销售净利率（%） 
经营活动现金净流量（亿元） 
投资活动现金净流量（亿元） 
筹资活动现金净流量（亿元） 

资料来源：Wind，华泰证券研究所 
 

2018Q1 
6.45   
72.36   
0.87   
17.46   
0.86   
2.02   
2.00   
13.70   
-0.11   
-1.63   
0.47   

2018Q2 
8.06   
14.58   
0.87   
37.63   
0.80   
1.99   
1.84   
10.78   
0.44   
-0.81   
-2.16   

2018Q3 
5.57   
-2.83   
0.84   
3.60   
0.80   
1.94   
1.84   
14.98   
1.26   
-1.09   
-0.39   

2018Q4 
7.50   
0.11   
1.46   
-7.32   
1.26   
3.30   
2.86   
19.41   
1.87   
-0.78   
0.28   

2019Q1 
5.01   
-22.33   
0.94   
8.05   
1.26   
3.30   
2.86   
19.41   
1.87   
-0.78   
0.28   

2019Q2 
5.82   
-27.79   
0.95   
9.20   
0.90   
2.09   
2.00   
19.04   
-0.71   
-0.41   
0.42   

图表2： 中国汽研营业收入情况 

  图表3： 中国汽研归母净利润情况 

10

营业总收入（亿元）

YOY(%)右轴

100

归母净利（亿元）

YOY(%)右轴

 

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

50

0

(50)

 

20

15

10

5

 

 

5

0

(元)

15

10

5

2018Q1

2018Q2

2018Q3

2018Q4

2019Q1

2019Q2

2018Q1

2018Q2

2018Q3

2018Q4

2019Q1

2019Q2

资料来源：Wind，华泰证券研究所 

  资料来源：Wind，华泰证券研究所 

收盘价 

2019E 

2020E 

2021E 

2019E 

2020E 

2021E 

图表4： 中国汽研可比公司估值（截至 20190830） 

   

   

   

EPS(元） 

证券代码  公司 

000550  江铃汽车 

000338  潍柴动力 

300572  安车检测 

603060  国检集团 

平均值 

14.20 

11.58 

48.42 

19.96 

 

0.61 

1.19 

1.09 

0.74 

 

1.31 

1.32 

1.54 

0.90 

 

2.42 

1.43 

2.08 

1.08 

 

23.32 

9.75 

44.33 

26.82 

26.06 

 
资料来源：  Wind，华泰证券研究所（盈利预测均来自万得一致预期） 
 

PE 

10.85 

8.80 

23.22 

22.08 

 

5.88 

8.13 

23.22 

18.55 

 

PE/PB - Bands 

图表5： 中国汽研历史 PE-Bands 

中国汽研
20x

10x
25x

15x
30x

 

(元)

中国汽研
2.1x

1.2x
2.6x

1.7x
3.0x

  图表6： 中国汽研历史 PB-Bands 

0
Sep 16 Feb 17 Jul 17 Dec 17 May 18 Oct 18 Mar 19 Aug 19

0
Sep 16 Feb 17 Jul 17 Dec 17 May 18 Oct 18 Mar 19 Aug 19

资料来源：Wind、华泰证券研究所 

  资料来源：Wind、华泰证券研究所 

 

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 

40

20

0

(20)

 

 

2 

 

公司研究/中报点评  | 2019 年 09 月 01 日 

盈利预测 

资产负债表 
 
会计年度  (百万元) 
流动资产 
现金 
应收账款 
其他应收账款 
预付账款 
存货 
其他流动资产 
非流动资产 
长期投资 
固定投资 
无形资产 
其他非流动资产 
资产总计 
流动负债 
短期借款 
应付账款 
其他流动负债 
非流动负债 
长期借款 
其他非流动负债 
负债合计 
少数股东权益 
股本 
资本公积 
留存公积 
归属母公司股东权益 
负债和股东权益 
 
 

现金流量表 
  
会计年度  (百万元) 
经营活动现金 
净利润 
折旧摊销 
财务费用 
投资损失 
营运资金变动 
其他经营现金 
投资活动现金 
资本支出 
长期投资 
其他投资现金 
筹资活动现金 
短期借款 
长期借款 
普通股增加 
资本公积增加 
其他筹资现金 
现金净增加额 
 

2017 
2,695 

2018  2019E  2020E  2021E 
3,760 
2,699 

2,624 

3,139 

1,512 

1,274 

1,495 

1,914 

2,428 

276.06  330.08  259.36  294.88  334.78 

40.59 

36.02 

36.74 

41.17 

46.68 

12.72 

15.66 

11.04 

12.53 

14.20 

173.77  240.02  152.15  172.82  195.91 

679.87  802.77  669.70  703.41  740.52 

2,477 

3,008 

3,195 

3,248 

3,269 

126.76  188.51  172.00  172.00  172.00 

1,699 

1,697 

1,792 

2,369 

2,442 

209.87  236.37  237.31  240.65  245.28 

441.14  885.71  994.44  467.21  409.39 

5,172 

5,707 

5,819 

6,387 

7,029 

708.95 

1,055  650.96  723.74  806.29 

5.00 

0.00 

1.67 

1.67 

1.39 

378.86  468.29  151.85  172.38  195.41 

325.09  587.08  497.44  549.69  609.50 

196.84  172.27  188.63  186.01  182.37 

2.83 

2.83 

2.83 

2.83 

2.83 

194.01  169.44  185.80  183.18  179.54 

905.79 

1,228  839.59  909.75  988.66 

14.97 

16.03 

16.03 

16.03 

16.03 

961.18  970.13  969.98  969.98  969.98 

1,411 

1,459 

1,459 

1,459 

1,459 

1,878 

2,087 

2,534 

3,032 

3,595 

4,251 

4,463 

4,964 

5,462 

6,025 

5,172 

5,707 

5,819 

6,387 

7,029 

2017 

2018  2019E  2020E  2021E 

565.15  345.97  387.32  546.61  642.40 

372.29  404.31  447.47  497.89  563.00 

137.80  161.80  136.56  169.31  203.49 

(33.40) 

(31.63) 

(34.64) 

(35.22) 

(35.72) 

(33.56) 

(16.82) 

(63.00) 

(63.00) 

(63.00) 

85.33  (215.70) 

(98.25) 

(25.42) 

(28.22) 

36.69 

44.01 

(0.82) 

3.06 

2.85 

(445.35)  (431.25)  (256.57)  (162.64)  (163.77) 

412.42  396.40  310.00  210.00  210.00 

(37.10)  (126.58) 

(3.66) 

0.00 

0.00 

(70.03)  (161.43) 

49.77 

47.36 

46.23 

(116.92)  (179.75) 

89.97 

35.16 

35.41 

5.00 

0.00 

0.00 

0.00 

(5.00) 

0.00 

8.95 

1.67 

0.00 

(0.15) 

47.93 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

0.00 

(0.28) 

0.00 

0.00 

0.00 

(121.92)  (231.63) 

88.46 

35.16 

35.69 

2.89  (265.02)  220.73  419.13  514.04 

  利润表 

 
会计年度  (百万元) 
营业收入 
营业成本 
营业税金及附加 
营业费用 
管理费用 
财务费用 
资产减值损失 
公允价值变动收益 
投资净收益 
营业利润 
营业外收入 
营业外支出 
利润总额 
所得税 
净利润 
少数股东损益 
归属母公司净利润 
EBITDA 
EPS (元，基本) 
 
 

主要财务比率 
 
会计年度  (%) 
成长能力 
营业收入 
营业利润 
归属母公司净利润 
获利能力  (%) 
毛利率 
净利率 
ROE 
ROIC 
偿债能力 
资产负债率  (%) 
净负债比率  (%) 
流动比率 
速动比率 
营运能力 
总资产周转率 
应收账款周转率 
应付账款周转率 
每股指标  (元) 
每股收益(最新摊薄) 
每股经营现金流(最新摊薄) 
每股净资产(最新摊薄) 
估值比率 
PE (倍) 
PB (倍) 
EV_EBITDA (倍) 
 

资料来源：公司公告,  华泰证券研究所预测 

 

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 

2017 

2018  2019E  2020E  2021E 

2,400 

2,758 

2,275 

2,583 

2,932 

1,800 

2,043 

1,577 

1,790 

2,029 

22.50 

22.20 

18.48 

20.98 

23.81 

62.77 

73.37 

54.61 

61.99 

69.79 

122.20  144.81  193.41  219.56  243.38 

(33.40) 

(31.63) 

(34.64) 

(35.22) 

(35.72) 

7.68 

0.00 

8.18 

0.00 

8.00 

0.00 

8.00 

0.00 

8.00 

0.00 

33.56 

16.82 

63.00 

63.00 

63.00 

436.92  477.47  521.68  580.68  656.88 

1.57 

2.24 

2.94 

2.00 

2.00 

0.00 

2.00 

0.00 

2.00 

0.00 

436.24  478.42  523.68  582.68  658.88 

63.96 

74.11 

76.21 

84.79 

95.88 

372.29  404.31  447.47  497.89  563.00 

(2.94) 

1.06 

0.00 

0.00 

0.00 

375.23  403.25  447.47  497.89  563.00 

541.32  607.64  623.60  714.77  824.65 

0.39 

0.42 

0.46 

0.51 

0.58 

2017 

2018  2019E  2020E  2021E 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

45.05 

14.91 

(17.50) 

13.52 

13.52 

19.96 

10.31 

9.28 

7.47 

9.26 

11.31 

13.12 

10.97 

11.27 

13.08 

24.99 

25.92 

30.70 

30.70 

30.80 

15.63 

14.62 

19.67 

19.28 

19.20 

8.83 

9.04 

9.01 

9.12 

9.34 

12.52 

12.34 

12.44 

13.63 

15.33 

17.51 

21.51 

14.43 

14.24 

14.06 

0.86 

3.80 

3.55 

0.48 

8.29 

7.28 

0.39 

0.58 

4.38 

0.23 

2.56 

2.32 

0.51 

8.19 

4.82 

0.42 

0.36 

4.60 

0.54 

4.03 

3.79 

0.39 

6.95 

5.09 

0.46 

0.40 

5.12 

0.49 

4.34 

4.09 

0.42 

8.38 

0.43 

4.66 

4.41 

0.44 

8.38 

11.04 

11.03 

0.51 

0.56 

5.63 

0.58 

0.66 

6.21 

21.20 

19.72 

17.77 

15.98 

14.13 

1.87 

1.78 

1.60 

11.87 

10.57 

10.30 

1.46 

8.99 

1.32 

7.79 

 

 

 

 

 

 

3 

公司研究/中报点评  | 2019 年 09 月 01 日 

 

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全资子公司华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业
务资格，经营许可证编号为：AOK809 
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－报告发布日后的 6 个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌
幅为基准； 

－报告发布日后的 6 个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨
跌幅为基准； 

 

评级说明 
行业评级体系 

－投资建议的评级标准 

增持行业股票指数超越基准 

中性行业股票指数基本与基准持平 

减持行业股票指数明显弱于基准 

华泰证券研究 
南京 

 

 

 

 

深圳 

  公司评级体系 

－投资建议的评级标准 

  买入股价超越基准 20%以上 

  增持股价超越基准 5%-20% 

  中性股价相对基准波动在-5%~5%之间 

  减持股价弱于基准 5%-20% 

  卖出股价弱于基准 20%以上 

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  北京 

 

 

  上海 

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  北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28 号太平洋保险大厦 A 座 18 层 

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  电话：86 21 28972098 /传真：86 21 28972068 

电子邮件：ht-rd@htsc.com 

 

  电子邮件：ht-rd@htsc.com 

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 

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图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>分季度财务情况

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>营业收入情况

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>归母净利润情况

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>可比公司估值（截至20190830）

积极布局新能源与智能驾驶检测

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>2009年以来营收和归母净利

图2018年<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>各项主营业务收入

图2018年<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>各项主营业务毛利

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>技术服务和产业化制造业务毛利

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>技术服务和产业化制造业务毛利率

图<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>2018年营收地域分布

检测行业国际比较报告Ⅲ：百年商业服务，挖掘检测遗珠

智能驾驶新增测试项目（参照<hl>中</hl><hl>国</hl><hl>汽</hl><hl>研</hl>智能汽车指数测算项目）

深度报告：攻守兼备的优质汽车检测服务商